צרות לא רק בתנובה: אייפקס הפחיתה שווי פסגות ב-45%

אייפקס רכשה את פסגות ב-2.7 מיליארד שקל ■ זהבית כהן העריכה את שווי בית ההשקעות ב-3.67 מיליארד שקל לאחר הרכישה ■ הפחתות נוספות בדרך?

המהלומות נוחתות על משקיעי קרן אייפקס מדי יום. בעקבות פרסום הערכת שווי על ידי חברת מבטח שמיר, ממנה עולה כי תנובה שבשליטת הקרן איבדה בשנה האחרונה מיליארדי שקלים משוויה (הערכה ממנה מסתגיית אייפקס), מתברר כי גם בהשקעתה האחרת בישראל, בית ההשקעות פסגות, טמון הפסד של מיליארדים. דוחות אייפקס שהתפרסמו אתמול למשקיעי הקרן חשפו אירוע דרמטי: זהבית כהן נפגשה עם המציאות וגילתה שפסגות שווה פחות, הרבה פחות, ממה שהיא קיוותה.

אז כמה שווה בית ההשקעות שרכשה הקרן לפני יותר משנה? הנה כמה מספרים: 2.7 מיליארד שקל, זהו המחיר בו רכשה אייפקס בנובמבר 2010 את פסגות מידי יורק. והנה עוד מספר: 3.67 מיליארד שקל. זהו השווי שאליו שערכה זהבית כהן, נציגת הקרן בישראל, את בית ההשקעות שבועות ספורים בלבד לאחר הרכישה. "אתם לא מבינים", נהגה כהן לומר לנו כשכתבנו במשך כל אותה שנה כי היא שילמה על פסגות מחיר גבוה מדי, ושאם שווי של 2.7 מיליארד שקל נראה מוגזם, הרי ששווי של 3.67 מיליארד שקל הוא כבר פשוט הזוי.

כתבנו אז שאי אפשר להסביר שערוך כה דרמטי בשווי של פסגות בפרק זמן כה קצר. "אמנם האקסל סובל הכל אבל בענף בתי ההשקעות לא חל שינוי מהותי במצב העסקים. אם כבר אז נרשמה בו הרעה כתוצאה מרפורמת האוצר שתגביל ותקטין את דמי הניהול בגמל. וקופות גמל, מהוות את עיקר הכנסות פסגות". כהן הגיבה על כך במשפט חד וקצר: "עוד תראו שאני צודקת". היא חשבה כנראה שתוכל לחזור על תרגיל תנובה ולהקפיץ את דמי הניהול. זה, כידוע, לא עבד.

שנה חלפה מאז ובדוחות הנוכחיים של אייפקס מופיע מספר נוסף: 2 מיליארד שקל. הפחתה של 45% מהשווי הקודם של בית ההשקעות. זה לא מפתיע, כל הפרמטרים פועלים נגד פסגות. ההאטה במשק, ההתכווצות בנכסי קרנות הנאמנות, העלייה בהוצאות השוטפות, הסכמי השכר הנדיבים שהעניקה כהן לבכירים כדי שלא יעזבו, וניהול חלק גדול מהנכסים בעלויות אפסיות.

וזה לא הסוף, ההפחתה הנוכחית היא רק קדימון, כי ח"כ חיים כץ סידר לכהן ירידה הנוספת בדמי הניהול בגמל שתבוא לידי ביטוי רק בדוחות הבאים. אמנם אייפקס אינה חברה מדווחת ויש לה חופש פעולה ניכר בשערוכים שלה (ראה השערוך האחרון של תנובה שבוצע כאילו לא הייתה פה מחאה חברתית) אך אפילו אם נעזרים בחשבונאות יצירתית, כעת, הודות לכץ, אין מנוס מהפחתה משמעותית נוספת בשווי פסגות.

לא לחינם טרח מנכ"ל פסגות, רונן טוב, ועלה ביום שני לכנסת להשתתף בישיבה בה אושר מתווה ההורדה בדמי הניהול. טוב הוא האיש שיצטרך להתמודד עם ההשלכות הנובעות מתקרת דמי ניהול של 1.05%, כאשר כיום דמי הניהול הממוצעים של פסגות הם 1.06%. ואין צורך להסביר מה יקרה להכנסות כשהתקרה החדשה נקבעה מתחת לממוצע הנוכחי.

אך ככלות הכל זו אינה הבעיה של רונן טוב. הוא אינו האיש שקבע את מחיר פסגות ולא הוא שילם ליורק טבין ותקילין תמורתו. הקוף הזה יושב על הכתף של אייפקס ושל כהן. קרן פרייבט אקוויטי מצפה לתשואה של 15% כל שנה. כלומר, תוך חמש שנים מהרכישה צריך שווי פסגות להגיע ל-5 מיליארד שקל. זה מספר דמיוני והוא יישאר כזה עוד זמן רב.

וזו האמת הלא נעימה שבאייפקס לא יאהבו. הקרן פשוט קנתה את פסגות במחיר מופרז, בדיוק כמו רון לובש כשרכש את פקן, בדיוק כמו כלל ביטוח שקנתה את אילנות דיסקונט. נכון, להבדיל מפקן ואילנות פסגות היא נכס מצוין, אבל גם נכס טוב שנקנה במחיר יקר מדי, יסב לבעליו החדשים הפסד כבד.

אז כמה פסגות שווה באמת? בואו נביט על הסביבה. שווי השוק של אקסלנס הוא כ-700 מיליון שקל, שווי הפניקס הוא 2 מיליארד. שווי מנורה מבטחים, שמחזיקה בקרן פנסיה ותפגע פחות מאחרים מהפחתת דמי הניהול, הוא 1.7 מיליארד שקל. שווי הראל, עם יתד בקרקע בביטוחי בריאות, הוא 2.6 מיליארד שקל ושווי כלל ביטוח עומד על 2.9 מיליארד שקל. 3.7 מיליארד שקל היה מספר הזוי מלכתחילה. האם 2 מיליארד שקל הוא נתון ריאלי? האם הוא משקלל את כל האיומים על פסגות, או שאולי באייפקס מעדיפים להפחית בשיטת הסלמי?

כהן אולי כבר לא תהיה בקרוב נציגת אייפקס בישראל אבל על הטעות הקשה שעשתה כשהסכימה, על סמך הנחות שגויות, לרכוש את פסגות במחיר מופקע, על הזחיחות שאפשרה לה לשערך את פסגות, שבועות ספורים אחרי הקניה, ב-35% מעל מחיר הקנייה - על כל אלו משקיעי קרן אייפקס עוד ישלמו בריבית דריבית.

צרו איתנו קשר *5988