דאנקן דונאטס זה לא בריא

המשקיעים התנפלו על מניית דאנקן ברנדס (DNKN), החברה האם של דאנקן דונאטס ובאסקין-רובינס (גלידריות), כאשר הן הונפקו לפני חודש ב-19 דולר. יום המסחר הראשון ננעל ב-28 דולר. ביום ו' נרשמה נעילה של 26 דולר.

במחיר הזה, המניה נסחרת בפרמיה על רוב מניות רשתות המסעדות, כולל סטארבקס (SBUX), מקדונלד'ס (MCD), איינאקוויטי (DIN) וטים הורטונ'ס (THI) הקנדית. דאנקן נסחרת במכפיל של 34 לרווחי הפרו-פורמה של 2010, 76 סנט למניה. הרווח הזה משקף, בין היתר, את הירידה בעלויות המימון בעקבות החוב המופחת של החברה מאז השנה שעברה.

"אני אופטימית מאד ביחס לפוטנציאל הצמיחה של דאנקן, אבל לא חושבת שהוא מצדיק את התמחור הגבוה הזה", אומרת ג'וסלין מק'קיי, אנליסטית של מורניגסטאר בשיקאגו. היא מעריכה שהחברה תרוויח השנה כ-75 סנט למניה. משקיע מוסדי אחד צופה רווח של כדולר למניה. בהנחה שדאנקן תרוויח 85 סנט למניה ב-2011 (במחצית הראשונה של השנה הסתכם הרווח ב-32 סנט למניה) היא נסחרת במכפיל של 30. בהתבסס על תחזית ל-1.05 דולר למניה ב-2012, המכפיל יורד ל-25.

מניות של רשתות מסעדות גדולות, כולל מקדונלד'ס, טים הורטונס וסטארבקס, נסחרות במכפיל של 15-20 לרווח שחזוי ב-2012. המכפיל של דיינאקוויטי (DineEquity), הבעלים של רשת הפנקייקס IHOP, הוא 10.

מק'קיי מעריכה את המחיר ההוגן של מניית דאנקן ב-17 דולר, כלומר פי 11 לרווח החזוי ב-2012 לפני הוצאות מימון, מסים, פחת ובלאי (ebitda), התחשיב שנהוג בענף המסעדות. שווי השוק הנוכחי של החברה הוא פי 14 מה-ebitda שחזוי לשנה הבאה, כ-325 מיליון דולר. אנליסטים עדיין לא פרסמו תחזיות רווח ל-2011 ו-2012 מפני שהם עדיין לא החלו לסקר את המניה. זה יקרה בקרוב.

השוורים מצפים שדאנקן דונאטס תנצל את מודל הזכיינות האטרקטיבי שלה כדי להתרחב למערב ארה"ב ולחו"ל. "יש מעט מאד מותגים קמעונאיים שיש להם הזדמנויות משמעותיות כאלה בארה"ב ובעולם", אומר ניל מוזס, סמנכ"ל הכספים של הרשת. לדבריו, דאנקן שואפת "להיות ברבעון העליון" בענף המסעדות, עם צמיחה שנתית של קרוב ל-10% במכירות וצמיחה של 15% ברווח למניה. מוזס אומר גם שהחברה תשקול כנראה להתחיל לחלק דיבידנדים בשנה הבאה.

עדיין קטנה וביתית

לדאנקן יש יחסית מעט סניפים. החברה עצמה מקבלת תמלוגים של כ-5% מהזכיינים שלה בארה"ב, שמממנים את הקמת הסניף בעלות של בערך 475,000 דולר. חנות ממוצעת בארה"ב מניבה הכנסה של כמיליון דולר בשנה.

המקטע של החנויות-מסעדות מניב כ-75% מהכנסות החברה, ומקיף 6,838 חנויות וקיוסקים. החברה מתכננת לפתוח 200-250 חנויות נוספות מידי שנה. בכל חנות, הקפה והמשקאות האחרים מהווים יותר מ-50% מהמכירות והרווחים.

באסקין-רובינס היא המובילה בארה"ב בגלידות "קשות" (חבילות ביתיות), אבל המכירות ירדו בשנים 2008, 2009 ו-2010. ההנהלה התחייבה להחיות את המכירות.

עם כל פוטנציאל ההתרחבות שלה, דאנקן שפועלת מהעיירה קנטון שבמדינת מסצ'וסטס נשארה בעיקרה רשת אזורית לארוחות בוקר. צמיחה מחוץ לאזור הביתי שלה עלולה להתברר כמשימה קשה, כפי שקרה לטים הורטונ'ס, ש-600 חנויות הקפה והדונאטס שלה הן רווחיות במידה שולית.

צמיחת ההכנסות של דאנקן לא היתה מדהימה. בשנה שעברה הן עלו ב-7% ל-577 מיליון דולר, וזה היה גם קצב העלייה במחצית הראשונה של השנה הנוכחית. המכירות בחנויות עם ותק של שנה לפחות ירדו ב-2008 וב-2009 בכ-1% בכל שנה, לפני שהן עלו ב-2.3% ב-2010 וב-3.8% ברבעון שעבר.

לדאנקן יש חובות בסך 1.5 מיליארד דולר, תוצאה של הרכישה הממונפת הפרטית שלה ב-2006. שווי השוק הנוכחי שלה הוא 3.2 מיליארד דולר.

יכול להות שחלק מההתלהבות למניות דאנקן נובע מההיצע המצומצם שלהן. בהנפקה לציבור מכרה החברה רק 25 מיליון מניות מתוך 123 מיליון. כ-75% מהמניות מוחזקים על ידי שלוש חברות אקוויטי פרטי - ביין קפיטל, תומאס לי וקרלייל, כל אחת עם כ-30 מיליון מניות. השמועה אומרת שכמה משקיעים מוסדיים מבוסטון היו קונים גדולים של ההנפקה, בין היתר מפני שהמנהלים שלהם הם לקוחות קבועים.

אותן חברות פרייבט אקוויטי שילמו בממוצע 10 דולר למניה. למשקיעים של היום יש הזדמנויות טעימות יותר בסקטור המסעדות.