שום אינפלציה לא תבוא

רונן מנחם הוא מנהל יחידת השקעות ואסטרטגיה, בנק מזרחי טפחות

לפי כלכלנים במשק ולפי מה שמשתקף משוקי ההון והכספים, מדד המחירים לצרכן יעלה השנה ב-2.5%. אני מעריך, שקצב האינפלציה יהיה נמוך בהרבה, דבר שיגרום להפתעה גדולה בשוק. את ציפייתי לאינפלציה נמוכה ב-2010 אני מפתח מהעובדות הבאות:

האינפלציה במגמת ירידה ברורה

בשליש השני של 2009 עלה המדד ב-2.4%, בשלישי הצטמצמה העלייה ל-0.5% וברביע הראשון ב-2010 כבר צפויה ירידה בת 0.2%. הערכת בנק ישראל, לפיה קצב האינפלציה יפחת כשהשלכות העלאות המיסים על ידי הממשלה תתפוגגנה, התאמתה.

פער תוצר חיובי מונע לחצי ביקוש

בעוד האינפלציה יורדת, ההתאוששות הכלכלית צוברת תאוצה: התוצר המקומי הגולמי, שירד 3.2% ברביע הראשון של 2009, צמח 1.2% ו-3% בשני ובשלישי, וברביע הרביעי עלה כנראה יותר מ-3%. הודות לפער התוצר הגבוה (ההפרש בין התוצר הפוטנציאלי של המשק לבין תוצרו בפועל), עלייה בביקוש מגדילה את התוצר, אך לא לוחצת על מחיריו. לראיה, המדד ללא מזון ואנרגיה (מוצרים שמחירם תלוי בסחורות בחו"ל) עלה אשתקד ב 2% פחות מהמדד הכללי.

אין לחצים בצד העלויות

מדד המחירים ליצרן ללא דלקים לא עלה כלל בשנה שעברה. התחזקות הדולר בעולם והריסון בסין יבלמו עליות בתעריפי הנפט הגולמי, המתכות התעשייתיות והסחורות החקלאיות.

העלייה במחירי הדיור נבלמת

משרד האוצר דיווח על ירידה חדה בת 9% במכירת דירות חדשות בדצמבר. נראה שמחיר הדיור הפך גבוה מדי וגם ריבית המשכנתאות הנמוכה לא מסייעת. זה מספר חודשים אני מזהה אינדיקציות לשינוי כיוון. אפשר שגם משקיעים חשים בכך, שכן הגבירו את מכירת הדירות ב 50% לעומת נובמבר. הדעת נותנת שבשלב הבא ירד מחיר הדיור, ובעקבותיו שכר הדירה. דומיננטיות סעיף הדיור תגרור את המדד כלפי מטה.

יציבות השקל

נתוני המשק החזקים ואטרקטיביות האג"ח הישראליות (תיהנינה מרגישות נמוכה של סדרות עם מועד פדיון רחוק להעלאות ריבית, ומירידה בסך ההנפקות ב 2010) ימשיכו להניע הון זר לתוך המשק. מנגד משקיעים ישראלים יחששו מירידות שערים בחו"ל ויהססו להניע הון מקומי מחוץ למשק.

בנק ישראל ממתן אפיזודות של התחזקות מהירה בשקל, אך אין בכוחו להפוך את המגמה. להערכתי, התחזקות השקל לא תשוב למימדיה באביב 2008, אך גם אין לצפות לפיחות מהיר נוסח אביב 2009. בהנחת ששער השקל כנגד הדולר ינוע השנה בין 3.8 ל-4 שקלים, הוא לא יהווה תמריץ לאינפלציה.

ההשפעה על הריבית

הריביות במדינות אחרות לא תשתנינה בקרוב ותקשינה על בנק ישראל להעלות ריבית בארץ, שכן הוא לא ירצה להסתכן בהתחזקות תוצרת בית בשער השקל.

עלייה בין 1% ל-3% במדד מוגדרת יציבות מחירים ולכן איש אינו טוען שבנק ישראל חייב כבר עתה להעלות את הריבית.

עם זאת, ציפיות לאינפלציה קרובה לגבול העליון תדרבנה את בנק ישראל לשקול העלאת ריבית. מנגד, אם קצב האינפלציה יימצא ברביע התחתון של יעד האינפלציה, יוכל בנק ישראל שלא לשנות את הריבית חודשים ארוכים ואף להפחיתה, במידת הצורך.