מעלות מורידה דירוג אג"ח אלרוב ל-A

במעלות מציינים, כי הורדת הדירוג מבטאת את ההרעה בסביבה העסקית של החברה בשוק המקומי, לרבות הגידול הניכר בעודף היצע שטחי המשרדים והירידה בביקוש להם. לכך יש להוסיף את הירידה בתפוסה ושכר הדירה בנכסי אלרוב, את המשבר בענף התיירות והמלונאות, וכן את העלייה בחובות מסופקים שמפרישה אלרוב, ושאינם קשורים דווקא לפעילויות הנדל"ן שלה.

עד כאן החדשות הרעות. הבעיה היא, שהחדשות הרעות יותר הן, שבמעלות מעריכים, כי בשנים הקרובות צפוי להיווצר באלרוב עומס תזרימי, זאת עקב חלויות חוב של החברה, ועל כן צפויה לגבור התלות של אלרוב במערכת הבנקאית. וזו כידוע, משימה לא נעימה לכל חברה במציאות של היום, בייחוד אם ניקח בחשבון כי בשנתיים האחרונות חלה הרעה מסוימת בשיעור המינוף הפיננסי של החברה, בשילוב עם חשיפה מטבעית וחוב המיועד רובו לפירעון בטווח הקצר. אלה מגדילים כאמור כיום את הסיכון הפיננסי של החברה.

ובתרגום למספרים: התחייבויותיה השוטפות של אלרוב רשמו גידול של 176 מיליון שקל, בעיקר מזקיפת חלויות אשראי לזמן ארוך בהיקף של 38.4 מיליון שקל והפיכתו לאשראי לזמן קצר. כן תרמו לגידול זה העלייה באשראי לזמן קצר בסך של 65.3 מיליון שקל, ועלייה בסעיף זכאים ויתרות זכות בסך 71.2 מיליון שקל.

כדי לעדן במעט את הרושם השלילי שנוצר נציין, כי ההרעה בסביבה הענפית ובמיצוב הפיננסי ממותנים במידה מסוימת בזכות הניסיון והיכולות הגבוהות של הנהלת החברה בענף הנדל"ן, כמו גם מרווחיות גבוהה ממנה נהנית החברה בפרויקט מגדלי צמרת בת"א, והתפוסות הגבוהות ואיכות השוכרים בנכסיה המניבים בשוק המקומי. במעלות מוסיפים, כי עצם העובדה שאלרוב רוכשת נכסים מניבים בחו"ל בתקופה האחרונה, מצמצמת את תלות החברה בסביבה העסקית המקומית.

מכאן עוברים במעלות וסוקרים את תחומי פעילותה השונים של אלרוב כיום. ראשית מתייחסים בחברת הדירוג לנכסיה של החברה בחו"ל. נזכיר תחילה, כי החברה הגדילה במהלך השנה האחרונה את פעילותה ברכישת נדל"ן מניב באירופה, בסכום של כ-45 מיליון דולר. מרבית הרכישות בוצעו באנגליה וצרפת, מדינות המדורגות בדירוג בינלאומי של AAA על ידי חברות הדירוג השונות. לאחר תום הרבעון השלישי של השנה אף דיווחה אלרוב, כי היא רכשה או נמצאת לקראת רכישה של נכסים נוספים בהיקף של 32 מיליון דולר, שימומן בחוב מסוג נון-ריקורס בגובה 81% מעלות הרכישה.

עוד מציינת אלרוב, כי בטווח הקצר עד הבינוני התזרימים הפנויים השוטפים מנכסים בחו"ל לא יזרמו לישראל, אלא ישמשו לביצוע השקעות חדשות. הצהרתה זו של החברה מביאה את מעלות לקבוע, כי רכישת הנכסים המניבים בחו"ל תורמת בצורה חיובית לפיזור פעילות החברה על פני מדינות שונות, משפרת את המיצוב ומידת הוודאות העסקית של החברה, וכן מקטינה את התלות של החברה במשק הישראלי. זה, כזכור, סובל בשנתיים האחרונות מהרעה בנתונים המאקרו כלכליים והגיאופוליטיים.

בכל הקשור למגדלי צמרת, אשר מעניקים לחברה תזרים הכנסות נאה, הרי שעד כה השלימה החברה כ-65% מסך המכירות הצפויות בשני המגדלים של הפרויקט, כאשר ההיקף הכספי של הדירות שנמכרו עומד על 693 מיליון שקל. אלרוב אף רשמה בשלושת הרבעונים הראשונים של השנה רווח לאחר מס של 39.4 מיליון שקל, זאת בגין המכירות בפרויקט. לאחר פרסום דו"חות הרבעון השלישי ציינה אלרוב, כי מכרה דירות בהיקף של 6 מיליון שקל, והיא מנהלת מו"מ למכירת דירות נוספות בהיקף של 20 מיליון שקל. כן מציינת החברה, כי עבודות הבנייה מתקדמות כמתוכנן.

מעלות מעריכה, כי זקיפת המכירות בפרויקט מגדלי צמרת להכנסות מבטאת רווחיות יזמית גבוהה, שאף בולטת לחיוב בהתחשב בתנאי השוק הנוכחיים. עוד מעריכה מעלות, כי ההתקדמות בפרויקט תורמת בצורה חיובית להקטנת היקף הסיכון הגלום בו, זאת בהתחשב בהרעה בשוק הנדל"ן בכלל ובתחום דירות היוקרה בפרט. באשר לחשיפה שעשויה להיווצר לחברה עקב איכלוס חלקי של הפרויקט, ומאוחר יותר בנשיאה בדמי הניהול של דירות שלא אוכלסו, הרי שזו תכוסה בעיקרה מהשכרת דירות. באשר לעתיד, הרי שהגדלת מלאי הדירות עם התחלת הבנייה של המגדל השלישי צפויה להגדיל את מגוון הדירות המשווקות ועל כן להמריץ אותו.

עקב אכילס של אלרוב בתחום הבנייה הוא ללא ספק פעילותה במתחם ממילא בירושלים. המתחם, כזכור, אמור לאכלס במסגרתו מסחר, מגורים ומלונאות. בפרויקט זה, נזכיר, הושקעו עד כה 204 מיליון שקל, ועקב מחלוקות עם חברת קרתא חל בשנים האחרונות עיכוב בהתקדמות הבנייה של הפרויקט, אשר יחד עם ההרעה במשק והמשבר הגיאופוליטי פוגמים ביכולת השיווק שלו, ועל יכולתו לשרת את החוב העומד כנגדו. במקביל, מזה זמן מה מציינת אלרוב, כי היא עומדת לקראת הסכם עם חברת קרתא על פיצוי, אשר צפוי להקטין במידה מסוימת את החשיפה של אלרוב לפרויקט.

ומעבר לכביש נמצא מלון מצודת דוד. במעלות מציינים, כי בתקופה האחרונה חל שיפור ניכר בביצועים התפעוליים של המלון, אשר מתבטא במעבר לרווח תפעולי לפני פחת ומימון, וזאת בתקופה של משבר חריף בתיירות. השיפור בביצועים התפעוליים בולט לחיוב, בהתחשב בירידה בהיקפי ההכנסות של המלון במהלך השנה האחרונה ובהתחשב כאמור במשבר בענף התיירות. עם זאת, במעלות מציינים, כי גם לאחר השיפור שצוין לעיל, התזרימים שהמלון מייצר נמוכים בהשוואה לחוב שעומד כנגדו.

פרויקט מניב נוסף הנמצא בבעלות אלרוב, קניון השרון, עלה לכותרות בחודשים האחרונים עקב המשבר בו נתון המשביר לצרכן. זה מספק כחמישית מהכנסות קניון החברה בנתניה, ומזרים לקופתה של החברה הכנסות של כחצי מיליון שקל בכל חודש. בינתיים, לאור עתידה הלוט בערפל של המשביר לצרכן, באלרוב אומרים היום, כי הם מנהלים מו"מ מול שוכרים אלטרנטיביים, כהכנה למצב בו המשביר יחליט לפנות את השטחים.

בינתיים, אלרוב ממשיכה להציג תוצאות כספיות המצביעות על המשך מגמת הרווחיות. רווחי החברה ברבעון השלישי של השנה הסתכמו ב-1.7 מיליון שקל, לעומת הפסד של 11.8 מיליון שקל ברבעון המקביל בשנת 2001. בחברה מסבירים את השיפור בתוצאות בעיקר מקיטון בהוצאות המימון, עקב שינוי ריאלי של השקל לעומת מטבעות החוץ. מאז תחילת השנה רשמה אלרוב רווח של 4.4 מיליון שקל, לעומת רווח של 15.5 מיליון שקל בתקופה המקבילה אשתקד, שנזקף רובו ממכירת חלק מבית אירופה.