שיבושי ועדת הריכוזיות

הגופים המוסדיים יהפכו בעצמם ל"קבוצת ריכוז" פיננסית, והדירקטוריונים יוחלשו

ברשימתי הקודמת, הראשונה במספר, בעניין דוח "ועדת הריכוזיות" בנוגע לפירמידות תאגידיות ולחברות פער, עמדתי על הקושי הבלתי מידתי, ולעיתים גם הבלתי אפשרי, הנעוץ באפשרות להציע הצעת רכש מלאה למניות חברת פער, ובכך לאלץ את בעל השליטה למכור או לרכוש את מניותיה (מעין "במב"י" כפוי ולרוב גם בלתי נסבל). בכך הופכת השליטה בחברת פער לשליטה נכה.

זו אינה הנכות היחידה. נכות נוספת, שעליה נעמוד ברשימה זו, נובעת מכרסום השליטה ומהעברתה, בעניינים משמעותיים (ובלתי קונפליקטוריים), מהדירקטוריון לבעלי המניות. לאילו בעלי מניות? לבעלי המניות מן המיעוט. מוזר. שינוי "סדרי בראשית" ושיבוש דמוקרטיה תאגידית.

הפרדת הסמכויות המסורתית

בחברה, וכל שכן בחברה ציבורית שמניותיה נסחרות, קיימת "הפרדת רשויות" מובהקת (וסטטוטורית) בין האורגנים והרבדים השונים של התאגיד. לא הרי הנהלת החברה, העוסקת בניהול היומיומי של החברה (בראשותו של המנכ"ל), כהרי דירקטוריון החברה המופקד על התוויית מדיניות, אסטרטגיה ופיקוח; ולא הרי הדירקטוריון וההנהלה כהרי בעלי המניות והאסיפה הכללית של חברה, שהיא הרובד ה"חיצוני" של החברה (אם כי אורגן מאורגניה).

כל אחד מאירגונים אלה עומד בפני עצמו, ואל לו לאחד להסיג את גבולו של השני ("checks and balances") (זאת, למעט הוראתו המפורשת והמותנית של סעיף 50(ב) לחוק החברות, שבגדרו רשאית אסיפה כללית "לשאוב" את סמכות הדירקטוריון וליטול על עצמה את האחריות המשפטית להחלטה). למשפטנים שבינינו מוכר "כלל אי-התערבות" שבמשפט התאגידי. לאמור: אי-התערבותם של בעלי מניות בניהולה הפנימי של החברה (למעט, במקרים חריגים של תובענה נגזרת).

ברי, אפוא, שניהולה של חברה מסור להנהלתה, ובמידה מסוימת ומוגבלת, גם לדירקטוריונה. אלה חבים חובות זהירות וחובות אמון לתאגיד. ניהולה של החברה איננו מסור, ולא אמור להיות מסור (אלא אסור) לבעלי המניות של החברה. עד כאן אושיות האישיות המשפטית הנפרדת של חברה.

והיה המיעוט לרוב

והנה באה "ועדת הריכוזיות" ושינתה (שיבשה) את כללי המשחק (והמשפט) התאגידי מן היסוד. בעוד שבכותרת סעיף 6 לפרק "עיקרי המלצות הוועדה" מדובר ב"חיזוק עצמאות הדירקטוריון", הרי שכבר בסעיף 9 נעשה "סיבוב פרסה", ותחת אשר "לחזק את עצמאות הדירקטוריון" (כפי שנכון, ראוי ונחוץ) - מציעה הוועדה הנכבדה לכרסם בעצמאותו ובסמכותו.

הכיצד? ובכן, בפרק 9 מוצע לקבוע בחוק כי החלטות בדבר "רכישה של פעילות משמעותית" בחברת פער ו"גיוס הון או חוב בהיקף משמעותי, בין במישרין ובין בעקיפין באמצעות חברות-בנות", יחייבו את אישורה של האסיפה הכללית ברוב מקרב בעלי מניות המיעוט.

האמת היא שנשגב מבינתי להבין. הרי לא מדובר בהחלטות נגועות בניגוד עניינים או ב"עניין אישי" של בעלי השליטה. לא מיניה ולא מקצתיה. אי-הבנתי (לשון עדינה לומר "מחאתי") מתעצמת, כשמבינים שדווקא העניינים המשמעותיים ביותר לחברה יוכרעו על-ידי מיעוט בעלי מניותיה ולא על-ידי הרוב. יתרה מזאת, המיעוט הלה איננו בקיא על-פי רוב באסטרטגיית החברה, ושיקוליו קצרי-הטווח (ולעיתים גם המתחרים או העויינים) שונים מיניה וביה משיקוליה ארוכי-הטווח של החברה, קברניטיה ובעלי השליטה בה.

לעניות דעתי, דווקא כשמדובר בהחלטות משמעותיות ("רכישה של פעילות משמעותית" או "גיוס הון או חוב בהיקף משמעותי..."), צריך שיהיה לדירקטוריון חופש פעולה והכרעה לטובת התאגיד. לדירקטוריון - ולא לציבור בעלי המניות מן המיעוט.

הדירקטוריון אמור לשקול אך ורק את טובת התאגיד, בעוד שמסירת ההכרעה הסופית לאסיפה כללית - כמוה כהעברת ההכרעה לערב-רב של אינטרסים (חלקם זרים) של מחזיקי מניות אופורטיוניסטים (בחלקם), של מחזיקי מניות לטווח קצר או קצרצר (שאסטרטגיית החברה לטווח ארוך מעניינים אותם כשלג דאשתקד, ועוד), ושאחריותם להחלטה מוטלת בספק.

ניגודי עניינים למצביעי המיעוט

יתר על כן, למחזיקי המניות שאישורם נדרש להחלטות "משמעותיות" בחברה, ישנם לעתים מזומנות ניגודי עניינים חריפים עם טובת התאגיד.

קחו לדוגמה חברת פער נסחרת שעיסוקה בתחום הפיננסי. ההכרעה בחברת פער אם לגייס הון כדי למחזר חובות היא קריטית לחברה; להיות או לחדול. לכשתגיע ההכרעה לאסיפה הכללית, עשויים (או עלולים) להשתתף בה גופים מוסדיים (פיננסיים), שיש להם עצמם עניין להעמיד מימון לחברה או להשקיע בה. לאחרים יהיה עניין בשקיעתה או בקריסתה של חברת הפער ("להרוג מתחרה ולנוח"), ועוד כהנה וכהנה סיטואציות שכיחות ושטניות, כגון חברה המנהלת משא-ומתן עם גוף מוסדי לצורך נטילת הלוואה ובסופו של יום מעדיפה על פניו גוף פיננסי אחר.

הגוף המוסדי, אשר סורב, עלול להשחית חמתו על החברה וקברניטיה, לכשתבוא ההכרעה לאסיפה הכללית, שבה מחזיק הגוף המוסדי (המסורב) את מניות החברה.

דוגמה נוספת, לא עלינו, היא אם למשל "זוממים" גופים מוסדיים "להחרים" את בעל השליטה העקיף בחברת הפער ועקב כך להקשות עליה את חייה העסקיים, רק מחמת שבעל השליטה העקיף בה ביקש לבצע "תספורת" לאותם גופים מוסדיים בחברה אחרת שבשליטתו. ברי שיהיה זה חוסר אחריות משווע להעביר את שרביט ההכרעה בעניינים משמעותיים של חברת הפער לאותם גופים מוסדיים "נקמניים".

עינינו הרואות כי הגופים המוסדיים, אשר על-פי המלצות הוועדה רשאים לתאם עמדות בינם לבין עצמם באספות כגון דא, יהפכו הם עצמם להיות "קבוצת ריכוז" פיננסית. באורח פלא נוצרת קבוצת מיעוט, שכוחה גדול מקבוצת הרוב, אשר יוצרת עירוב בין גופים פיננסיים וריאליים או בין גופים פיננסיים ופיננסיים (ערבוב זה הוא לצנינים בעיני הוועדה, אך מבלי משים היא יוצרת בעוצם ידיה את אשר מגונה ובלתי רצוי בעיניה).

כמובן שאין בכך לומר סרה בגופים המוסדיים שכבודם במקומם מונח. חלילה לנו. כל שרציתי הוא להצביע על הפוטנציאל החריף, אם כי ההיפותטי, בסיטואציות מוכרות במשק הישראלי.

מכשלת העיכוב ומכשלת הגילוי

הכשל הלוגי והפרקטי להעביר להכרעת המיעוט את ההחלטות המשמעותיות בחברת פער מעורר גם קשיים יישומיים נוספים: חזון נפרץ הוא שחברות נאלצות לעיתים לקבל החלטות מיידיות (כגון, בעת שהן מתחרות מול מתמודד אחר). העיכוב שייכפה על החברה מחמת הצורך להעביר את ההכרעה לאסיפה כללית, לאורך לפחות עוד 35 יום, יהיה בלתי נסבל ויפגע אנושות בגמישותה העסקית של חברת הפער ובכושר תחרותה, למגינת ליבה של חברת הפער, למגינת ליבם של בעלי שליטתה ולמגינת ליבו של כל הציבור הנוסף המחזיק במניותיה.

וזו אף זו: אם וככל שתובא הכרעה משמעותית לאסיפה הכללית של בעלי המניות מן המיעוט, תיאלץ חברת הפער לגלות ולפרסם ברבים לציבור את סודותיה ותוכניותיה הכמוסים ביותר, על מנת להסביר ולשכנע בנחיצות העסקה המשמעותית שמבקשת החברה לבצע, ולקבל לשם כך את ברכת האסיפה.

אין חולק כי הצורך לגלות לציבור בפרהסיה את התוכניות והאסטרטגיה, אשר מצריכות את ההחלטות המשמעותיות (כגון גיוס החוב או מחזורו או את רכישת חברת-הבת), יפגעו בחברה פגיעה קשה ללא צורך. קצרה בינתי להבין את הנחיצות במכשלות מיותרות אלה.

איני היחיד שסרה בינתו בהקשר זה. כנאמר בטיוטת הדוח, "קיימת דעת מיעוט בוועדה המסתייגת מההמלצות דלעיל", ולא בכדי. דעתי כדעת המיעוט, ולוואי שדעת המיעוט תהפוך לדעת הרוב, שאחרת תתהפך עליי דעתי והבנתי בדיני תאגידים.

נכויות אלה ואחרות של חברות פער עלולות להטות את המשק התאגידי להיזקק לתאגידים זרים (שמן הסתם לא יהוו "חברות פער", כהגדרתן), תחת אשר תאגידים "כחול-לבן", וייווצרו מיני מוטציות ופגמים (ופגים) רבים אחרים בהתפתחות האבולוציונית של מגזר התאגידים הציבוריים.

חבל. לא טוב שמשפט התאגידים של מדינת ישראל יהווה שדה ניסויים מסוכן כל-כך. זר לא יבין זאת; גם לא מקומי כמותי.

עו"ד פנחס רובין הוא ראש משרד גורניצקי, והוא ו/או לקוחותיו עשויים להיות והינם בעלי עניין בתכנים המוזכרים בטורו.

רוצה להשאר מעודכן/ת בנושא הסיפורים הגדולים של השבוע?
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
צרו איתנו קשר *5988