מנכ"ל גולדמן זאקס במאמר מיוחד ל"פייננשל טיימס": נכשלנו, אבל אל תפריזו ברגולציה

רבים מהאירועים בשנה האחרונה גרמו למגזר שלנו השפלה עמוקה. אנשים כועסים בצורה מובנת, והמגזר שלנו צריך להסביר את התפקיד שמילא במה שהתחולל מאז.

למוסדות הפיננסיים יש מחויבות למערכת הפיננסית הרחבה יותר. אנו תלויים במערכת בריאה שמתפקדת היטב, אך נכשלנו כשלא שאלנו מספיק את עצמנו אם חלק מהמגמות והפרקטיקות הנהוגות אכן משרתות את האינטרסים ארוכי הטווח של הציבור.

לקחי המשבר

כשקובעי המדיניות והמפקחים מתחילים לשקול פעולות רגולציה לטיפול בכשלים הללו, אני מאמין שמועיל לחשוב שנית על כמה מלקחי המשבר הזה.

1. הלקח הראשון הוא שניהול של סיכונים לא יוכל עוד להישען רק על נתונים היסטוריים. בחודשים האחרונים שמענו פעמים רבות את הביטוי "אירועים של כמה סטיות תקן". אם אירועים שחושבו כאילו הם יכולים להתרחש אחת ל-20 שנה התרחשו בתדירות גבוהה יותר, אין צורך במתמטיקאי כדי להגיע למסקנה שהנחות ניהול הסיכונים לא שיקפו את חלוקת התוצאות בפועל. המגזר שלנו חייב לעשות יותר כדי לחזק ולשפר את ניתוחי התרחישים ומבחני המתח במערכת.

2. שנית, יותר מדי מוסדות פיננסיים ומשקיעים פשוט העבירו למיקור חוץ את ניהול הסיכונים שלהם. במקום לבצע ניתוחים בעצמם, הם נשענו על סוכנויות הדירוג שעשו את העבודה המהותית. זה היה נכון מלכתחילה ובתקופת ההשקעה, שבה הם התעלמו מאינדיקטורים אחרים של הידרדרות פיננסית.

התלות המוגזמת הזו בסוכנויות הדירוג באה במקביל לדילול הדירוג הנחשק טריפל A. בינואר 2008 היו בכל העולם 12 חברות בדירוג טריפל A. בו זמנית היו 64,000 מכשירים פיננסיים מובנים, כמו התחייבויות אג"ח עם ערבויות, CDOs, שקיבלו את הדירוג הנחשק טריפל A.

קל ונכון להאשים את חברות הדירוג בליקויים בשיפוט האשראי שלהן; עם זאת, האחריות לתוצאות לא היתה רק שלהן. כל מוסד פיננסי שהשתתף בתהליך הזה צריך לקבל את חלקו באחריות.

3. הלקח השלישי הוא שהגודל כן קובע. לדוגמה, אם היית בעלי CDO שמבוססות על אג"ח בכירות בסיכון נמוך לכאורה ב-5 מיליארד או 50 מיליארד דולר, הסיכוי להפסדים היה דומה, אך ההשלכות של חישוב לא נכון היו כמובן שונות.

4. רביעית, מודלים רבים של סיכון הניחו בטעות שהפוזיציות יהיו מגודרות במלואן. אחרי קריסתה של קרן לונג טרם קפיטל מנג'מנט ומשבר השווקים המתעוררים ב-1998, נוצרו מוצרים חדשים, כמו מדדי סל וחוזי המרת סיכוני חדלות פירעון (CDS), כדי לקזז כמה סיכונים. אך המגזר כולו לא שקל בזהירות מספקת את האפשרות שהנזילות תתייבש באופן שיקשה על ביצוע הגידורים בצורה יעילה.

5. חמישית, מודלים של סיכון אינם משקפים את הסיכון האינהרנטי של פעילויות חוץ-מאזניות, כמו קרנות השקעה מובנות (SIV). כעת ברור שמנהלי חברות עם חשיפה גדולה ל-SIV הללו לא העריכו את עוצמת הסיכונים הכלכליים אליה נחשפו. ומה שמדאיג לא פחות, הצדדים הנגדיים לעסקאות לא היו מודעים למלוא ההיקף של אותן קרנות, ולא יכלו להעריך בדייקנות את הסיכון של עשיית עסקים.

6. לקח שישי, המורכבות ניצחה אותנו. המגזר הניח לצמיחה של המכשירים החדשים לעלות על היכולת התפעולית לנהל אותם. כתוצאה מכך, הסיכון התפעולי זינק, ולכן היתה השפעה ישירה על היציבות הכוללת של המערכת.

7. הלקח האחרון ואולי החשוב ביותר הוא שהמוסדות הפיננסיים לא רשמו את ערכי הנכסים בצורה מדויקת דיה. נטען שחשבונאות הערך ההוגן - שמייחסת ערכי שוק לנכסים והתחייבויות פיננסיים - היא אחד הגורמים שהחריפו את משבר האשראי. אני חושב אחרת. לו יותר מוסדות שערכו נכון את הפוזיציות וההתחייבויות שלהם מלכתחילה, הם היו במצב הרבה יותר טוב לצמצם את החשיפות שלהם.

בגולדמן זאקס, הרישום היומיומי של הפוזיציות במחירי השוק השוטפים היה התורם העיקרי להחלטה שלנו להנמיך מוקדם יחסית את הסיכון בשווקים ובמכשירים שהידרדרו. התהליך יכול להיות קשה ומכאיב, אך זו המשמעת שצריכה להגדיר מוסדות פיננסיים.

לאור הלקחים הללו ואחרים שיצוצו מהמשבר, עלינו לשקול עקרונות חשובים למגזר שלנו, לקובעי המדיניות ולמפקחים. מבחינת המגזר, איננו יכולים להניח ליכולתנו להמציא ולחדש, לעבור את יכולתנו לנהל. בהתחשב בגודל ובתלות ההדדית של השווקים, בגידול בנפחי המסחר, באופי הגלובלי של העסקאות ובמאפייניהן חוצי סוגי הנכסים, ניהול סיכון תפעולי רק יהפוך לחשוב עוד יותר.

דרוש ניהול סיכונים עצמאי

ניהול הסיכונים ופונקציות השליטה צריכים להיות עצמאיים ונפרדים לחלוטין מיחידות העסקים. הבהירות בנושא הכפיפות של מנהלי הסיכונים והבקרה חיונית לשמירה על העצמאות הזו. בנוסף, חשוב לפחות באותה מידה, שמנהלי הסיכונים יהיו שווי מעמד לכל הפחות עם עמיתיהם בשולחנות המסחר: אם יש שאלה לגבי ערך פוזיציה או אי הסכמה על הגבלת סיכון, דעתו של מנהל הסיכון היא זו שתקבע.

באופן מובן, נושא התגמולים ממשיך להניב הרבה כעס ומחלוקת. אנו מכירים בכך שקבלת כספי חילוץ יוצרת הקשר חשוב חדש לתגמולים. לכן, בין היתר, צוות הניהול התפעולי שלנו בחר לוותר על כל הבונוסים ל-2008, אף שהחברה הניבה רווח.

ברמה הכללית יותר, עלינו ליישם תקן בסיסי של תשלומים לעובדים במגזר שלנו. השיעור של מענקים במניות צריך לעלות משמעותית כאשר חבילת התגמול הכוללת עולה. ביצועיו של עובד צריכים להישפט על פני זמן ממושך למדי כדי למנוע נטילת סיכונים מופרזת. כדי להבטיח זאת, כל מענקי המניות צריכים להיות כפופים למימוש בעתיד ו/או למנגנוני דחייה. מנהלים בכירים צריכים להידרש לשמור על רוב המניות שהם מקבלים לפחות עד לפרישתם, ומועדי הענקת המניות צריכים להימשך גם אחרי שהעובד עזב את החברה.

לרגולציה עצמית יש גם מגבלות

לרגולציה עצמית במגזר הבנקאי יש גם מגבלות. אנחנו הצדקנו את התמחור הנמוך יותר של הסיכונים בנימוק שהמצב היה שונה. עשינו כך בגלל האינטרס העצמי שלנו להרחיב את נתח השוק שלנו. בתוך כך, המתחרים גרמו לנו לעתים לעיוורון, בייחוד כשהתרוממות הרוח היתה בשיאה. תיקון של בעיות מערכתיות, העלאת הסטנדרטים, או הנעה של המגזר לתגובה קולקטיבית, מחייבים לפחות רגולציה מרכזית יעילה, וסמכות מכונסת של רגולטורים.

על הון, אשראי וסטנדרטים של חיתום להיות כפופים לרגולציה דינמית יותר. מפקחים צריכים לשקול תשומות ותפוקות של רגולציה להבטחת משטר זריז וחזק דיו בכדי לזהות ולרסן הפרזות בשוק - בייחוד בתקופה של צמיחה כלכלית ממושכת.

ממש כפי שהפד מתאים את שיעורי הריבית כדי לרסן קדחת כלכלית, צריך לכוונן נכון גם יחסים ואמות מידה בשוק. כדי להגדיל את השקיפות ולהבטיח שההון העצמי הוא באמת הון עצמי, המפקחים צריכים לדרוש שכל הנכסים בכל המוסדות הפיננסיים יתומחרו בצורה זהה. חשבונאות של ערך הוגן מעניקה למשקיעים יותר בהירות ביחס לסיכונים מאזניים.

רשת של שיתוף פעולה פיקוחי

רשת שיתוף הפעולה הפיקוחי והתקשורת בין גופי הפיקוח צריכה לשקף את השילוב ההדדי של השווקים. המפקחים צריכים ליישם חלוקה חזקה יותר של מידע וגילוי נאות הרמוני יותר, ביחד עם משטרי דיווח שיטתיים ואפקטיביים יותר למוסדות ולפעילי שוק מרכזיים. בלי זה, למפקחים לא יהיו הכלים החיוניים שיסייעו להם להבין את רמות הסכנה המערכתית במגזר הבנקאי ובשוקי ההון.

באותו אופן, כל מאגרי ההון שתלויים בתפקוד החלק של המערכת הפיננסית - וגדולים מספיק כדי להיות נטל בעת משבר - צריכים להיות כפופים לרגולציה מסוימת.

אחרי ההלם של החודשים האחרונים והכאב הכלכלי הנלווה, יש רצון טבעי ונכון לרפורמה סיטונאית במשטר הרגולציה שלנו. אך עלינו לדחות תגובה שנועדה רק להגן עלינו מפני סערה של פעם במאה שנה.

נטילת סיכונים מוחלטת מן המערכת תבוא על חשבון של צמיחה כלכלית. בדומה, אם ננטוש כליל מנגנוני שוק שהומצאו לפני עשרות שנים, במקום לנסות לפקח עליהם, לדוגמה איגוח ונגזרים, אנו עלולים להגיע למצב של הגבלת גישה להון ולגידור ופיזור סיכונים יעילים בשוק, כאשר המשבר הנוכחי יחלוף.

רובן של מאה השנים האחרונות התאפיינו בקיום שווקים ומכשירים שמתגמלים חדשנות ונטילת סיכונים יזמית, ומשמשים כזרז חשוב לצמיחה. ההיסטוריה מראה, כי מערכת פיננסית תוססת ודינמית היא ליבה של כלכלה תוססת ודינמית. כקולקטיב יש לנו המון מה לעשות כדי לזכות מחדש באמון הציבור ולתקן את המערכת הפיננסית. גולדמן זאקס מחויבת לכך.

לויד בלנקפיין הוא מנכ"ל בנק ההשקעות האמריקני גולדמן זאקס