בשביל תשואות צריך לעבוד

השוק הראשוני מתעורר. עוד לא הנפקה של מניות (גם זה יגיע, אם נראה עליות בבורסה), אבל הנפקת החובות סוערת. בתקופה האחרונה ראינו הנפקות אג"ח של חברות כמו שופרסל, כי"ל, דנקנר השקעות, מכתשים אגן, שיכון ובינוי, והחברה הכלכלית. בקנה כבר מדברים על מבני תעשייה ואקויטי 1 מקבוצת גזית גלוב בשליטת חיים כצמן. גם קבוצת דלק שבשליטת יצחק תשובה, תיכננה להנפיק אג"ח, אך בסופו של דבר הצליח תשובה למכור חבילה לקרן הפנסיה מבטחים והשיג כסף זול יותר.

מה נשתנה? הורדת הריבית החדה על ידי נגיד בנק ישראל בשלהי חודש דצמבר 2001, יצרה גלי הדף בשווקים הפיננסים שנעו, וממשיכים לנוע, בשלושה כיוונים ראשיים: שוק המניות, שוק המט"ח ושוק הריביות.

שוק המניות, שסובל זה תקופה ארוכה מדפרסיה מתמשכת, התעורר לפתע כעוף החול והתרומם בכ-15%, כשמניות בולטות בסקטור הנדל"ן אף פתחו בריצה קדימה של 20% ויותר. שוק המט"ח גילה כי בבת אחת, פערי הריביות הצטצמו וחלק מחינו של השקל סר, מה שגרר פיחות של כ-8% בשער החליפין, ובזמן כתיבת שורות אלו יש המסמנים את יעד שער החליפין ברמה של 5-4.5 שקלים לדולר (תבחרו).

שוק הריביות, בדגש על הלווים, גילה לפתע, שבמציאות החדשה אפשר גם ללוות בשקלים ולא להקנס בריבית רצחנית. פן הראי של תופעה זו הביא את המלווים ויושבי הר השקלים (עליהם גם נמנות חברות נדל"ן גדולות) להרהר פעם שניה לפני שהם סוגרים כסף נזיל בפק"ם שקלי.

התעוררות שוק המניות במקביל לירידת הריבית במשק שלנו ובעולם, האיצו מגמה שכבר החלה, שבמרכזה החלפת חובות יקרים בחובות זולים יותר. למרות שפערי הריביות הצטמקו באופן משמעותי, לא מיהרו החברות להחליף חובות במט"ח לחובות בשקלים, אלא דווקא בחרו בדרך אחרת - גיוס חוב ממוסדיים וממשקיעים תוך ניצול הפלטפורמה של שוק ההון.

אם תירצו, השבוע וחצי החולפים היו ללא ספק שבוע האג"ח באחד העם. חברות ביצעו גיוסים בהיקף כולל של יותר ממיליארד שקל באמצעות הנפקת אגרות חוב, ויודעי דבר בשוק יספרו לכם על עוד גיוסים הנמצאים בקנה ורק מחכים לאישור הרשויות על מנת לפרוץ החוצה.

בשבוע שעבר אף התבשרנו שדיסקונט שוקי הון והבנק ההולנדי ING BARINGS ישתפו פעולה בחיתום משותף של הנפקת איגרות חוב של חברות ישראליות. שיתוף הפעולה עם הבנק ההולנדי, שנחשב אחת הקבוצות הפיננסיות הגדולות בהולנד, יעניק אפשרות למכירת האג"חים לגופים מוסדיים באירופה, בנוסף לגופים המוסדיים הישראליים, ויתן גם ליושבים בניכר להנות ממטעמי החברות הישראליות. אנו מעט מרשים לעצמנו להטיל ספק ברצונו של המשקיע האירופאי להעדיף אג"ח של שופרסל הנושא 4% ריבית על פני אג"ח של מקדונלדס הנושא ריבית של 6%, אבל זה כבר נושא למאמר אחר.

הצד השני של הנפקת האג"ח הוא כמובן המשקיע. הריצה האחרונה לאגרות החוב צמודות המט"ח מסוג גלבוע, שלוותה ולובתה על ידי קרנות הנאמנות, עיוותה את המצב בשוק הסולידי. קרנות הנאמנות, מתמחות המט"ח, גייסו בפרק זמן מהיר של מספר ימים למעלה מ-2 מיליארד דולר ונאלצו להתכסות עליהם תוך שהן מגבירות את הביקוש לגלבועים. לחץ ביקוש זה גרר עלייה חדה במחירי הגלבועים והוריד את התשואה בהם לרמות של 1.6%. באופן זה נוצר מצב, בו מי שרוצה להשקיע בנכס צמוד דולר חייב לכתת את רגליו לחו"ל או לכיוון האג"ח הקונצרני צמוד המדד. הגילבועים שנהנו מפריחה מהרה, נבלו באותה מהירות.

"יש כיום כ-400 אג"ח רלבנטיות כמו פיליפ-מוריס, דיסני, גולדמן זאקס, קרדיט סוויס פירסט בוסטון, בנק אוף אמריקה, טייקו, קרפט, פאני מיי ואחרות" אומר רמי זימיאן, מנהל ההשקעת של קופות הגמל וקרנות ההשתלמות של בנק אוצר החייל. "ולמרות אופנת ההנפקה האחרונה של אג"ח על ידי החברות המקומיות, אני דווקא חושב, שהשקעות באיגרות חוב קונצרניות של חברות זרות בחו"ל בדירוג של מדינת ישראל, נותנות תשואות של כ-6% ומעניינות הרבה יותר מהאחרים. יותר מזה, אני מעריך שתוך שנה רוב הגופים המוסדיים בארץ יחזיקו כ-2% באג"ח זרות".

המשמעות של הורדת הריבית מבחינת המשקיעים, לרבות המוסדיים, היא, שאין יותר ארוחות חינם. בנק ישראל סגר את ה"מנזה" ועכשיו בשביל תשואות צריך לעבוד. נוצר בשוק רעב של ממש לנכסים בעלי אופי סולידי נושאי תשואה אטרקטיבית.

אין ספק כי אחד הסקטורים שמיהר לנצל את חלון האג"ח היה סקטור חברות הנדל"ן. בכל זאת, מדובר בסקטור, שהחברות החזקות בו מצליחות לשרוד בתנאי מיתון קשים ולאורך זמן. החברות הגדולות מסוגלות להבטיח תזרים מזומנים בעל אופי קבוע יחסית, שיכול לשרת את החוב ולהוזיל את עלות האג"ח (מאחר ופרמיית הסיכון קטנה). במקרה בו החברה לא תוכל לשרת את החוב, יש בידה בטוחות ראויות שירגיעו את חששותיהם של המלווים. תוסיפו לזה את העובדה, שחברות הנדל"ן ממילא ממונפות ורוצות להוזיל את עלות ההון, ותקבלו תמריץ אמיתי להנפקת אג"ח, וזה עוד לפני שהזכרנו את הציפיות שאולי סוף סוף נראה שיפור בענף.

באופן זה קראנו בסוף השבוע שעבר, שחברת חברת אקויטי 1 של גזית גלוב תגייס למעלה מ-1 מיליארד שקל בתקופה הקרובה באג"ח ובמניות. כך על פי דו"ח שהגישה החברה לרשות לניירות ערך האמריקנית. הכוונה של אקויטי 1 היא כמובן להשתמש בהון לרכישת נכסים, תשלום חובות והגדלת ההון לפעילותה. תוסיפו לזה את אזהרת הרווח שפירסמה החברה האם גזית גלוב ביום ה', שלפיה היא צפויה לרשום הפסד של 14-12 מיליון שקל ברבעון הרביעי של 2001, ותקבלו את השאלה: למה מנפיקים אג"ח. אגב, ההפסד של גזית גלוב נראה אף גרוע יותר בהשוואה לרווח הנקי של כ-18 מיליון שקל שרשמה החברה ברבעון השלישי. בגזית גלוב מסבירים, כי ההפסד בא עלרקע האינפלציה הנמוכה בארה"ב ובקנדה (ירידה של 0.9% במדד המחירים בארה"ב ושל כ-1.3% בקנדה), שהביאה לעלייה מהותית בהוצאות המימון של החברה ברבעון זה.

ביום ג' (22 ינואר) סיימהשיכון ובינוי בהצלחה רבה גיוס הון באמצעות אגרות חוב סטרייט בתוך 48 שעות בלבד. הגיוס תוכנן להיות בהיקף של 40-50 מיליון שקל, אולם לאור הביקושים הערים החליטה החברה להכפיל את היקף ההוןשגוייס ל-100 מיליון שקל.

בסיום המכרז שנערך לגופים מוסדיים, נקבעה הריבית על האגרות בשיעור שנתי של 5.4% צמוד למדד (בתשקיף הציעה החברה ריבית ריאלית של 5.5%). תוקף האגרות ל-8 שנים, כאשר החל מהשנה הרביעית ישולם למחזיקי האגרת קופון שנתי של קרן פלוס ריבית.

גם כאן מדובר בהרחבה של סידרת אג"ח, שבאמצעותה גייסה החברה באוגוסט 2001 כ-95 מיליון שקל, ושדורגו בדירוג A ע"י מעלות. רק על מנת לסבר את האוזן, תנאי ההנפקה הקודמת קבעו, כי האג"ח עומדות לפירעון ב-10 תשלומים שנתיים שווים בין השנים 2011-2002, וכי הן נושאות ריבית בשיעור של 6.3%.

חברת הנדל"ן מבני תעשיה, שבשליטת איש העסקים אליעזר פישמן (בעל השליטה ב"גלובס"), דיווחה לאחרונה לבורסה על קבלת אישור לביצוע הנפקת אג"ח ב-500 מיליון שקל. נזכיר כי ב-16 בינואר קיבלה מבני תעשיה דירוג AA לארבע סדרות של אג"ח (ב', ד' וסדרה בלתי סחירה) ודירוג A מינוס לני"ע מסחריים בלתי סחירים, בהיקף של 83 מיליון שקל, שהונפקו למשקיעים מוסדיים בהקצאה פרטית.

עכשיו הגישה מבני תעשייה טיוטת תשקיף להנפקת אג"ח (סדרה ד') בהיקף של עד 500 מיליון שקל למשך חיים ממוצע של 10-7 שנים. בנוסף, בכוונת החברה לגייס עד 100 מיליון שקל באג"ח לא סחירות, שיונפקו למשקיעים מוסדיים בהקצאה פרטית ושיהיו מובטחות בזכויות החברה על הסכמי שכירות ספציפיים. סדרות האג"ח ב' ו-ג' של מבני תעשיה כבר נמצאות במחזור. נבהיר שבמבני תעשייה עוד לא מנפיקים, אבל בהחלט מכינים את האג"חח לשיגור.

הנפקה אחרת, שלא יצאה לפועל, היא זו של דלק אנרגיה, מקבוצת דלק שבשליטת תשובה. החברה, שתיכננה לגייס 120-80 מיליון שקל באג"ח, הודיעה במפתיע בסוף השבוע שעבר לחתמי הנפקת האג"ח להפסיק את המהלך. לאחר מספר ימים התברר שיצחק תשובה פשוט מצא כסף זול יותר - שילוב של מניות ואג"ח שרכשה קרן הפנסיה ההסתדרותית מבטחים.