ההסדר של בן דב כבר לא רלוונטי

חודש וחצי חלפו מאז הציע אילן בן דב למחזיקי אג"ח טאו תספורת מארינס: 24% ממניות טאו תמורת חוב אג"ח בהיקף של 318 מיליון שקל (בנטרול האג"ח שבבעלותו). ומאז שתיקה. בן דב לא פירט את הצעתו, לא הסביר לפי איזה שווי יחושבו 55% ממניות סאני שיזרים לטאו, והמשיך לשמור על עמימות לגבי שיעור התספורת.

שני גופים עבדו מטעם טאו על תמחור הסדר החוב: משרד רו"ח פאהן קנה וחברת "ערך מוחלט" של יובל זעירא. בן דב לא פרסם את עבודותיהם ולא נתן למחזיקי האג"ח שום בסיס כלכלי להצעתו.

אך בחודש האחרון, בעוד בן דב שומר על ערפל ורק משחרר הצהרות כמו "בהסדר אין תספורת יש אפסייד", הפכה הצעתו ללא רלוונטית. מפולת מוטטה את השווקים, המניות צנחו והפירמידה הרב שכבתית שנבנתה על ידו החלה לקרוס. פרטנר הפסיקה לשלם דיבידנד רבעוני, ושווי מניות סאני - אותן כאמור תכנן בן דב להזרים לטאו - צנח.

תגובת השרשרת לבעיות בפרטנר לא איחרה לבוא. תשואות אג"ח סקיילקס החלו לטפס מעלה, ותזרים המזומנים החזוי הראה כי סקיילקס עשויה להיכנס לבעיה. בסוף 2012 יהיה לסקיילקס מזומן בהיקף של 98 מיליון שקל בלבד, וזה בתרחיש האופטימי לפיו פרטנר תחלק דיבידנד של 800 מיליון שקל באותה שנה (בחברת הדירוג מעלות מניחים סכום נמוך יותר).

במעלה הפירמידה המצב גרוע יותר. לסאני, שתלויה בסקיילקס להחזר חובותיה, כבר אין כסף לתשלומי הקרן והריבית הקרובים. החברה מעריכה כי במידה שלא תקבל דיבידנדים מפרטנר, היא תזדקק למימון חיצוני של 58 מיליון שקל כדי לעמוד בהתחייבויותיה.

זאת ועוד, כרית הביטחון של בן דב, 16% ממניות פרטנר שאינן משועבדות, הלכה ונשחקה, לאחר שמניית פרטנר צנחה באוגוסט ב-21% ומתחילת השנה ב-40%. במקביל החלה סקיילקס במהלך לרכישה עצמית של אג"ח. מהלך שהוגדר על ידי מעלות כ"מדיניות פיננסית אגרסיבית הממוקדת ביצירת רווח לטווח קצר על חשבון המזומנים הקיימים".

ואם נחזור להצעה למחזיקי האג"ח של טאו, הרי שההצעה המקורית גילמה תספורת של 50%-70%. מאז צנחו מניות סאני ב-44% ושווי החברה היום עומד על 620 מיליון שקל. כך שכדי לעמוד בהצעה המקורית, הבעייתית לכשעצמה, על בן דב לשדרג את הצעתו ולהעביר לטאו את כל החזקותיו בסאני (70%) או לתת למחזיקי האג"ח 43% מטאו.

כך שלאור העובדה שההצעה הזאת היא כאמור כבר לא רלוונטית, אולי הגיע הזמן שמר בן דב יתעשת, יפסיק להתנצח עם מחזיקי האג"ח ולאיים עליהם בתביעות, ויניח סוף סוף על השולחן הצעה הראויה להתייחסות. ואולי, כהפגנת רצינות, גם יודיע כמה כסף הוא מוכן להביא מהבית.