הנקראות ביותר

זרע של פורענות

הקביעות השגויות בפסק דין ירדן עלולות לתקוע מקלות בגלגלי עסקאות לגיטימיות במשק

בשל רתיעה מוגזמת של בתי המשפט מאישור בקשות לתביעות ייצוגיות, מושכת כל החלטה בעניין זה תשומת-לב מיוחדת. לכן גם, יש להצטער על כך שבפסק הדין בפרשת ירדן ישנן שלוש קביעות שגויות בעניינים עקרוניים, שעלולות לתקוע מקלות בגלגלי עסקאות לגיטימיות במשק, ובעיקר בעסקאות רכישת שליטה ממונפת (LBO). ייתכן, כי במקרה הספציפי לא נגרם עיוות דין, אולם קביעותיו הגורפות בעניינים העקרוניים שהוא דן בהם טומנות בחובן זרע של פורענות.

בעניין ירדן - בעלת מניות מיעוט בחברה הגישה תביעה נגזרת (בשם החברה) נגד המנכ"ל ודירקטור נוסף בחברה, בעקבות אירוע שבו רכש המנכ"ל את מניות בעל השליטה בחברה. מיד לאחר אותו אירוע, חילקה החברה דיבידנד בסכום כה גדול, כך שהספיק למנכ"ל, בחלק הדיבידנד אותו קיבל בגין המניות שרכש, לשלם את מלוא עלות המניות שרכש קודם לכן.

בית המשפט התפלא על שבעל מניות הסכים למכור אותן למנכ"ל במחיר כה נמוך, עד שהוא הצליח להחזיר לעצמו מיד את מלוא סכום הרכישה, בעזרת דיבידנד. אולם, במקום לברר אם הייתה תרמית ברכישה - כלפי בעל המניות המוכר או נגד בעלי מניות אחרים שלא מימשו את זכות הסירוב לרכוש את מניותיו - או להתמקד בשאלת חובתו של המנכ"ל לדווח לבעלי מניותיו על מצבה הפיננסי האמיתי של החברה, בחר לתקוף באופן עקרוני את תבנית העסקה.

במסגרת זאת, קבע השופט גינת: 1. תשלום הדיבידנד שנועד לאפשר למנכ"ל רוכש המניות לממן את רכישתן מהווה עסקה בניגוד-עניינים המצריכה אישור מיוחד של בעלי המניות. 2. תשלום דיבידנד שמטרתו לממן את העסקה, מהווה סיוע פסול לרכישת מניות החברה על-פי הדין הנוהג בתקופת העסקה. 3. עסקת רכישת מניות החברה על-ידי המנכ"ל, בנסיבות העסקה, מהווה הזדמנות עסקית של החברה, שהמנכ"ל אינו רשאי לקחת לעצמו.

מדוע שלוש קביעות אלו שגויות, ויותר כך, גם מסכנות עסקאות לגיטימיות רבות במשק? בחוק החברות (ובדין שנהג לפניו) קיים הסדר מיוחד לאישור עסקאות ופעולות בניגוד-עניינים של נושאי משרה ושל בעלי שליטה. המקרה הקלאסי הדורש אישור הוא עסקה בין החברה לבין נושא המשרה או קרובו, כדוגמת קביעת שכר נושא המשרה או מכירת נכס של החברה לנושא משרה. במקרה זה, ניגוד העניינים הפוטנציאלי בין טובת נושא המשרה לטובת החברה כה בולט, עד שהוא מצדיק אישור מיוחד.

לאישור המיוחד ישנם מחירים, בעיקר החשש שבעלי מניות מסוימים יחסמו פעולה ראויה בשל חוסר הבנה או סחטנות. במקרה של דיבידנד, האדם האוחז במושכות הניהול בחברה, מכתיב לעיתים קרובות את מדיניות הדיבידנד שלה לפי ראיית עולמו וצרכיו. כך, למשל, רוכשי החברות בעסקאות הגדולות ביותר במשק - דוגמת עסקות הרכישה של דלק או אי.די.בי - הגבירו מאוד את תשלומי הדיבידנדים לאחר השלמת הרכישה, גם בשל הצורך שלהם להשיב הלוואות שנטלו למימון הרכישה. למרות חלוקת הדיבידנדים במיליארדי דולרים, לא נשמעה מעולם טענה נגדם, כי זוהי עסקה בניגוד-עניינים המצדיקה אישור מיוחד.

הסיבה היא, שהדיבידנד מחולק לכל בעלי המניות, ולא רק לבעל השליטה המעוניין בו במיוחד בשל צרכיו הפרטיים. מסיבה זאת, ועל אף המוטיב הפרטי המלווה את בעל השליטה (והדירקטורים שמינה) בחלוקת הדיבידנד, נמנע הדין מלהתערב בהחלטות של חברות לחלק או להימנע מחלוקת דיבידנד. קביעה זאת נכונה גם באשר לפעולות עסקיות רבות של החברה, שהמוטיבציה לעשייתן מקורה בצרכים או בנטיות מיוחדות של בעל השליטה, אולם בדרך-כלל אין להתערב בהן, כל עוד אין כאן עסקה המטה באופן ישיר משאבים של החברה לכיסם של נושאי המשרה ובעלי השליטה בחברה או למקורביהם.

מקרים חריגים של החלטות מעוותות בנוגע לחלוקת דיבידנד, יכולים להיות מטופלים על-ידי הכלל של האיסור על קיפוח בעלי מניות. אולם הכרעה עקרונית, כי דיבידנד עלול ליפול לקטגוריה של עסקה בניגוד-עניינים, בשל כך שהוא נועד לממן רכישת מניות של בכיר בחברה, סופה בגרירת חברות רבות לבית המשפט בטענות שווא, כי הדיבידנד שחולק הוא פסול בשל המניע שעמד מאחורי החלטת החלוקה.

הקביעה השנייה, שלפיה דיבידנד בנסיבות אלו, משמעו סיוע פסול של החברה לרכישת מניותיה, גם היא שגויה ומסוכנת. הכלל שנהג לפני כניסת חוק החברות לתוקף, שלפיו על החברה להימנע מלסייע לרכישת מניותיה, הוחלף בחוק החברות בכלל הקובע כי סיוע לרכישת המניות נחשב כחלוקת דיבידנד. בזאת חשף המחוקק את ההיגיון המרכזי, אף כי לא היחיד, מאחורי הכלל הקודם. סיוע לרכישת המניות פסול, כי הוא מעביר בעקיפין משאבים של החברה לידי בעלי מניותיה ללא בקרה, תוך פגיעה אפשרית בנושיה. לעומת זאת, חלוקת דיבידנד מותנית באופן כללי בכך שלחברה יש רווחים הניתנים לחלוקה ושאין סכנה ליכולת הפירעון שלה לנושיה.

מסיבות אלה, אין לומר כי חלוקת דיבידנד משמעה סיוע פסול לרכישת מניות החברה, שהרי הכסף שעבר לבעלי מניותיה, עמד במבחנים שהחוק דורש. ובחזרה לעניין ירדן. בית המשפט מתמקד כאן לשווא בשאלה אם מדובר בדיבידנד שמטרתו לסייע לרכישת מניות החברה. ברור, כי מדובר בסיוע לרכישת מניותיה, אך זהו סיוע לגיטימי ומוכר במשק שהחוק מעולם לא התיימר לפסול, והרי רכישות מרכזיות של חברות ענקיות במשק הישראלי, לוו בסיוע מעין זה של חלוקת דיבידנד נדיבה לאחר הרכישה. לכן, סיוע זה, שעמד במבחנים שדרש החוק לעניין, הוא ראוי וחוקי, ויש לזכור כי עידוד עסקאות של רכישה הוא מטרה ראויה בחוק החברות, שכן הוא מאפשר העברת השליטה בחברות לידי מי שמסוגל לנהל אותן על הצד הטוב ביותר.

גם כיום, לאחר חקיקת חוק החברות, אין לראות בחלוקת דיבידנד מעין זו כ"סיוע" לרכישת מניות, המחויב לעמוד במבחני הדיבידנד. זאת, משום שראייתו כסיוע, תחייב להעמיד את חלוקת הדיבידנד פעמיים במבחני החוק לחלוקת הדיבידנד: פעם אחת, בגין היותו דיבידנד, ופעם שנייה בשל היותו סיוע לרכישת מניות. מובן, כי זהו כפל מיותר ואין צורך להתייחס לדיבידנד כסיוע לרכישת מניות, אחרי שכבר עמד במסננות שהעמיד המחוקק.בקביעה השלישית טועה בית המשפט בכך שהוא מגדיר את עסקת רכישת המניות של החברה כלקיחת הזדמנות עסקית שלה ללא היתר. הכלל המשפטי האוסר על נושאי משרה לקחת לידיהם הזדמנות עסקית של החברה, אמור למנוע מהם לפתח אפשרויות עסקיות שהגיעו לידיהם מתוקף תפקידם בחברה, ובכך להעדיף את טובתם האישית על פני טובת החברה. כלל זה אינו חל על רכישת מניות של החברה עצמה, גם אם זו הזדמנות עסקית מצוינת למנכ"ל.

הנהלות של חברות רבות בעולם מבצעות עסקאות ראויות רבות של רכישת שליטה בחברות, והן משלמות לבעלי המניות מחיר נאות תמורת מניותיהם, וממשיכות בניהול החברה בבעלותם. הדין צריך להשגיח במקרה זה כי ההנהלות חושפות את כל המידע הדרוש לבעלי המניות, כדי לקחת החלטה מושכלת. אולם אין לפסול את העסקה על הסף, משום שההנהלה היא רוכשת המניות. זוהי, אפוא, הזדמנות עסקית של הנהלת החברה, ולא הזדמנות עסקית של החברה. במקום הזה צריכים לפעול דיני התרמית והגילוי, ולא דיני לקיחת ההזדמנות העסקית של החברה.

הכותב הוא מהפקולטה למשפטים, אוניברסיטת ת"א

רוצה להשאר מעודכן/ת בנושא הסיפורים הגדולים של השבוע?
אני מאשר/ת קבלת תוכן פירסומי מגלובס
נושאים נוספים בהם תוכל/י להתעדכן
נדל"ן
גלובס טק
נתוני מסחר
שוק ההון
נתח שוק
דין וחשבון
מטבעות דיגיטליים
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
עקבו אחרינו ברשתות