רבעון תנודתי הסתיים בהצלחה

1 הרבעון הראשון של 2007 היה רבעון תנודתי למדי בקרב מניות הנדל"ן, אך בסיכומו ניתן בהחלט לומר שמדובר ברבעון חיובי שהמשיך את מגמת עליות השערים ממנה נהנו מניות הסקטור בשנתיים האחרונות. הנתונים בולטים במיוחד אם מסתכלים עליהם בהשוואה לביצועי הבורסה ברבעון הראשון: מדד הנדל"ן-15 השיג תשואה של 11.5%, מדד הנדל"ן של "גלובס" השיג תשואה של 12.4% ואילו מדד ת"א 100, ממנו מגיע הרוב המכריע של החברות המרכיב את שני המדדים האחרונים, עומד לסכם את הרבעון עם תשואה של 7.5% בלבד.

בנימה מעשית יותר, ניתן לומר שמתחילת 2007 מצאו את עצמן חברות הנדל"ן, והמניות בהתאם, ניצבות מול שורה ארוכה של אתגרים. חלק מהמלחמות היו פסיכולוגיות אל מול המשקיעים וחלקן היו כלכליות מול תנאי שוק משתנים. בכל מקרה, בסיכום הרבעון אפשר לומר שידן של החברות היתה על העליונה. יחד עם זאת, בגלל הסביבה והאתגרים מניות הנדל"ן הופכות כאמור תנודתיות יותר ויותר וכבר אינן קורצות במיוחד למשקיעים עם "לב חלש".

2 הגיוסים המאסיביים של חברות הנדל"ן הן ללא ספק התופעה המרתקת ביותר כיום בסקטור ובעלת ההשלכות המשמעותיות ביותר לגבי פניו בהמשך. ערך הכסף הזול ועודף הביקוש לנכסים פיננסיים נושאי תשואה אטרקטיבית, משולים לדלק שמניע את מגפת הגיוסים של חברות הנדל"ן, אך כדי שהמכונית בה נוהגים קברניטי החברות תמשיך לנסוע הן יצטרכו להוכיח שהם יודעים להשתמש באמצעים שניתנו בידם בתבונה.

לפי שעה, אחת ההשלכות של ה"כסף הזול" היא העלייה החדה במספר חברות הנדל"ן בשוק ההון. חלקן פשוט מנצלות את הגאות כדי לגייס, אחרות בחרו לצרף את עסקי הנדל"ן לפורטפוליו הרחב ממילא, ובשורה התחתונה פשוט יש יותר מדי חברות נדל"ן בסביבה שספק אם יצליחו להתקיים מעבר לסייקל.

הסכנות במקרה זה ברורות, והן עלולות להביא ללא מעט מפחי נפש בקרב משקיעים תאבי תשואה שהפקידו כספם על קרנו של הצבי הלא נכון. עם זאת, אפשר לדבר גם על התופעה במובן חיובי מסוים, לאור העובדה שהיא מאפשרת ליותר ויותר יזמים איכותיים להצטרף לחגיגה באחד-העם.

כשחושבים על יזמים איכותיים, אי-אפשר שלא לחשוב על דוד עזריאלי או לואי נואי, שניים שאוהבים לנהל את עסקיהם מחוץ לאור הזרקורים, אך ככל הנראה מתקשים לעמוד בפיתוי ולהימנע מהשתכשכות במים הנעימים של אחד-העם.

בשורה התחתונה, אם יותר יזמים מסוג זה, שלבטח עוד יישארו עמנו שנים ארוכות, יגיעו לאחד-העם במחיר של התאדות כמה יזמים קטנים בהמשך, הרי שבטווח הארוך המשקיעים והסקטור רק ירוויחו.

3 אחד הנתונים שעולים ממבט על נתוני התשואה של מניות הנדל"ן לאורך כל החודשים האחרונים, הוא העליונות של מדד הנדל"ן כחול-לבן של "גלובס", אשר מרכז את חברות הנדל"ן שפועלות בעיקר בישראל, על פני מדד הנדל"ן של הבורסה, אשר מרכז כיום בעיקר חברות נדל"ן שפועלות בחו"ל.

ההסבר לכך טמון ככל הנראה בשורה של התפתחויות חיוביות בכל הקשור לשוק הנדל"ן המקומי אשר מלמדות כי עוד נכונים לו ימים יפים. מול המצב בארץ, בחו"ל מסתמנים כיום יותר ויותר אתגרים שעשויים לבלום את התנופה שחוו עסקי הנדל"ן בשנים האחרונות.

מבט על השוק המקומי, מראה שהגורם המרכזי שדוחף אותו בחודשים האחרונים הוא המשך השיפור בפרמטרים הכלכליים בעלי זיקה הגבוהה לתחום הנדל"ן. בין אלו, מדובר בשיפור המתמשך בכוח הקנייה של הציבור שדוחף את הצריכה הפרטית ולכן גם את פדיון הפירמות, מה שמשמש כקטליזטור לעליית מחירי שכר הדירה בנכסים המסחריים.

במקביל, השיפור בשוק העבודה, ובמיוחד בענפי הטכנולוגיה, דוחף אף הוא את מחירי השכירות בנכסים המניבים, כשברקע מתחילים ההיצעים הדחוקים של הנכסים לתת אותותיהם ברמת שיווי המשקל של המחירים וכך גם תעשיית קרנות הריט שבפתח אשר מגבירה את צד הביקושים.

אם מביטים על שוק הבנייה למגורים, הרי ששם השיפור עדיין לא נראה בשטח, אך העלייה בביטחון התעסוקתי, לצד השיפור בכוח הקנייה של חלקים הולכים ונרחבים בציבור, עשויים לגרום לכך בהמשך. לפי שעה, המספרים מראים על תזוזה בעיקר באזורי הביקוש במרכז הארץ, אך לפי קצב ההצטיידות של החברות בקרקעות הממוקמות בפריפריה, ותוך הסתמכות על שערי הריבית הנמוכים היסטורית ורמות ההיצעים ההדוקות, אפשר בהחלט לצפות שגם בתחום המגורים יירשם שינוי בהמשך השנה.

5 הכוכבת המרעננת של מדד הנדל"ן של "גלובס" בסיכום הרבעון הראשון של 2007 היא חברת ביג מרכזיים מסחריים, כמו גם יתר חברותיה בשוק הנדל"ן המקומי שפועלות בשוק המניבים. אלו, נהנו מתחילת 2007 מתנאי מאקרו חיוביים שנפגשו עם תנאי מיקרו טובים לא פחות, והצליחו לייצר תשואות נאות למדי למשקיעים שליוו אותם בחודשים האחרונים.

ביג עצמה היא סיפור הצלחה מרתק במיוחד שברא יהודה נפתלי, איש עסקים ישראלי שעשה הון בעסקי נדל"ן בארה"ב ושב בסוף שנות ה-90 לישראל. עם חזרתו החל נפתלי לשכפל את קונספט המרכזים המסחריים, אותו אימץ עוד בארה"ב, ובשנים האחרונות נתפס כאיש ש"המציא" את שוק הפאואר-סנטרים בישראל. יחד עם איתן בר-זאב, האיש שמנהל כיום את ביג, מנסים כיום השניים להעתיק את הקונספט גם לשוק ההודי, ויהיה מעניין לראות האם יצליחו בכך כמו גם בהמשך הרחבת פעילותם בישראל. בכל מקרה, התשואה המרשימה ברבעון החולף נזקפת כמובן גם להבטחות בנוגע להודו.

לצד חברות הנדל"ן המניב, דווקא רוב חברות הבנייה למגורים נהנו מרבעון צונן במיוחד, מה שבא לידי ביטוי בטבלאות התשואה הן של מדד הנדל"ן כחול-לבן (אפריקה מגורים) והן של מדד הנדל"ן-15 (אזורים). אמנם במקרה של האחרונה מדובר ביחס צונן גם כלפי הבעלים החדשים, שעיה בוימלגרין, שלוקח אותה לסיבוב הרפתקני מסביב לגלובוס, אך מלבד הביצועים הדלים של המניות אותן ניתן לפרש בדרך כזו או אחרת, קשה גם שלא לומר שהם עולים בקנה אחד עם המספרים הלא משכנעים בדו"חות של חלק מהחברות.

ברקע, אמנם אפשר למצוא גם סיפורי ההצלחה, כמו חברת י.ח. דמרי, שגם אצלה מדובר בסיפור מרענן במיוחד של יזם (יגאל דמרי) שבנה עצמו בשתי ידיו, חברה שמרוויחה יפה בפריפריה וסוגרת את הרבעון עם תשואה משכנעת במיוחד, או הרצל חבס שרוכב בצורה מופלאה על הגאות בשוק מגורי היוקרה.

עם זאת, ה"לחם והחמאה" של ענף הנדל"ן, הבנייה המאסיבית של דירות המגורים, ממשיך שלא לספק את הסחורה. אולי רק ההנפקות העתידיות של חברות כמו שיכון עובדים ואשדר - מאריות הענף - מסמנות על השינוי שניצב בפתח.

6 מבט על ביצועי החברות במדד הנדל"ן-15 של הבורסה, מראה שהסיפור החם ביותר בענף הנדל"ן הבינל', לפחות כפי שמשתקף מהחברות הישראליות, הוא שוק הנדל"ן הרוסי. שתי החברות הישראליות היחידות שפעילות בו הצליחו בסיכום הרבעון הראשון להתברג במעלה טבלת התשואות, כשמניית אפריקה ישראל של לב לבייב רשמה במהלכו עליית ערך של 33.5% ומניית החברה הכלכלית לירושלים של אליעזר פישמן עלייה של 28.5%.

על פניו, ניתן לומר שהסיפור של שוק הנדל"ן הרוסי הוא הסיפור של הכלכלה הגלובאלית כולה בשנים האחרונות. מחד ניתן למצוא ברוסיה, שוק אינסופי שמתעורר מתרדמת ארוכה ונהנה מהזרמת כספים אינטנסיבית של משקיעים זרים, ומצד שני יש בו מעמד ביניים שהולך וצובר כוח קנייה ונמצא במהלך מתמשך לשדרוג ברמת החיים שלו.

בעלי שתי החברות האחרונות לבייב ופישמן ידעו לזהות בדיוק רב את התהליכים הללו, ומיהרו להצטייד בקרקעות באזורים הנחשבים של מוסקבה הבירה וסביבותיה, שנהנים כיום מגאות נדל"נית חסרת תקדים. התוצאה: לשניים אין אמנם פרויקטים רבים שכבר עומדים על תילם, אך שוק ההון כבר רואה, בדרכו, את הנולד, וממהר לחלק להם דיבידנד שמן. המסקנה: אולי לפעמים כדאי ללכת לישון ולהסתכן בכך שתקום בבוקר ותראה טנק דרך החלון של המלון, כפי שציין בעבר חיים כצמן, בעלי גזית-גלוב, כשנשאל מדוע אינו עושה עסקים בשוק הרוסי .

7 כפי שמסתמן כרגע, המשכה של 2007 בכל הקשור לחברות הנדל"ן בארץ ובחו"ל צפוי להיות לא פחות מרתק מתחילתה. אם לנסות ולמנות את האתגרים המרכזיים, ניתן להעריך שאחד המרכזיים שבהם יהיה דווקא אתגר טכני בדמות המעבר לתקני החשבונאות הבינל' (IFRS). המהלך, שיתבצע באופן מדורג לאורך 2007 וייכנס לתוקף רשמי ב-2008, צפוי לגרום למיני-מהפכה בהסתכלות על חברות הנדל"ן, ויהיה מעניין לראות כיצד יתמודדו איתו החברות והמשקיעים גם יחד.

לצד השינוי בכללי המשחק החשבונאיים, הרי שבפרספקטיבה גלובאלית שוק הנדל"ן האמריקני ימשיך להיות האינדיקטור המרכזי אליו יביטו המשקיעים בחודשים הקרובים. בינתיים עדיין לא ברור אם הוא נמצא לפני או אחרי המשבר, אך התשובה לשאלה זו עשויה להיות קריטית למדי לקביעת המהלך העתידי של השווקים.

מלבד ארה"ב, גם הסביבה הכלכלית באירופה, במערבה ובמזרחה של היבשת, צפויה להשפיע לא מעט על יזמי הנדל"ן המקומיים. יהיה מעניין לעקוב אחר צנרת ההנפקות הישראליות שניצבת בפתח וכן לראות האם גרמניה תהפוך בהדרגה "לבריטניה של שנות ה-90" בכל הקשור להצלחת יזמי הנדל"ן הישראליים.

בנוסף צריך להמשיך ולעקוב אחר נהר המשקיעים שממשיכים לזרום למזרח-אירופה, וגם אחר הטלטלות שעוברים השווקים המתעוררים שמטלטלים גם את יזמי הנדל"ן הישראליים שפועלים בהם.

בשוק המקומי, צריך במיוחד לעקוב אחר תופעת מגורי היוקרה, שהפכה לאחד הטרנדים החמים שמזינים כיום את הענף. על פניו, קשה להניח שרמת המחירים בסיטי של ת"א תדביק את הרמה בסיטי של לונדון או ניו-יורק. בכל מקרה, צריך לעקוב אחר היזמים הרעבים שרוכשים קרקעות במחירי שיא ואחרי מגדלי היוקרה שנבנים בזה אחר זה ב"תפוח הגדול" המקומי. "

(אליעזר פישמן הוא בעל השליטה בגלובס)