מחכים להכרעת האסיפה

חברת הנכסים של חברי וגמלאי אגד, נצבא התנחלות, הפכה בשבועות האחרונים לחברה המחוזרת והמסוקרת ביותר בשוק ההון. נצבא התנחלות מצויה בימים אלו בעיצומו של הליך מכירת 64% ממניות החברה בחברת-הבת - נצבא החזקות. לקו הגמר הגיעו שתי מתמודדות רציניות, חברת פילגר בראשות אברהם נניקשוילי, ג'קי בן-זקן והכדורגלן לשעבר חיים רביבו שהציעה 636 מיליון שקל, וחברת מישור הולדינג L.L.C האמריקנית, בשליטת האחים מוריס וג'ק שטרית, שהציעה 626 מיליון שקל (הצעה המשקפת שווי חברה של 218 מיליון דולר). לאף אחת מהן אין כוונה לוותר על מאבק הרכישה.

האחים מוריס וג'ק שטרית החליטו לא מכבר להרחיב את פעילותם בשוק הנדל"ן הישראלי. נציגם בארץ, עו"ד אמיר חן, טוען ששיקולי האחים לרכישת נצבא נובעים, בין היתר, מציונות. האחים שטרית עוסקים בנדל"ן למעלה מ-30 שנה, ובבעלותם נכסים רבים בארה"ב, ובעיקר בניו-יורק. בין נכסיהם הבולטים נמצא בניין Sears Tower בשיקגו, עד לפני כ-15 שנה הבניין הגבוה בעולם.

לדברי חן, "לאחים שטרית אסטרטגיה עסקית מאוד ברורה בכל הנוגע לנצבא. בכוונתם להעצים את החברה ולהפכה לזרוע שלהם בישראל ובאירופה. הם יזרימו לחברה הון נוסף, וינצלו את קשריהם הרחבים להגדלת הפעילות". חן, המעוניין לזכות באהדת ליבם של בעלי השליטה הנוכחים, הוסיף: "להערכתי לא יחולו שינויים בהנהלת החברה, שכן אין ברצוננו לגרום לזעזועים מיותרים".

קבוצת פילגר, מצידו השני של המתרס, סימנה את נצבא מזה תקופה ארוכה. פילגר נכנסה למספר שותפויות עם נצבא, ונראה שבין שתי החברות נרקמו יחסים הדוקים. כך למשל, בן-זקן ושותפיו רכשו לפני כחודש, מידי קרן הגמלאות של חברי אגד, 50% מהתחנה המרכזית באילת, תמורת 2.7 מיליון דולר. בכוונתם לקדם במתחם התחנה תב"ע להקמת קניון בן 20 אלף מ"ר, לצד התחנה המרכזית החדשה. בעיסקה נוספת עם נצבא רכשו מגרש בן 9 דונם ברחוב הרצל פינת אייזנברג ברחובות, תמורת 5.6 מיליון דולר. המגרש מיועד לבניית 140 דירות בשני בניינים בני 20 קומות, ותמורת המכירות מוערכת ב-30-28 מיליון דולר.

נצבא החזקות התאגדה בשנת 1995 כחברה פרטית בבעלות מלאה של נצבא התנחלות, המוחזקת בבעלות 3,460 חברי וגמלאי אגד. עם הקמת החברה, הועברו לבעלותה מרבית נכסי המקרקעין שהיו עד אותה עת בבעלות נצבא התנחלות, בהם תחנות מרכזיות, חניונים, מוסכים ומשרדים וכן נכסי מקרקעין נוספים, ביחד עם הזכויות החוזיות שהיו קשורות לנכסים שהועברו.

בד בבד עם העברת הנכסים, נמכרו כ-20% מהון המניות לחברת אשטרום מקבוצת שיכון ובינוי (10%) וחברת גרנית הכרמל של הבורוביצ'ים (10%). בשנת 2002 המירה גמול אג"ח שהיו לה בחברה למניות, וכיום בידיה 12.32% ממניות החברה. בסה"כ הבעלות בנצבא החזקות מתחלקת באופן הבא: 63.65% בידי גרעין השליטה של נצבא התנחלות; 12.32% בידי גמול; 9.55% בידי אשטרום ו-9.82% בידי גרנית הכרמל.

בשל הרכב בעליה, החברה קשורה במערכת של הסכמים לשליטה משותפת, הכוללים מחויבות להצבעה משותפת, כל חברה ביחס לאחזקותיה, זכות סירוב ראשונה בעת מכירת מניות וכן זכות הצטרפות למכירה שכזו. כמו כן, לחברות השונות מוקנית הזכות להחליט בדבר מינוי דירקטורים ומנהלים.

חברי הדירקטוריון של נצבא, בראשות מאיר תורג'מן, נדהמו כאשר פתחו את מעטפות ההתמחרות. הרי רק לפני כחודש התכוונו למכור את החברה לבן-זקן וחבריו לפי שווי של 150 מיליון דולר, וכעת גילו ששווייה בשוק, לפחות להערכת מישור הולדינג, גבוה בלפחות 30%.

בנצבא אל תגידו מעולם מאוחר מידי. כל הליכי המכירה המתנהלים כיום הם רק בגדר המלצה של חברי הדירקטוריון לאסיפה הכללית. בסופו של דבר, רק לאסיפה הכללית הסמכות להחליט בדבר מכירת החברה. אלא שדבר ידוע הוא, שבקרב חברי האסיפה הכללית יושבים בעלי מניות המתנגדים בדרך קבע לכל החלטה של הדירקטוריון, עוד מימים ימימה. יתכן שבשל כך החליט הדירקטוריון בישיבתו האחרונה להמליץ בפני האסיפה דווקא על קבוצת האחים שטרית.

כבר שלוש שנים משמשת נצבא התנחלות כזירת קרבות בין ראשי אגד, המנהלים את החברה בפועל, לבין בעלי המניות של החברה - אלפי חברי וגמלאי הקואופרטיב.

הכל התחיל מחוב כבד, בסך של 217 מיליון שקל, אותו נושאת נצבא התנחלות על גבה בעקבות פדיון מניות חברים שפרשו מאגד. בבסיס השיטה עמדה ההנחה, כי מספר החברים הוא קבוע, ובמקום כל חבר שיפרוש וימכור את מניותיו יצטרף חבר חדש שירכוש מניות תמורת סכום דומה. אלא שבעקבות עצירת הקליטה באגד מאז 1999, מימנה נצבא בעצמה את פדיון המניות, באשראי שהעמיד לה הבנק הבינלאומי.

כדי לפתור את מצוקת האשראי ולהבטיח את המשך פדיון מניות החברים (שנעצר בנובמבר 2001), התבצעו בשנים האחרונות שני ניסיונות למכירת נצבא התנחלות. הראשון לאיש העסקים קובי מימון, והשני לקבוצת משקיעים שייצג עו"ד שאול ברגרזון (ואשר כללה את דודי עזרא וחברת ההשקעות גמול). בשני המקרים הוגשו הצעות הרכישה באמצעות חברה שבה החזיק קואופרטיב אגד 40% מהמניות.אלא ששני ניסיונות המכירה הקודמים טורפדו ע"י חלק מבעלי המניות בנצבא התנחלות, קרי חברי אגד, שטענו כי החברה נמכרת בנזיד עדשים, תוך ניגוד אינטרסים של ראשי אגד, בראשות יו"ר הקואופרטיב, אריק פלדמן, ויו"ר נצבא התנחלות, מאיר תורג'מן.

חיזוק לעמדתם של אותם בעלי מניות ניתן בפברואר 2004. לאחר שכבר נחתמה עיסקה למכירת נצבא התנחלות לקבוצת ברגרזון-אגד, ביטל ביהמ"ש את המכירה בשל פגמים חמורים בהליך אישורה. השופטת הילה גרסטל קיבלה את עתירתם של 34 חברים וגמלאים, שהגישו תביעה ייצוגית נגד העיסקה באמצעות עוה"ד שחר הררי ושאול קוטלר. גרסטל קבעה, כי ניהול המו"מ למכירת נצבא נעשה תוך חריגה מסמכות הדירקטוריון, ותוך קיפוח בעלי המניות.

גרסטל השתכנעה, כי אגד הוא הגורם הדומיננטי בצד הרוכש, למרות שחלקו 40% בלבד מהרכישה, וכי ראשי אגד, שכאמור שולטים בפועל בנצבא, היו המוציאים והמביאים בעיסקה שנחתמה. בפסק הדין קבעה גרסטל, כי העובדה שהמו"מ נוהל ללא שקיפות, כאשר מי שבוחר את הקבוצה הזוכה ומאפשר לה להגיע לקו הגמר הם אנשים החובשים שני כובעים, האחד של נצבא והשני של אגד, בניגוד אינטרסים - מדליקה נורת אזהרה לגבי טיב השיקולים שהנחו את קברניטי המו"מ.

כעת, יודעים המתמודדים הטוענים לכתרה של נצבא, כי בבית המשפט העליון עומד ותלוי הערר של עו"ד שאול ברגרזון, ובכוחו לטרוף מחדש את הקלפים. הדיונים בדבר מכירת החברה, אשר הגיעו לכותלי בית המשפט, חשפו פרשה חמורה המחשידה לכאורה את דירקטוריון נצבא התנחלות במתן שוחד, מרמה בנסיבות מחמירות, הפרת אמונים, שיבוש הלכי משפט ובידוי ראיות. ככל הידוע, המשטרה לא הגישה ראיות נגד המעורבים בפרשה, ובכך הפרשה נגנזה. בענף נשמעו טענות, שבשעה שהתאגדויות אנכרוניסטיות נוסח הקו-אופ או תנובה עוברות מהפך ארגוני ומאמצות שיטות ניהול שקופות יותר, דומה שהגיע הזמן שגם באגד ייעשה מהלך נחרץ להוצאת השליטה מידי קומץ מנהלים העושים בקואופרטיב כבשלהם.

לזכותם של המנהלים, ובראשם המנכ"ל דוד כהן, ייאמר, כי הם אלו שהעבירו את נצבא מהפסדים לרווחיות. נצבא החזקות רשמה זינוק חד ברווח הנקי שלה בששת החודשים הראשונים של שנת 2005 - הקבוצה הרוויחה 45 מיליון שקל, לעומת הפסד של 11 מיליון שקל בתקופה המקבילה אשתקד. נצבא עברה בשנה האחרונה מספר שינויים אסטרטגיים אותם הוביל כהן, מי ששימש בעבר כמנהל הנכסים של אגד. בין הצעדים שננקטו: מכירת נכסים לא מהותיים, הכוללים בין היתר 6 תחנות מרכזיות, תמורת סכום כולל של 7 מיליון דולר. התחנות ממוקמות במרבית המקרים במרכזי הערים. כך למשל, נצבא מכרה כאמור 50% מהתחנה המרכזית של אילת לבן-זקן ושותפיו, תמורת 2.7 מיליון דולר. כן מכרה למאיר ודוד ביטון מגרש בן 11 דונם במרכז העיר צפת, שעליו עומדת כיום התחנה המרכזית של אגד. האחים ביטון ישלמו 2 מיליון דולר, ומתכננים לבנות במקום קניון (ראשון בצפת), אך כרגע אין תב"ע מאושרת לבנייתו.

בעיסקה נוספת מכרה נצבא את התחנה המרכזית בזכרון יעקב תמורת 1.3 מיליון דולר, וכן את שטח התחנה המרכזית בפרדס חנה תמורת 600 אלף דולר. עוד מכרה בנס ציונה תמורת 470 אלף דולר ובגדרה תמורת 400 אלף דולר. בספטמבר אשתקד מכרה נצבא לחברה הקבלנית גבריאלי שיא אחזקות מחצית ממגרש התחנה המרכזית בכפר-סבא, ב-5 מיליון דולר. נצבא וגבריאלי יבנו במשותף בנייני יוקרה על המגרש המתפנה.

במקביל, מקדמת נצבא תוכנית לבניית 310 דירות על מגרשי התחנה המרכזית של אגד במרכז הרצליה. כן מקדמים תוכנית לבנייה למגורים על מגרש התחנה המרכזית בבאר-שבע, ופרויקטים נוספים ביהוד ובנתניה.

צעד אסטרטגי נוסף הוא יציאה לשוק הנדל"ן הבינלאומי, ובמקרה של נצבא לשוק הצרפתי. כהן מבצע בחו"ל עסקאות תשואה המראות רווחים מידיים.

לאחרונה השלימה החברה רכישת תיק של 8 נכסים בצרפת תמורת 112 מיליון אירו (כולל הוצאות). הנכסים הנרכשים מושכרים במלואם לפראנס טלקום, ומניבים דמי שכירות של 10.3 מיליון אירו לשנה.

המימון לעסקת הרכישה ניתן באמצעות אשראי נון-ריקורס שהעמיד בנק בחו"ל לנצבא, בסך של 90 מיליון אירו, כנגד שעבוד הנכסים הנרכשים לבנק במשכנתא מדרגה ראשונה. יתרת התמורה, בסך של 22 מיליון אירו, תמומן ממקורות עצמיים (19 מיליון אירו) ומדמי שכירות המשולמים מראש (3 מיליון אירו). חברת הביטוח הפניקס, שביצעה אשתקד מספר עסקאות מימון לרכישת חברות ונכסים, העמידה לנצבא בהלוואה את רוב ההון העצמי בעיסקה (12 מיליון אירו) וקיבלה אופציה לרכוש 10% מהחברה-הבת שביצעה את הרכישה, נצבא אירופה.

רכישת תיק הנכסים המושכרים לפראנס טלקום הגדיל את מצבת הנכסים של נצבא בצרפת ל-16. לראשונה נכנסה החברה לצרפת באפריל 2004, אז רכשה נכס ראשון - מרכז לוגיסטי בלה בורז'הן. במהלך המחצית השנייה של השנה החולפת רכשה נצבא, בשתי עסקאות נוספות, עוד 8 נכסים המושכרים כולם לפראנס טלקום. בסוף דצמבר הסתכמה עלות נכסי המקרקעין הללו בכ-90 מיליון אירו (26% מיתרת העלות המופחתת של הרכוש הקבוע של החברה). ההכנסה השנתית שמניבים הנכסים הנ"ל מסתכמת ב-9 מיליון אירו.

בימים אלו נצבא רכשה 1,800 דירות (בדיור ציבורי) בקלן, גרמניה, ב-72 מיליון דולר. הממשלה ובנק מקומי מממנים 83% מההשקעה, ונצבא חייבת להשקיע בהון עצמי כ-12 מיליון דולר. שווויה של נצבא עלה, בין היתר, אודות לביקושים מתעוררים בשוק הנדל"ן המניב בארץ. חברות רבות דוגמת אלוני חץ, גזית גלוב, נכסי אזורים ודלק נדל"ן מצטיידות בנכסים מניבים ומחכות לתחילת שנת 2006 לבואם של קרנות הנדל"ן בארץ.

רבים בענף טוענים, שבשל הרכב הנכסים המניבים של נצבא וייחודם, עדיף לחברה להמתין לתחילת השנה הבאה, להקים חברה מקבילה, להעביר אליה את הנכסים ולהנפיקה לציבור כריט. לנצבא נכסים רבים המושכרים ע"י אגד, הנחשב לשוכר איכותי. לנצבא נכסים מסחריים רבים, דוגמת פאואר סנטר בנתניה ובאשקלון ובית ישרכראט ברחוב המסגר. בנוסף, לנצבא חניונים רבים בהם חניון תלפיות, וכן מפעל גדול בחלון. לדברי כהן, נצבא תרשום רווחים גדולים בעת מכירת הנכסים לריט, שכן מדובר בנכסים היסטוריים

בהנפקות שבוצעו לאחרונה - דלק נדל"ן, אלקטרה נדל"ן, במכירת אמות לאלוני חץ וכפי שמשמתקף משווי חברות מקבילות - גזית גלוב ואפריקה נכסים, ניתן להסיק שהנתון המרכזי להערכת השווי של החברות הינו ה-FFO המדווח והחזוי של החברות. ה-(FFO (funds from operation הינו הפרמטר העיקרי לפיו מוערך שווי של חברות נדל"ן מניב. מכפיל ה-FFO הממוצע, שלפיו נקבע שווי החברות המוזכרות לעיל, נע בטווח של 10-15. השווי של נצבא בבורסה, הנאמד ב-480 מיליון שקל, מייצג מכפיל 4 בלבד על ה-FFO השנתי. על-פי הערכות גורמים בענף, השווי הראוי לחברה, בהינתן פיזור מתאים של מניות בשוק, הינו גבוה מ-1 מיליארד שקל, והשוק מאמת כיום את ההערכות.

החברה שיפרה מהותית את יחס כיסוי החוב "ריקורס", כפי שהוגדר על-ידי מעלות בהנפקות החוב של החברה, מרמה של 10.85 בסוף 2003 ל-9.38 לתאריך הדו"ח. יחס כיסוי EBITDA לריבית הינו כ-2, בהשוואה ל-1.25 בתקופה המקבילה אשתקד. השיפור ביחסים נובע בעיקר ממעבר להשקעות בחו"ל ברווחיות גבוהה מהממוצע, הקטנת החשיפה לאינפלציה ובשיפור בתנאי המימון מול הבנקים בישראל.