בית ההשקעות הגדול ביותר באמת

אורי שמואלי הוא משנה למנכ"ל מגדל שוקי הון

הקהל הישראלי אוהב השוואות. לאחרונה - בעיקר כתוצאה מחלוקת הכוחות החדשה שכפתה רפורמת בכר על שוק ההון, ההשוואות והדירוגים נהיו פופולריים במיוחד. בעקבות המשבר הפיננסי הגדול וככל שהלכה והשתררה אי היציבות, החלה מתפשטת והולכת לצד אופנת הדירוגים ב"סיטי" התל אביבי, אופנת הימורים בשאלה מי ישרוד ומי ייבלע, מי יחיה ומי ימות, מי ינסוק ומי יתרסק.

השיטה הנוכחית מודדת את גודל השחקנים בשוק לפי שני מבחנים:

היקף הנכסים הכולל של בית ההשקעות.
סך כל נכסי קרנות הנאמנות או סך כל נכסי קופות הגמל.
מבט על המבחנים האלה יגלה שהם מיושנים ואף מעוותים את התוצאות. הכלי הזה הוא כאותו שימוש זכור (שנהפך לימים למשל ולשנינה) במשקפת משוכללת שעדשותיה מכוסות: הצופה מתבונן דרכה במבט מעמיק, אבל לא באמת רואה משהו מבעד לזגוגיות המשוכללות.

אני מבקש להציע דרך אחרת לדירוג הגופים הפיננסיים בשוק ההון הישראלי. לשם כך יש ליסוע מעט אחורה בזמן ולהיזכר במבנה שוק ההון בימי טרום בכר ומכירת קופות הפנסיה, אז נחלקו הגורמים הפעילים בשוק ההון לשלושה תחומי פעילות מוגדרים: בנקים, חברות ביטוח וקרנות פנסיה.

מצב הזה החל להשתנות כשחברות הביטוח החלו רוכשות קרנות פנסיה. השינוי החריף כאשר ועדת בכר הוציאה את נכסי הגמל, ההשתלמות וקרנות הנאמנות מהבנקים ואלה נרכשו בידי חברות פרטיות וחברות הביטוח.

במצב החדש שנוצר בשוק - ההשוואות הקלאסיות אינן מתאימות יותר. בחלק מבתי ההשקעות נכללות פעילות הגמל הפנסיה והביטוח בתוך פעילות בית ההשקעות עצמו, ואילו באחרים הפעילות קיימת ובהיקפים גדולים בהרבה, אך בשל הגדרות פורמליות של המבנה הארגוני, היא מיוחסת לחברה האם ולא לבית ההשקעות.

דירוג המשקף באופן מהימן את המציאות, יביא בחשבון את היקף הנכסים הכולל של בית ההשקעות ושל הגוף המחזיק בו. זאת, כמובן אם הגוף המחזיק מנהל פעילות שוק הונית כגון כספי גמל, פנסיה, ביטוח חיים וכיוצא באלה.
נתון נוסף שצריך להתחשב בו בדירוג: הרווחיות הכוללת של בית ההשקעות ושל הגוף המחזיק בו, שממנה מקישים על חוסן פיננסי.

בחינה כזו מדוייקת יותר משום שכל חברה מסדרת את החזקותיה בנכסים לפי שיקולים ארגוניים וטכניים (למשל שיקולי מס). גוף אחד יחליט שהוא מנהל את קופות הגמל בתוך אגף לחיסכון ארוך טווח מחוץ לבית ההשקעות, וגוף אחר ינהל את קופות הגמל בתוך בית ההשקעות שלו, שבו מתנהלות קרנות הנאמנות ושאר הנכסים הפיננסיים. זו החלטה טכנית שאין דבר בינה לבין גודלו וחוסנו הפיננסי של בית ההשקעות.

במדידה נכונה של חוזק בית ההשקעות, אשר תתבסס על השוואה בין קבוצות ביטוח ופיננסים, התוצאה יהיו שונות לחלוטין מאלו שמתקבלות היום.

מדידה נכונה תשקף באופן מהימן יותר את האיתנות הפיננסית, שהיא הדבר החשוב ביותר עבור הלקוח, במה שנוגע למקום שבו מופקד כספו ולגורם שמנהל את השקעותיו.

למאמרים נוספים של הכותב: www.money-talks.co.il