נדל"ן חו"ל: השקעה ישירה מול עקיפה

בעשור האחרון הוכפל סך ההשקעות בבריטניה ב-IPV בלמעלה מפי עשרה. למשל , סך כל ההשקעות של מוסדיים בבריטניה ב- IPV הסתכם בשנת 2002 ב-130 מיליארד פאונד.

מבדיקת מבנה תיק השקעות שנעשתה בין השנים 2000-1972 על ידי Ibboston, עולה כי כאשר התווסף נדל"ן לתיק השקעות שבמקור היה מורכב ממניות, אג"ח ושטרי אוצר, שיעור התשואה על התיק עלה ורמת הסיכון בו ירדה.

היות והקורלציה בין נדל"ן ושוק ההון נמוכה, ומחקרים מראים שהיא יורדת בשנים האחרונות, בחירה בהשקעות עם קורלציה נמוכה ושילובן בתיק ההשקעות, הינה הכרחית לפיזור נכון והפחתת הסיכון בתיק הכולל. לכן, חשוב שמשקיעים יזהו את הפוטנציאל הגלום בהשקעות חוצות גבולות בנדל"ן ויכנסו להשקעות מסוג זה.

במחקר אחר שנערך על ידי Ibboston בדבר הקורלציה בין שוק ההון להשקעות בנדל"ן, התברר כי החל משנת 1972 ועד היום הקורלציה בין שוק ההון ונדל"ן יורדת. זוהי הסיבה לכך שיותר גופים מוסדיים, חברות השקעה ומשקיעים פרטיים, מגדילים את נתח ההשקעות בנדל"ן על חשבון השקעותיהם בשוק ההון.

מלבד קורלציה נמוכה עם שוק ההון, יש לשאוף לפיזור ההשקעה. כאשר מדברים על פיזור בהשקעת נדל"ן, ישנם מספר מרכיבי פיזור: פיזור גיאוגרפי, סקטוריאלי ופיזור בהתאם לאורך חיי ההשקעה.

ב-1952 פירסם הרי מרקוביץ מאמר על הנושא, שזיכה אותו בפרס נובל. הוא טען שלא מספיק לבדוק את התשואה הצפויה ממניה מסוימת, המשקיע חייב להתחשב בסיכון הכרוך בהשקעה באותה מניה, ואף יותר מזה. הוא טען כי בהשקעה ביותר ממניה אחת, המשקיע יכול ליהנות מפיזור, שיביא לירידת הסיכון בתיק ההשקעות שלו.

המודל דן באופטימיזציה של הקצאת נכסים. למרות שהמודל מתייחס לשוק ההון, הוא רלוונטי גם לשוק הנדל"ן, על כן הדרך הבטוחה ביותר להשקיע בנדל"ן היא פיזור במספר רב של השקעות.

ישנן שתי אופציות העומדות לרשות המשקיע בבואו לשלב נדל"ן בתיק ההשקעות: האחת היא השקעה ישירה, שבה המשקיע רוכש נכס ישירות והוא בעליו, כולל היתרונות והחסרונות הטמונים בחובה של ההשקעה, אך בדרך זו הוא אינו יכול להגיע לאותו פיזור סקטוריאלי וגיאוגרפי. האופציה השנייה היא IPV.

השאיפה של כל משקיע היא להגיע למקסימום שלושת האלמנטים בכל השקעה: תשואה, בטחון ונזילות. לא ניתן למקסם את כל שלושת המרכיבים הללו בו זמנית, לכן על המשקיע להחליט על איזה אלמנט הוא מוכן לוותר.

אם המשקיע מעדיף רמת בטחון גבוהה ונזילות גבוהה, הרי שהוא ישקיע בפיקדונות בנקאיים, ואז הוא מוותר על תשואה.

אם המשקיע יעדיף תשואה ונזילות גבוהים, הרי שיבחר בשוק ההון ויוותר על הביטחון (תנודתיות השוק), אך אם יעדיף בטחון ותשואה תוך כדי ויתור על נזילות, הרי שהוא יבחר ב-IPV.

כיצד ניתן לרכוש נדל"ן בחו"ל, מבלי ליפול למלכודת של תשלום פרמיה מצד אחד, ומצד שני, להיות בטוחים בטיב העסקה, הן מבחינת הגדלת התשואה והן מבחינת הקטנת הסיכון?

הדרך היא לעבור ממחשבה בהשקעה ישירה להשקעה לא ישירה. זוהי אופציה אשר מתאימה למשקיע הפסיבי שאין לו את הידע, הניסיון או הזמן לבנות אסטרטגיית השקעה וניהול, ואין לו הרצון להיות מעורב ישירות בניהול יום-יומי.

גם למשקיעים המקצועיים ולחברות ההשקעה השונות, המתמחות בסקטורים ובאזורים גיאוגרפים מסוימים, יש מגבלות מבחינת אפשרות ההתמחות.

המטרה העיקרית של השקעה ב-IPV היא פיזור הסיכון והעלאת התשואה.

מלבד זאת קיימים יתרונות נוספים ב-IPV, בהם: מתן אפשרות למשקיע להשקיע בפורטפוליו רחב של נכסים ובסוגי נדל"ן שונים; המשקיעים לא צריכים להתמחות בשטח הנדל"ן בו הם משקיעים - המנהלים הם המומחים; מתן אפשרות למשקיעים ליהנות מיתרונות ההשקעה בפרויקטים גדולים ורווחיים.

קיימות מספר דרכים להשקעה בהשקעות לא ישירות IPV's, בהן: ריטים, מיזמים משותפים, וקרנות נדל"ן.

לאחרונה קוראים רבות בעיתונות בנושא הריטים, ריט (Reit) הינו מכשיר פיננסי של קרנות נדל"ן הרשומות למסחר בבורסה. בשנת 1960 אישר הקונגרס האמריקני את חוק הריטים בארה"ב.

לריטים קורלציה גבוהה עם שוק המניות ונזילות גבוהה, התמחור הוא שוטף, קיימת רגולציה במסגרת חברות ציבוריות, הפיזור בריטים מובנה, עלות נמוכה של רכישה / מכירת מניות, וההחלטה למשקיע היחיד בנוגע לכניסה ויציאה היא קלה.

בדרך כלל קיימים אינטרסים דומים להנהלה ולמשקיעים, וישנם גם יתרונות מיסוי מובנים. בצד כל זאת, יש לחשוש מניגודי אינטרסים ומהסכנה שהנכסים יירכשו מעל ערכם האמיתי. זו הסכנה בהקמת ריטים חדשים.

הסוג השני של מיזמים משותפים: IPV : התחברות עם שותף מקומי מקצועי, המתמחה בתחומי נדל"ן שונים.

השותף מביא עמו ניסיון ניהולי, השבחה והוספת ערך, הוא מכיר ומקושר היטב עם גורמי השוק החזקים והמקומיים, ומכיר את השטח ואת הכוחות המובילים אותו.

לרוב המשקיעים המחזיקים בהון הדרוש, אין הידע הנדרש לכך. ב-IPV שאינם ריטים, קיים ניצול הזדמנויות השקעה טובות יותר, קורלציה נמוכה עם שוק המניות והאג"חים, האינטרסים בין ההנהלה למשקיעים זהים, קיימת יותר שליטה על החלטה לפי סוג נכס ומיקום, המשקיע נהנה מתשואות ממונפות ללא לקיחת סיכון אישי למינוף, והיסטוריית התשואה של JV, IPV שאינם ריטים, גבוהה יותר מאלה של ריטים.

ה-IPV מאפשר למשקיעים להשתתף בהשקעות הגדולות עתירות ערך מוסף, בהשקעה קטנה יחסית, ומאפשרות פיזור גיאוגרפי וסקטוריאלי מובנה.

הגורמים ההופכים השקעת נדל"ן למקצועית מעבר ל"צמד המסורתי" של הון עצמי יחד עם מימון בנקאי הם: צוות ניהול מקצועי, אסטרטגיה ניהולית ואסטרטגית השקעה, מוטיבציה (תמריצים), וערך מוסף של השותף המקומי.

חלק מפרמיית הסיכון של IPV, היא אי סחירות-חוסר נזילות. המשקיע שנכנס לעסקה, יודע את תוכנית משך אחזקת הנכס, ולוקח בחשבון שלא תהיה לו אפשרות יציאה אינדיבידואלית, אלא רק עם ביצוע האקזיט.

אם הוא לוקח זאת בחשבון בתכנון תיק ההשקעות שלו, הרי הגדלת התשואה על ידי ויתור אלמנט הסחירות, תגדיל את התשואה שיקבל ללא כל "תשלום" פרמיית סיכון. ובמקרה זה פרמיית הסיכון הופכת ללא רלוונטית עבורו בעוד הגדלת התשואה היא ממשית.

כאשר אנו מדברים על IPV ועל "אי סחירות" יחידת ההשקעה של המשקיע הפסיבי, כדאי להזכיר את גרף התשואה/סחירות הידוע, המסביר את מודל גידול שיעור התשואה המצופה, ככל שרמת הסחירות יורדת.

גם ב- IPV עצמו יש לפזר את ההשקעה בארצות ובסוגי נדל"ן שונים. חשוב לפזר את סכום ההשקעה במספר IPV's, שמתמחים בסקטורים שונים.

אם משקיעים בישות שהיא כן ייעודית בסקטור מסוים, רצוי להשקיע סכומים קטנים יותר ולפזר את ההשקעה בכמה ישויות כאלו.

המגמה בעתיד מצביעה על מספר התפתחויות: יותר IPV יוקמו , יותר משקיעים יפנו לסוג השקעה זה, תחול התמקצעות רבה יותר של מנהלי IPV, התחרות בין קרנות ההשקעה תגבר, יהיו יותר שיתופי פעולה בין קרנות מתמחות בסוגי נדל"ן שונים, יוקמו שווקים משניים למשקיעים בקרנות (הנסחרות במחירי דיסקאונט), תתקיים יותר שקיפות ונזילות.

על מנת להרוויח בהשקעות נדל"ן בחו"ל יש לבחור באנשים שינהלו את ההשקעות ולאו דוקא בנכסים. זאת אומרת בשותפים המקומיים בעלי הידע וההתמחות בסקטור נדל"ני מסויים, שהאינטרסים שלהם ושל המשקיעים יעלו בקנה אחד (והדרך בה ניתן להשיג זאת היא בדרך של תמריצים שיחולקו רק לאחר השגת רף תשואה מינימלית עבור המשקיעים). כמו כן יש לשאוף לפיזור גיאוגרפי וסקטוריאלי, למצוא את התיזמון הנכון "לרכב" על גלי הנדל"ן, ולשאוף לאופטימיזציה של ניהול הפורטפוליו.

הכותב הוא מנכ"ל פרופימקס (ישראל) בע"מ, בית השקעות לנדל"ן חו"ל