"אני אופטימי עכשיו יותר מאי-פעם"

"אני נוהג לצטט את צ'ארלס דיקנס, באומרו 'היו אלה הטובים שבזמנים, היו אלה הגרועים שבזמנים. היה זה אביב של תקווה, היה זה חורף של ייאוש'. אני חושב שיש לנו כרגע סיבות אמיתיות להיות אופטימיים". כך מבטא ג'יימס ליש, שותף בחברת ייעוץ הנדל"ן הבינלאומית Cushman & Wakefield, את התחושה שרווחת היום לגבי השקעות נדל"ן בבריטניה, המדינה שיש הטוענים שספגה את המכה הקשה ביותר כתוצאה ממשבר האשראי.

"בסיס ממשי לאופטימיות"

ליש, שדיבר בועידת הנדל"ן שערך החודש "גלובס", בא לפה כדי לשכנע את המשקיעים הישראלים ואת המוסדיים בכך שבימים אלה זורחת קרן אור של תקווה על פני היוניון ג'אק (דגל בריטניה), ושכדאי לבוא ולהשקיע במדינה דווקא עכשיו. "הסכנה קיימת, כי ללא ספק עדיין יש חדשות רעות ואני צופה שעוד חדשות רעות יבואו", אומר ליש, "אבל אני חושב שאנחנו בבריטניה די זהירים ושקולים מטבענו ואנחנו מגיבים למה שאנחנו חווים ורואים. אני יכול להגיד שיש בסיס ממשי לאופטימיות. אני אופטימי עכשיו הרבה יותר משאי פעם הייתי מאז יולי 2007".

ב-Cushman & Wakefield, שנציגתה הישראלית היא חברת אינטר ישראל, אחראי ליש על ההשקעות בנדל"ן מחוץ למרכז לונדון, כולל סקוטלנד, וויילס, צפון אירלנד ואנגליה. למרות שעיסוקו בנדל"ן המניב ולא במגורים, הוכחה לתחושות שהוא מתאר צצה בשבוע שעבר, כשנודע כי מחירי הבתים עלו בבריטניה בחודש מארס בפעם הראשונה מזה 16 חודשים. במארס נרשמה עלייה של 0.9%, מה שהאט במעט את קצב ירידת המחירים השנתי. עיתוני בריטניה מדברים על כך שהבנקים מתחילים שוב להלוות. סקר של הבנק המרכזי של אנגליה הראה שהבנקים מתכוננים להגדיל את ההלוואות לחברות ולבתי אב, וזאת בפעם הראשונה מזה שנה.

"18 החודשים האחרונים היו סוערים," אומר ליש, "מחירי הנכסים נפלו בקצב דרמטי ושוק הנדל"ן שלא למגורים נחלש משמעותית. שני אירועים אלה קשורים זה בזה. השוק החל להיחלש בקיץ 2007 אבל קצב ההידרדרות החל להיות מורגש רק בינואר 2008. האימפקט של משבר האשראי על שוקי הנדל"ן שלא למגורים די התעכב בהתחלה, והורגש ראשית כל בשוקי ההון, אבל ההאטה נמשכה ואז באופן בלתי נמנע שוקי הנדל"ן שלא למגורים הלכו בצעדי ההאטה ודמי השכירות החלו לרדת, שיעורי התפוסה התחילו לצנוח וקיימת מגמה נרחבת של קריסת עסקיהם של השוכרים. בהקשר של קריסת עסקיהם של השוכרים, לדעתי מלבד מקרה אחד או שניים יוצאי דופן, הרי שהעסקים שקרסו היו עסקים שפילוסופיית המודל העסקי שלהם היתה פגומה, כך שייתכן שזה לא היה בלתי צפוי שהם יסבלו ברגע שיתחיל להיות קשה יותר".

גלובס: כיצד מגיבים סקטורים שונים?

ליש: "מבחינת שוק המשרדים, ברחבי כל המדינה, דמי השכירות מתכווצים ושיעורי התפוסה יורדים, אבל אין בסקטור זה יותר מדי עודף היצע. ייווצרו כיסים של עודף היצע כנראה בשווקים שמחוץ ללונדון, אבל האיום האמיתי הוא שהשוכרים ישחררו שטחים לשוק ויסחרו בהם בכל מחיר. מבחינת נדל"ן לתעשייה, תחום אולמות התצוגה וההפצה נשאר חזק. הקמעונאיים העיקריים בבריטניה, שמאכלסים שטחים ענקיים - בין היתר בתי תצוגה ואולמות הפצה, ממשיכים לקחת שטח גדול. כך לגבי הסופרמרקטים. הם מוכנים להתחייב לתקופות שכירות ארוכות טווח. הסיבה ששוק זה פעיל היא שנעשה בו ארגון מחדש ויש אנשים שמאחדים את היחידות הגדולות עם המרכזים התת-אזוריים, הקטנים יותר. אז יש תנועה בשוק זה למרות שיש כיסים של עודף היצע.

"שוק אזורי התעשייה עצמו הוא הרבה יותר קשה משום שמטבעם אזורי התעשייה מושכרים בחוזי שכירות קצרים וקשה לאנשים לקבל הלוואות לנכסים כאלה. באופן ברור, בקצה האיכותי של השוק נמצאים מרכזי המסחר האזוריים שמטבעם הינם ענקיים בשטח ולכן קשה למצוא הון עצמי והלוואות כדי לרכוש נכסים כאלה. בסקטור הזה ישנן בעיות של שיעורי תפוסה ודמי שכירות שפוחתים. שוק המחסנים הקמעונאיים מתייחס לטובין בנפח גדול כמו רשת הריהוט והמטבחים MFI (שקרסה ב-2008) ויש עודף היצע בסקטור זה ודמי השכירות נלחצים כלפי מטה".

כיצד מושפע שוק ה-high street מהקריסה של רשת הקמעונאות Woolworths, קריסתה של רשת האופנה Oasis וקריסתה של רשת האופנה Mosaic, בין יתר הקריסות?

"אם דיברנו על Woolworths כדוגמא לשוכר שעסקיו נכשלו, חשוב לזכור שהרבה מהעסקים שנכשלו חולצו או שנמכרו למניעת מצב של פשיטת רגל והחנויות הטובות בהם נשארו, או לפחות המותגים הטובים בהם נשארו, אז ישנה איזושהי תנועה אבל ישנן דאגות. את יודעת, בכל הסקטורים חוזקו של השוכר הוא עניין עצום בחשיבותו וכרגע השוק מוטה כלפי השוכרים החזקים ביותר".

"הלירה שטרלינג לא יכולה להמשיך להיחלש"

אתה בעצמך מודה שהמצב לא משהו. מדוע לפתע בריטניה אמורה לקרוץ למשקיעים?

"אני מסתכל על השאלה הזו בשתי צורות. קודם כל, נתוני הבסיס (fundamentals) של שוק הנדל"ן בבריטניה והאטרקציה בצורת השכירות הנהוגה במדינה. תקופות השכירות בבריטניה הן הארוכות ביותר באירופה. באופן יחסי הן התקצרו עם היחלשותה של הכלכלה, אבל היסטורית אני יכול לומר שתקופת השכירות הממוצעת נעה בין 20 ל-15 שנה בכל הסקטורים - משרדים, קמעונאות ותעשייה. אנחנו מציעים בבריטניה מה שמכונה Triple Net Leases, שהם חוזי שכירות בנכסים מניבים, במסגרתם השוכר משלם למשכיר מסים, ביטוח ותחזוקה בנוסף לדמי שכירות. בעל הנכס יכול לקבל תזרים הכנסות נקי. בבריטניה יש לנו עדכון שנתי כלפי מעלה של דמי השכירות, מה שאינו שכיח במיוחד ברחבי אירופה. השוק הבריטי הוא שוק שקוף, קל לעשות שם עסקים ויש שם סביבה רגולטורית שמוסדרת במערכת החוק. דבר שני, וזה יישמע אולי מעט יהיר, אבל אני חושב שבריטניה בהחלט נשארה מדינה חשובה ביותר מבחינה גלובלית ולא רק מההיבט הגיאוגרפי או מההיבט של אזור הזמן (GMT) שהוא המרכזי בעולם. המדינה היא מרכז העולם מבחינה כלכלית, היא מהווה טבור בינלאומי.

"אני גם לא מאמין שהלירה שטרלינג יכולה להמשיך להיחלש יותר מדי. יש מדינות אחרות שנמצאות במצב הרבה יותר גרוע מאיתנו. כשאני מסתכל על כמה מהכלכלות האירופיות, אני חושב שיש להן עניינים מאוד רציניים להתמודד איתם, בעיקר מדינות ב'חגורת השום' (כינוי שניתן למדינות מדרום אירופה), כמו ספרד ואיטליה. יש להם עניינים מבניים ויש להם כוח אש מוגבל בדרכם לפתור את הבעיות משום שהם חלק מאזור האירו. הם יכולים להתאים ריביות אבל יש להם שליטה מאוד מוגבלת על מדיניות מוניטארית".

הזכרת פה שקיפות. יהיה נכון לומר שרמת השקיפות הגבוהה היא למעשה בעוכריה של בריטניה, מאחר והיא מאפשרת לסחור ולדרדר במהירות את המחירים?

"אני טוען בדיוק את ההפך, משום שלדעתי שקיפות בשוק מסוים מלמדת על שוק יעיל ובוגר ובאופן מסוים יעילות ושקיפות הן התכונות שמושכות את המשקיע אל השוק. היה לנו התיקון הרציני והמהיר ביותר של שוק הנדל"ן המניב ושל שוק ההשקעות, ובמידה שווה אני חושב ששאר השווקים, בעיקר אלה שמוכרים לי מאוד, כמו פריז ועוד ערים אירופיות חשובות, נמצאים במידה כזו או אחרת בהכחשה לגבי מה שמתרחש בפועל. חשוב שנזכור שעסקים רבים שמושפעים מהמשבר ופועלים בערים גלובאליות אחרות, הם עסקים שזהים לעסקים שהושפעו בבריטניה מהמשבר. אני חושב ששוקי נדל"ן רבים ברחבי העולם מדחיקים את המציאות ובאופן מלאכותי מנסים להמריץ את השוק. המציאות היא שהנפחים שלהם יהיו קטנים מאוד והמציאות בסופו של דבר תכה. כך שהייתי מעדיף להיות במצב בו אנחנו נמצאים בבריטניה - מצב שבו אנחנו נמצאים אחרי שתיקנו במהירות רבה, ואנחנו נצא ראשונים. אני באמת מאמין שהתיקון המהיר, ייתכן שהמהיר ביותר אפילו, עומד כיתרון".

אילו פרמטרים השתנו?

"יש כמה דברים. ההתעניינות שמגיעה מכיוון משקיעי הבית נשענת על העובדה שהבנקים מתחילים להלוות קצת, ואני מדגיש את המילה קצת. הכיס של המשקיעים השתפר קלות בגלל הגדלת הלוואות, וזה מאוד מעודד. הדבר הנוסף, ואני לא רוצה לחזור על עצמי, הוא שבאמת תיקנו בצורה מהירה. המחירים נפלו ב-38% בין השיא והשפל. יש לציין כי באופן ברור חווינו ירידה במחירי הנכסים והלירה שטרלינג נחלשה משמעותית אל מול השקל, הדולר, האירו. אני חושב שהתשואות חזרו לרמות של תחילת שנות ה-90 ובכמה ממגזרי המשנה בנדל"ן בבריטניה מציעים את התשואות הגבוהות ביותר מאז מלחמת העולם השנייה. הריבית בבריטניה היא כרגע 0.5%. כדאי לשים לב שבתחילת שנות ה-90 הריבית עמדה על 15%, כך שבזמנו השקעה היתה כדאית אם היא הניבה תשואה גבוהה מ-15%. הפער בין ריבית הבנק המרכזי לתשואות הממוצעות מעולם לא היה גדול יותר".

המחירים ירדו, אבל מי מבטיח שכבר הגענו לתחתית?

"אף אחד לא מבטיח וזה היופי בהשקעה. אם היינו יודעים לבטח, כולנו היינו מכוונים את ההון העצמי שלנו בהתאם תוך כדי. אבל אני יכול להגיד בביטחון שנראה כי סנטימנט השוק משתפר, ואני אדגיש שמדובר בקצה המובחר של השוק. את הקצה המובחר של השוק אני הייתי מגדיר כבניינים בני פחות מחמש שנים במיקום טוב. השוק המשני עדיין נמצא בסערה מהותית והמחירים פשוט עדיין לא הגיעו לתחתית. לדעתי יהיה צריך לקרות עוד משהו לפני שזה יקרה.

"השאלה שלדעתי את מכוונת אליה היא האם יהיה double dip (צלילה נוספת של המחירים), האם המחירים יתייצבו בטווח הקצר וייחלשו בטווח הבינוני, כאשר טווח בינוני עבורי הוא הרבעון השלישי והרבעון הרביעי של 2009. יש מומחים שטוענים שזה מה שיקרה עם היחלשות נוספת של שוק הנדל"ן שלא למגורים".

המשקיע הישראלי, כשאומרים לו בריטניה, הוא בדרך כלל חושב על לונדון. האם בריטניה נתפסת באמת כמקשה אחת?

"השאלה הזו רלוונטית מאוד למשקיע הבינלאומי שבאמת רואה את בריטניה, כולל צפון אירלנד, כשוק שמתחיל במרכז לונדון. אז אם ניקח את המשקיע הבינלאומי הממוצע, הוא או היא יבחרו לבצע את העסקה הראשונה במרכז לונדון. הם מבינים את מרכז לונדון, הם מכירים את האזור או שהם מרגישים שהם מכירים אותו, הם אולי ביקרו שם כתיירים. כשהם 'יתבגרו' או ייעשו בשלים יותר, הם ייצאו לאזורים שמחוץ למרכז לונדון. לכל שוק משנה יש את הדינאמיקה שלו אבל כל השווקים יחד תפורים אחד לשני בכלכלת המקרו של בריטניה".

איך משפיע המשבר על מצב הרוח במדינה?

"מצב הרוח ללא ספק מעט קודר בבריטניה. אם תפסעי ברחוב הראשי בערב שבת, תראי שאנשים עדיין לוקחים את נשותיהם וחברותיהם לארוחת ערב, שותים בבארים ובפאבים, אבל מתברר שיש שינוי קל בסנטימנט מצד הצרכן. אני חושב שאנשים מטפלים בהלוואות שלקחו ומתחילים להחזיר אותן, וזהו צעד מאוד חיובי קדימה. אני עסוק עכשיו הרבה יותר מאשר כל נקודת זמן אחרת במהלך השנה האחרונה. אני מעריך שהנתונים בבריטניה ברבעון הראשון, בהקשר של נפח ההשקעות, עדיין יהיו מעט מאכזבים, בעיקר במרכז לונדון, אבל לדעתי נוכל לראות שיפור ברבעון השני מכיוון שהעסקאות מוצעות עכשיו ומתרחשות עכשיו. יש להדגיש שכל המחזור הזה שנראה יהיה מבסיס מאוד נמוך, אנחנו יוצאים מתוך מספר מאוד קטן של עסקאות למספר קצת יותר גדול".

אילו עסקאות נסגרו לאחרונה?

"ממה שראיתי, היו כניסות של משקיעים שרכשו בניינים משמעותיים. אנחנו רואים משקיעים מגרמניה בערים הבולטות שמחוץ ללונדון וכן במרכז לונדון. אנחנו רואים כסף רוסי וכסף ממדינות כמו קזחסטן. גם קרנות השקעות בנדל"ן מארה"ב מחפשות לבצע רכישות. יש מבחר מאוד אקלקטי של מי שבא לבצע עסקאות".

אולימפיאדת לונדון 2012 היתה הבטחה גדולה. האם בריטניה תספיק להתאושש בזמן?

"אם לא נספיק להתאושש לפני האולימפיאדה, אהגר למדינה אחרת. ועכשיו ברצינות. בהתחלה הייתי מאוד סקפטי לגבי הנחיצות של האולימפיאדה (בלונדון) אבל אני חושב שהתזמון של האולימפיאדה, למרות הקשיים במימון התשתית וכיוצא בזה, נופל למעשה בצורה כזו שתאפשר לנו לצאת מזמנים מאוד קשים בכלכלה הבריטית לעבר משהו שבינתיים נוכל לתלות בו את תקוותינו. יש משהו לצפות לו, א קודת הזמן שבה האולימפיאדה אמורה להתרחש מהווה איזושהי הזדמנות פסיכולוגית לכולנו לסובב את גבינו כלפי מה שהיה תקופה קשה". *

כבר לא אי בודד

גיאוגרפית, בריטניה מוגדרת כ"אי". גם כלכלית, במשך כל השנים היא נהנתה למצב את עצמה כ"אי" חסון ובטוח, בין השאר בשל היותה עוגן ומרכז העולם הפיננסי. רק שכמו עוד לא מעט איים אחרים (מנהטן ועוד), אפילו האוקיינוס הרחב לא הצליח למנוע ייבוא מושלם של משבר הדיור האמריקני אל תוך הממלכה.

התכווצות התמ"ג

משבר ה"סאב-פריים" של קיץ 2007 תפס את בריטניה ברגע השיא שחתם חמש שנות הילולת אשראי זול ונדל"ן. בריטניה הגדולה נמצאת עכשיו, כך נראה, במיתון החמור ביותר מאז מלחמת העולם השנייה עם התכווצות תמ"ג מכאיבה של 3.7% השנה והמשך המגמה הזו גם ב-2010. אפילו תחזית הדירוג והדירוג המושלם של "האימפריה בה השמש אינה שוקעת לעולם" בסכנה.

הכלכלה הבריטית מקרטעת, והתנדפות הנזילות היא אחד מהגורמים המרכזיים לכך. נכון, הסקר הרבעוני האחרון של הבנק המרכזי הבריטי (BOE) הצביע על עלייה בהיקף האשראי של הבנקים לפירמות בשלושת החודשים האחרונים, ואף הצביע על גידול צפוי בשלושת החודשים הבאים, אבל הגידול באשראי הבנקאי לא יכול ולא אמור למלא את החלל שהותירו המלווים הזרים שנטשו את האי.

ובכלל, הגידול האמור באשראי לא נגע ללווים מסקטור הנדל"ן המסחרי, שדווקא זכו לקווי אשראי קטנים יותר. לא הבנקים יביאו את בשורת האשראי, אבל מצד שני גם שוק איגוח ההלוואות המסחריות משותק. מקורות המימון לצרכים השונים נותרו בינתיים קפואים, להוציא מקרים של לווים איכותיים במיוחד והנפקות זכויות שנועדו להקל במקצת על מצבת ההתחייבויות.

השוק הבריטי, כמו מקבילו האמריקני, היה בשנים שקדמו ל-2007 שוק של אשראי זול שתרם להתנפחות רבתי במחירי נכסי הנדל"ן באשר הם; אפילו אלו שביצעו אקזיטים לפני ארבע וחמש שנים, אלוני חץ למשל, ראו ברכה בעמלם; אחרים שרכשו בתקופת השיא לא רק שלא ראו ברכה אלא נסחרים עכשיו בדיסקאונט חריף על ההון העצמי, DGRE מקבוצת דלק נדל"ן למשל.

מכירת חיסול בפיקדילי?

אבל אם יורדים ממרומי הנתונים הכלכליים לרחובות הבירה הבריטית החבולה, אמורות להתגלגל ברחובות "הזדמנויות השקעה פנטסטיות". קחו למשל את סימון חלבי, מיליארדר ממוצא סורי, שאמור לגלגל חוב של 1.4 מיליארד דולר שלווה כנגד תשעה נכסים - חלקם בפיקדילי ואפילו ביתו של הברון מאיר דה רוטשילד נמנה עליהם.

לפי נתוני "בלומברג", מדובר בהלוואה המאוגחת הגדולה ביותר שצריכה להיפרע השנה בבריטניה ואנליסטים מעריכים שהלוואה הזו לא תוחזר. מדובר בדוגמא טובה לנכסים שמצטרפים למאגר הגדל והולך של "נכסים במצוקה" (Distressed assets). כמעט מכל כיוון בו מסתכלים על שוק הנדל"ן העולמי מגיעים למסקנה שהנתח המעניין ביותר עתה הוא אותו נדל"ן במצוקה ולו בגלל המחירים הנמוכים.

אז ניתן רק להניח, כמובן שאין לדעת בוודאות אם התיקון הושלם, שיש תשואות קנייה אטרקטיביות במיקומים טובים - האם מדובר בערובה להשקעה משתלמת? משקיע בנדל"ן בריטי יזכה לפעול בשוק הנדל"ן הגדול באירופה ואחד הגדולים בעולם, שוק משוכלל עם שקיפות רבה, חוזי שכירות ארוכי טווח עם גידור שכר הדירה וממוצע שכירויות ארוך. כמו כן מדובר בשוק עם ריבית "מרכזית" נמוכה מאוד, כשרק ביפן ובארה"ב היא קרובה יותר ל-0%, ומטבע מקומי נחלש.

מצד שני, מחירי הנכסים בבריטניה הוכיחו תנודתיות מהי, כשירדו בממוצע בכ-40% בתוך פחות משנתיים, הנזילות די נעלמה ודי להתבונן בנתוני העסקאות מרצון לשם כך ועל המימון המתייקר אין טעם להרחיב. חוץ מזה, כאשר עיקר הפגיעה היא בסקטור הפיננסי, לקוח כל כך גדול של נדל"ן מניב בבירה הפיננסית, צריך אומץ רב להיכנס אל תוך לוע הארי הבריטי. ההחלטה עכשיו כולה בידי המשקיע הנזיל. michal-m@globes.co.il