מניות הנדל"ן על רכבת הרים

א חד הפרמטרים המרכזיים לקבלת החלטות השקעה בבורסה הינו התנודתיות של ני"ע הנבחר. המינוח המתמטי לתנודתיות נגזר מפרמטר הנקרא בטא (*), אשר באמצעותו ניתן לאמוד כל ני"ע סחיר בשוק בהתאם לסקאלה מוגדרת. בהקשר של * הוגדר, כי ככל שני"ע נסחר באופן תנודתי יותר הוא יקבל ערך * גבוה יותר. על מנת לתקנן תנודות ני"ע האחד כלפי השני וכלפי תנודת השוק כולו, נקבע כי תנודת השוק תקבל ערך של *=1, ולפיכך * גבוהה מ-1 לני"ע מסוים מצביעה על כך שהוא תנודתי מהשוק, ו-* נמוכה מ-1 מרמזת כי מדובר בני"ע דפנסיבי יותר.

מבט על מניות הנדל"ן בהקשר של תנודתיות מגלה מספר עובדות מעניינות, אשר מצביעות על הסיכון הגלום בהשקעה בהן. הנתון הבולט ביותר מתייחס למדד הנדל"ן-15, אשר ה-* שלו בשנה החולפת מצביעה על ערך של 1.53, אשר משקפת את העובדה כי מדובר בסקטור תנודתי הרבה יותר משוק המניות כולו. זאת, לדוגמא, בהשוואה למדד המעו"ף המתאפיין בתנודתיות של 1.04, הזהה כמעט לתנודת השוק (השקעה במדד המעו"ף שקולה בעצם כמעט באופן סימטרי להשקעה בשוק המניות כולו), ולמדד הבנקים שרשם בשנה החולפת תנודתיות ברמה של 1.37.

בחינת נתוני השנה החולפת מגלה כמובן שהתנודתיות במדד הנדל"ן התבטאה בעיקר בעליות שערים חדות מהעליות שנרשמו בשוק כולו, אך כמובן שה-* הגבוהה יחסית של המדד עשויה לשחק תפקיד מרכזי גם במידה והמגמה הכללית בסקטור תשתנה. זה כמובן לא אומר כלום לגבי כדאיות ההשקעה בענף הנדל"ן, אך מן הסתם מחדד את העובדה שמדובר בהשקעה בסיכון גבוה יותר בהשוואה להשקעה במדד המעו"ף לדוגמא (לפחות עפ"י נתוני השנה החולפת).

מתאם לסחירות

מבט ספציפי על מניות הנדל"ן הגדולות מגלה שרובן המכריע רשמו בשנה החולפת תנודתיות בשיעור הגבוה מתנודת השוק. ממבט על שיעורי התנודתיות של מניות החברות המובילות ניתן עוד להיווכח שעל שיעורי התנודתיות השפיעו שורה של פרמטרים: שווי החברה, תחום הפעילות שלה, רמת העניין של המשקיעים בה, המגמה שאפיינה אותה בשנה החולפת וכמובן היקף הסחירות בה.

הנתונים מראים, כי המנייה התנודתית ביותר מבין מניות הענף הבולטות בשנה החולפת היא מניית אלרוב נדל"ן, שהתאפיינה בשיעור תנודתיות הגבוה פי-3 משיעור התנודתיות של השוק, ולכן נתפסת כמסוכנת להשקעה. מגמה זו מוסברת ככל הנראה בעיקר בעליות החדות יחסית שרשמה המנייה בשנה החולפת, ובעיקר בעובדה שריכזה תשומת לב גבוהה מצד המשקיעים.

הסיבה האחרונה מסבירה אולי גם את העובדה שמניית החברה-האם של אלרוב נדל"ן, אלרוב, מסכמת את השנה החולפת עם שיעור תנודתיות של 1.7 בלבד, כמעט מחצית מהתנודתיות שאפיינה את החברה-הבת. זאת, למרות שהשתיים אמורות לנוע כביכול בצורה מקבילה, ולשקף את אותו שיעור תנודתיות.

נתון אחר שהשפיע ככל הנראה על התנודתיות הגבוהה של אלרוב נדל"ן הוא תחום העיסוק של החברה - בפלח השוק העליון של תחום הנדל"ן, הנחשב לרגיש ופגיע מאחרים. לאור העובדה שבשנה החולפת אירעה המלחמה בצפון, שאיימה לפגוע בפלח העליון של שוק הנדל"ן, מניית אלרוב נדל"ן היתה מהבולטות להגיב לכך בחודשי הקיץ, מה שהשפיע על שיעור התנודתיות השנתי שלה.

הגודל מאזן

השוואה מעניינת אחרת ניתן לערוך בין שתי חברות הנדל"ן שנמנו על מדד המעו"ף בשנה החולפת: אפריקה ישראל, שרשמה שיעור תנודתיות של 1.58, וגזית-גלוב, שרשמה שיעור תנודתיות של 0.98 והייתה למעשה מניית הנדל"ן הדפנסיבית ביותר.

באופן כללי, ניתן לומר ששווי השוק הגבוה והסחירות הגבוהה של השתיים הטתה כלפי מטה את שיעורי התנודתיות שלהן, וקרבה אותן למעשה לתנודת השוק. עם זאת, על הבדלי התנודתיות ביניהן ניתן להקיש בעיקר מתחומי הפעילות השונים: בעוד גזית-גלוב עוסקת בתחום היציב יחסית של מרכזי המסחר העירוניים מעוגני סופר-מרקט, אפריקה פעילה בעיקר בתחום היזמות הנחשב למסוכן אך מתגמל יותר. בהתאם, מצטיירת אפריקה כמנייה תנודתית ומסוכנת יותר, אך בעלת פוטנציאל רווח גדול ומהיר יותר, ואילו גזית-גלוב נתפסת כמנייה תנודתית פחות בעלת פוטנציאל רווח מתון ומדורג יותר - כפי שהראו מספרי 2006.

בהתאם לאבחנות האחרונות, ניתן להקיש גם על שיעורי התנודתיות של חברות נוספות מהענף. כך לדוגמא, חברת אלוני-חץ, שפועלת במספר מוקדים גיאוגרפיים - אירופה, צפון אמריקה, ישראל ולאחרונה גם הודו, בהם יש לה פעילות מגוונת - נדל"ן מניב, ייזום, אחזקות ריאליות בחברות נדל"ן - מתאפיינת בשיעור תנודתיות נמוך יחסית של 1.12, המשקף את הביזור של הפורטפוליו שלה שמפחית את הסיכון הטמון בה.

מנגד, חברת אזורים רשמה באחרונה את אחד משיעורי התנודתיות הגבוהים מבין מניות הענף, שעמד על רמה של 1.72. את הנתון הזה אפשר ככל הנראה להסביר מהעברת השליטה בחברה מאי.די.בי, שניהלה אותה בצורה שמרנית ולא הוציאה אותה מגבולות ישראל, לידי שעיה בוימלגרין, שמפגין ניהול תזזיתי למדי וכבר הספיק לשלוח את אזורים לשורה של עסקאות כמעט בכל רחבי הגלובוס.

שמרנות מול תנודתיות

מגמות דומות באות לידי ביטוי לדוגמא בתנודתיות הנמוכה שמציגה חברת שיכון ובינוי, אשר מרכזת שורה של פעילויות בתחום הנדל"ן אשר מתבצעות בשורה של מוקדים, ולכן מצטיירת כמנייה דפנסיבית יותר. מנגד, דלק נדל"ן אשר מתמקדת בעיקר בשוק האירופאי ופועלת בעיקר בתחום הנכסים המניבים, מציגה שיעור תנודתיות גבוה יותר.

דוגמא אחרת היא חברת מליסרון המקומית, אשר מתנהלת בצורה שמרנית למדי ופועלת באמצעות שני עוגנים עיקריים - הקריון שבאזור הקריות וקניון רננים שברעננה - ועל כן מציגה גם שיעור תנודתיות נמוך בהשוואה לאחרות. מנגד, החברה הכלכלית לירושלים, שהפגינה הרבה דינאמיות בשנה החולפת ונכנסה לשוק הרוסי אשר נתפס כמסוכן ותזזיתי יחסית, רשמה שיעור תנודתיות גבוה, אשר במקרה שלה הושפע גם ככל הנראה מעליית הערך החדה יחסית שרשמה בשנה החולפת. "