האם נוחי דנקנר בדרך להפוך את אי.די.בי לחברת אחזקות בעלת מטה יחיד?

קצת יותר מ-4 שנים לאחר שהבעלות על קונצרן אידיבי עברה לקבוצת גנדן של נוחי דנקנר והמשפחות מנור ולבנת, התנהלותו של הקונצרן באחרונה מרמזת על כוונות למפנה אסטרטגי מהותי - הפיכתו לחברת אחזקות בעלת מטה יחיד. מהלך דומה נשקל כבר בתחילת העשור על-ידי ליאון רקנאטי, מבעלי השליטה הקודמים בקונצרן.

ההיגיון שעומד מאחורי המהלך הוא מקסום התועלת של הקונצרן מהחברות הבנות, שהגיעו לשלב של בשלות עסקית. הדרך להשגת היעד כרוכה ככל הנראה במהלך ממוקד למיזוג ומחיקת רוב חברות האחזקה הנוכחיות - ביניהן: אי.די.בי אחזקות, דסק"ש, כלל תעשיות וכור - והותרת אי.די.בי פיתוח כחברת האחזקות היחידה בקונצרן. מהלך שכזה עלול להצריך השקעה כספית של כ-8.1 מיליארד שקל, אך צפוי לייצר תועלת כלכלית לאור הדיבידנדים המוגדלים שהוא יניב לבעלים.

מאז שרכש נוחי דנקנר, בעיתוי מצוין, את השליטה בקונצרן אי.די.בי - שלהי המיתון העמוק של תחילת העשור - הוא ביצע בו שלושה מהלכים אסטרטגיים מרכזיים: תחילה החל במסע מימושים אגרסיבי של מרבית האחזקות שאינן בעסקי הליבה, בהמשך החל לבצע השקעות חדשות על-מנת לעצב את פני הקונצרן בהתאם לתפישת עולמו, והמהלך האסטרטגי האחרון, שעדיין נמשך, הנו יציאתו של הקונצרן לחו"ל בסדרה של השקעות רחבות היקף שנועדו להפחית את התלות הרבה שלו במשק הישראלי.

מה אם כן עשוי לגרום להבשלתו של מהלך אסטרטגי נוסף? ככל הנראה, העובדה שקונצרן אי.די.בי של התקופה הנוכחית הגיע לשלב של בשלות עסקית, לאחר שטביעות האצבע של הבעלים החדשים שינו את פניו כמעט לחלוטין, בהשוואה לקונצרן המנומנם שנרכש בשנת 2003.

אז, היה מדובר בתאגיד פאסיבי, תלוי כמעט לחלוטין במשק המקומי ובעיקר בעל מבנה אחזקות מסועף שלא איפשר מיצוי אפקטיבי של התשומות הניהוליות. מנגד, כיום מדובר בקונצרן שמתווה כיוון די מוגדר - אחזקת מספר חברות תפעוליות גדולות ובלתי תלויות, שכבר בשלב הנוכחי מספקות חשיפה גלובלית רחבה.

בין אלו, מדובר בסלקום ובמכתשים אגן שנרכשו במיוחד לשם התכנסות לתוך החזון וכן בחברות שקיבל דנקנר בירושה כמו שופרסל, נכסים ובנין, נשר וכלל ביטוח, אשר פעילותן גדלה והושבחה בעקביות בשנים האחרונות. המכנה המשותף של החברות הללו הוא שכולן נחשבות לפרות מזומנים יציבות ומובילות בתחומן, והעובדה שפעילותן בלתי תלויה ומספקת מימד גלובלי, ממצבת את אי.די.בי כקונצרן שנשען על מספר רגליים יציבות.

פרמטר נוסף שתומך בשינוי פני הקונצרן הוא הנחת העבודה שמניעה את ראשי אי.די.בי כיום, שהסייקל הכלכלי החיובי קרוב לסיום, ושצפויה תקופה של התאמות מחירים בשווקים. תימוכין לכך ניתן לקבל מהשינוי האחרון שביצע הקונצרן במבנה החוב שלו, ובכלל מהתבטאויות שנשמעות בסביבת אנשיו הבכירים. סיום הסייקל עלול לשחוק את האטרקטיביות שבביצוע השקעות חדשות, ולכן מתבקש שהקונצרן יפנה למהלך של התכנסות שיאפשר לו ליהנות בצורה אפקטיבית יותר מפירות ההשקעה שלו בשנים האחרונות - בדמות דיבידנדים מוגדלים מהחברות הבנות.

פרמטר אחר שתומך במהלך ההתכנסות של אי.די.בי הוא העובדה שהקונצרן בנוי כיום בצורה שכמעט אין לה אח ורע בעולם הפיננסי, מבחינת מספר חברות האחזקה הקיימות בו. מהלך התכנסות יהפוך את אי.די.בי לקונצרן יעיל יותר, בעיקר מבחינת ייצור לבעלים ולמשקיעים וגם בהיבט של חיסכון בעלויות מטה, וההיסטוריה מלמדת כאמור שגם הבעלים הקודמים ליאון רקנאטי שקל לבצע מהלך דומה בעקבות המלצה שקיבל בנושא מחברת הייעוץ האמריקנית ביין אנד קומפני.

מנגד לשיקולים התומכים במהלך התכנסות, כמובן שמדובר בהחלטה לגמרי לא טרוויאלית מכיוון שהיא טומנת בחובה מורכבויות טכניות ופיננסיות ואף דורשת שינוי מחשבתי באופן הניהול של הקונצרן. כך לדוגמה, הקונצרן יאבד במצב כזה את יכולת המינוף הגבוהה שלו שנוצרת מהשרשור המפותל של החברות, ובהתאם עלולות לקטון התשואות שישיגו הבעלים על כל השקעה שתתבצע בעתיד. זאת, מכיוון שדרגות החופש שמייצר המבנה המשורשר מאפשרות כיום לאי.די.בי להתמנף במכפלות, וכך כל שקל בהונה העצמי של החברה האם אי.די.בי אחזקות מייצר תשואה גבוהה יותר.

מעבר לאובדן הגמישות ויכולת ההתמנפות הגבוהות, כמובן שמדובר גם כאמור במהלך מורכב מבחינה פיננסית, שכן הוא יצריך ריתוק של הרבה מאוד כסף שלא לצורך השקעות חדשות וכן רה-ארגון של מבנה המטות השונים. עם זאת, גם למטבע הזה יש שני צדדים, וכך לדוגמה זרוע התקשורת נטוויז'ן-ברק-גלובקול שנשלטת היום במשותף על-ידי כלל תעשיות ודיסקונט השקעות - מה שלא מוסיף לה שקט - תוכל להתנהל בצורה טובה יותר תחת גג אחד.

קשה לנחש מה עובר במוחו של נוחי דנקנר ומתי והאם בכלל יבשיל המהלך לבסוף. בפועל נמצאות כבר שתי חברות אחזקה - אי.די.בי אחזקות ודסק"ש - במצב שעשוי להוציא אותן כבר בתחילת 2008 מהמדדים המובילים לקראת מחיקה או מיזוג אפשרי, וזאת לאור שיעור אחזקה גבוה מהמותר של הבעלים בהן. לדנקנר תהיה כמובן אפשרות לדלל את האחזקה בהן עד סוף השנה על-מנת למנוע מחיקה - אם באמצעות מכירת מניות ואם באמצעות הנפקת זכויות או מניות - אך ספק רב אם הוא ילך בכיוון הזה.

אם תלך בכיוון של התכנסות, תצטרך אי.די.בי לנהל את המהלך בתבונה ותוך שתנהל מעין "מלחמת התשה" מול המשקיעים המוסדיים. לאי.די.בי לבטח לא יהיה איכפת שחברות האחזקה ייצאו מהמדדים המובילים, על-מנת להוריד את היקפי הסחירות בהם ולהפוך לפחות אטרקטיביות מבחינת המשקיעים, כדי למצות את מהלך ההשתלטות "בזול". מצד המשקיעים האינטרס יהיה לרכוב על גבו של המהלך לצורך הפקת רווחים. תרחיש זה משול לקרב שחמט מרתק שעשוי להתפתח בין נוחי דנקנר לבין פעילי שוק ההון, אך נראה שמוקדם לחזות את מועד תחילתו, ובטח את סופו.