פרשת הדרכים של פישר

נגיד בנק ישראל, סטנלי פישר, הגיע, מנקודת ראותו, לפרשת דרכים לא פשוטה. נתוני האינפלציה לחודש יוני, אשר פורסמו אתמול, מצביעים על קצב שנתי של עליית המדד של 3.6%. זהו קצב שחורג בהרבה מהיעד הממשלתי, ומאלץ אותו לבחון מחדש את כל יסודות המדיניות שהוא הנהיג בחודשים האחרונים, ובעברית פשוטה, לשאול את עצמו אם לא הגיע העת להעלאת ריבית מחודשת.

זה לא סוד שבישראל, כמו במקומות אחרים בעולם, החלו אנשי הבנק המרכזי לדבר על "אסטרטגיית יציאה" מהמדיניות של הרחבה מוניטרית. כלומר, למצוא דרכים לצמצם את הגידול באמצעי התשלום והנזילות במשק. במקרה של סטנלי פישר אסטרטגיית היציאה כוללת גם טיפול ברכישות בנק ישראל של מטבע חוץ. פישר ידע שיהיה עליו להכריע בשתי סוגיות אלה. עליית המדד החריגה בחודש יוני מאלצת אותו לקבל החלטות אלה מהר יותר.

באופן עקרוני, בפני הנגיד עומדות שתי חלופות שונות. הראשונה היא להחליט שלא להחליט, ולהמשיך במדיניות הנוכחית עוד זמן, עד אשר יתברר לו אם העלייה באינפלציה היא איום ממשי, ולא תופעה זמנית. הסיבה להחלטה זו, אם תבוא, תהיה, בעיקר, מצב המשק הריאלי. המיתון עדיין פה, וחברות רבות עדיין סובלות מביקושים נמוכים.

יתר על כן, התחזקות השקל, אשר תבוא בעקבות נסיגה מהמדיניות של רכישת דולרים והרחבת אמצעי התשלום, תחריף את הפגיעה ביצוא ובתעסוקה. הנגיד פישר יכול, אם כן, להחליט כי הגורמים שהביאו לעליית המדד ביוני - בעיקר עלייה במחירי האנרגיה ועלייה עונתית במחירי ההלבשה - הם זמניים, ולא בגללם הוא יסטה מהתוואי שהוא קבע.

הגיע הזמן לתפנית

לעומת זאת, הנגיד יכול להחליט, וסביר שיחליט, שהגיע הזמן לתפנית. ראשית, כמות הכסף במשק התרחבה בשנה האחרונה בכמעט 60%, מה שהיה כדלק למדורה האינפלציונית. שנית, חלק לא קטן מהפגיעה בכלכלה הריאלית בישראל נובע מהירידה החדה בסחר העולמי, ועל תופעה זו לא משפיעה בכלל הריבית המקומית בישראל.

בתנאים אלה, בנק ישראל יבחר לשנות בהדרגה את המדיניות, תחילה על ידי הקטנה בשיעור גידול כמות הכסף, ולאחר מכן, אם יהיה צורך בכך, במדיניות מרסנת גלויה, מתוך הנחה שהמשק יכול לעמוד בכך. מבין שתי האפשרויות זו הסבירה ביותר. למעשה, בחודשיים האחרונים שיעור ההתרחבות המוניטרית הוא הרבה יותר איטי מאשר בין ינואר לאפריל, ויש להניח שהוא ילך ויקטן גם בחודשים הקרובים. הבנק יעקוב גם אחרי שער החליפין של השקל, לוודא שלא נרשמת התחזקות חריגה.

מי שמצפה להכרזה רשמית על תפנית זו יתאכזב. באופן רשמי בנק ישראל יתחייב להמשיך באותה מדיניות. אך יהיה זה קשה להסתיר לאורך זמן את השינוי בדגש במדיניות הנגיד. כאשר יתפרסמו, בחודש הבא, פרטי הדיונים המוניטריים של בנק ישראל, הם יגלו עד כמה גדולה הדאגה מפני האינפלציה, ועד כמה מצבו של הנגיד קשה. כל החלטה אשר תתקבל תטמון בחובה סיכונים לא פשוטים, וכל מהלך של הנגיד יכול לגרום להחרפת הבעיות הכלכליות של המשק הישראלי.