נא להכיר: תעודות הסל שמנהלות יותר מטריליון דולר נכסים

ענף תעודות הסל בישראל מנהל כבר יותר מ-90 מיליארד שקל, בעוד בארה"ב הוא כבר חצה את רף 4 טריליון הדולר | גלובסהשקעות מציג: מה הן תעודות הסל הפופולריות בארה"ב ובאירופה, כמה נכסים הן מנהלות, ומה הם מוצרי הדור הבא בתחום |

אחד השינויים הדרמטיים בעולם ניהול ההשקעות ב-40 שנים האחרונות היה כניסתן של קרנות הסל (הנקראות בישראל תעודות סל). המוצר הפיננסי הפשוט לכאורה, שבסך הכול עוקב אחרי תשואת מדד או נכס מסוים, עיצב מחדש את סביבת ההשקעות, תוך שהוא מציב אתגר עצום למנהלי ההשקעות ושוחק את דמי הניהול בתעשיית ניהול הכספים.

קרנות הסל נכנסו לשוק האמריקאי בשנות ה-70 של המאה הקודמת. הן נחשבו למוצר חדש ונגיש, שדמי הניהול בו נמוכים משמעותית מאלה של מוצרים מקבילים, ובראשם קרנות נאמנות. דמי הניהול של קרנות הסל עמדו אז על כ-0.3% בממוצע לעומת 1.5%-2% במכשירים אחרים. הפחתת דמי הניהול סייעה לקרנות הסל להציג למשקיעים תשואה עודפת על פני המכשירים האחרים. דמי הניהול נמוכים משום שאין צורך במנהלי השקעות, באנליסטים ובניתוחי שוק: קרנות הסל מאפשרות להיחשף למדדים (מניות, אג"ח, סחורות וכדומה) באופן עצמאי ולעקוב אחר ביצועיהם, באמצעות נייר ערך אחד המשקף את התשואה המשוקללת של כל ניירות הערך המרכיבים את המדד.

תעשיית מוצרי המדדים הפכה במרוצת השנים לפופולרית על חשבון ניהול כספים אקטיבי. היקף ההצלחה של קרנות הסל משתקף היטב בהיצע הרחב של הקרנות ובהיקף הכספים שהן מנהלות. כיום רק בארה"ב מנהל הענף כ-4 טריליון דולר.

אחת הקרנות הפופולריות ביותר היא זו של ונגארד - Vanguard Total Stock Market (סימול: VTI), שמנהלת סכום אסטרונומי של כ-560 מיליארד דולר. הקרן עוקבת אחר ביצועי מדד CRSP US Total Market, שכולל כמעט את כל המניות הנסחרות בבורסות השונות ברחבי ארה"ב - מה שהופך את הקרן, שגובה דמי ניהול של 0.04% ובשנה האחרונה רשמה תשואה של 6.8%, לאופציה מצוינת עבור משקיעים להיחשף לשוק ההון האמריקאי.

קרן סל נוספת שהמשקיעים אוהבים היא הספיידר - SPDR S&P 500 (סימול: SPY). מדובר בקרן סל שעוקבת אחר מדד ה-500 S&Pהאמריקאי, הכולל את מניותיהן של 500 החברות הציבוריות הגדולות בארה"ב. בשנה האחרונה עלה המדד בכ-7%. הודות לפופולריות שלה זוכה הקרן, היא מנהלת כיום כ-237 מיליארד דולר, תוך שהיא גובה דמי ניהול של 0.09% בלבד.

שלא במפתיע, אחריה ברשימה נמצאת קרן סל נוספת שעוקבת אחר מדד המניות האמריקאי הוותיק, אולם היקף הנכסים המנוהלים בה קטן - באופן יחסי כמובן. מדובר בקרן הסל של איישרס - iShares Core S&P 500 (סימול: IVV) שמנהלת כ-109 מיליארד דולר בדמי ניהול של 0.07%.

הפופולריות ביותר: המנייתיות

בצמרת רשימת קרנות הסל הפופולריות נמצאת קרן נוספת של איישרס - iShares MSCI EAFE (סימול: EFA). הקרן עוקבת אחר מדד שמשקף את ביצועיהן של מניות Mid-Cap (מניות של חברות בעלות שווי שוק בינוני של 2-10 מיליארד דולר) ברחבי 21 שווקים מפותחים, כגון אירופה, אוסטרליה והמזרח הרחוק, אך ללא ארה"ב וקנדה. קרן זו מנהלת נכסים בהיקף של 69 מיליארד דולר בדמי ניהול של 0.33%, ובשנה האחרונה הניבה תשואה של יותר מ-10%.

שתי קרנות נוספות שאהובות על המשקיעים הן Vanguard FTSE Developed Markets ו- Vanguard FTSE Emerging Markets (סימול: VEA ו-VWO בהתאמה), שמנהלות כ-82 ו-72 מיליארד דולר, בהתאמה. כפי ששמותיהן מעידים, הקרן הראשונה עוקבת אחר מדד השווקים המפותחים (מדד MSCI EAFE, בדומה לקרן של איישרס), אולם היא גובה דמי ניהול נמוכים של 0.07% והתשואה בה עמדה על 10.3% בשנה האחרונה; הקרן השנייה עוקבת אחד מדד השווקים המתעוררים ( FTSE Emerging - הכולל ניירות ערך של חברות הנסחרות בשווקים מתעוררים ברחבי העולם), תוך שהיא גובה דמי ניהול של 0.14% ורשמה במהלך התקופה תשואה של 13%.

לא במקרה קרנות הסל הפופולריות ביותר בארה"ב הן מנייתיות. לפי דוח של חברת מורנינגסטאר לחודש מארס 2017, קרנות סל מנייתיות מחזיקות בנתח השוק הכי גדול בתעשייה, והן מהוות קרוב ל-40% מהענף כולו.

ברשימת קרנות הסל הפופולריות ביותר בארה"ב נמצאת קרן אחת שעוקבת אחר מדד אג"ח. מדובר בקרן Core U.S. Aggregate Bond של איישרס (סימול: AGG). קרן זו, שמנהלת כ-44 מיליארד דולר, עוקבת אחר מדד Capital U.S. Aggregate Bond של ברקליס, הכולל את כל איגרות החוב הממשלתיות והקונצרניות בדירוג השקעה אשר נסחרות בשוק האמריקאי. הקרן גובה דמי ניהול של 0.04% אך הניבה תשואה של פחות מ-2% בשנה האחרונה, וזאת על רקע התשואות הנמוכות המאפיינות את השוק הסולידי

החשיפה לאירופה יותר מגוונת

כשמדובר בחשיפה לאירופה טעמם של המשקיעים הרבה יותר מגוון: כל אחת מעשר קרנות הסל הפופולריות ביותר עוקבת אחר מדד שונה. קרן הסל הגדולה ביותר היא FTSE Europe של ונגארד (סימול: VGK). הקרן, שמנהלת כ-17 מיליארד דולר בדמי ניהול של 0.1%, עוקבת אחר מדד ה-Developed Europe של פוטסי, הכולל מניות הנסחרות בשווקים מפותחים ברחבי אירופה. קרן זו רשמה בשנה האחרונה תשואה של כ-12%.

קרן פופולרית נוספת היא MSCI EMU של איישרס (סימול: EZU). קרן זו, שמנהלת כ-10 מיליארד דולר בדמי ניהול של 0.48%, עוקבת אחר מדד EMU של חברת MSCI. מדד זה כולל חברות ציבוריות הנסחרות בשוקי ההון אירופה, ובשנה האחרונה הוא עלה ב-13.4%.

ברשימת קרנות הסל הפופולריות העוקבות אחר השווקים באירופה מצאנו גם את Europe Hedged Equity מבית WisdomTree (סימול: HEDJ). מדובר בקרן שעוקבת אחר מדד שמאפשר חשיפה למניות אירופיות, תוך נטרול החשיפה לתנודות בין האירו לדולר. קרן זו מנהלת כ-10 מיליארד דולר תוך שהיא גובה דמי ניהול גבוהים יחסית, של 0.58%. עם זאת, בשנה האחרונה הקרן רשמה תשואה של 13%.

ברשימה נמצאת גם קרן סל בינונית, שמנהלת כ-3.5 מיליארד דולר בלבד. מדובר בקרן SPDR Euro STOXX 50 (סימול: FEZ), שהתשואה שלה בשנה האחרונה עמדה על 13%. קרן זו, שעוקבת אחר מדד הכולל את 50 החברות הגדולות ביותר במדינות גוש האירו, גובה דמי ניהול של 0.29%.

דמי הניהול בחו"ל נמוכים משמעותית

בדומה למצב מעבר לים, תעשיית המוצרים עוקבי המדדים פורחת גם בישראל, וכיום ענף תעודות הסל המקומי מנהל יותר מ-90 מיליארד שקל. הענף, שהחל לפעול בארץ בשנת 2000, נהנה מאז מקצב צמיחה מואץ, שהתאפשר הודות לשילוב בין התפתחות הטכנולוגיה והיכולת לנתח מסדי נתונים, עלייה במודעות המשקיעים לנושא דמי הניהול ויכולתם לקבל מידע דרך האינטרנט.

משקיעים רבים מעדיפים את מכשירי המדדים, בפרט לאור העובדה שהעלויות שלהם נמוכות יותר: כיום, דמי הניהול בתעודות סל על מדדי מניות בחו"ל נעים סביב 0.6%, בעוד בקרנות הנאמנות המנייתיות הם נעים בטווח של 1.2%-2.3%.

בשנים האחרונות עיקר הפעילות בתעודות סל על מדדי מניות עברה לשוק הגלובלי. שווי החזקות הציבור בתעודות סל על מדדי מניות בחו"ל גבוה כיום משמעותית מזה שבתעודות על מדדי מניות מקומיים - כ-38 מיליארד שקל בתעודות החשופות לחו"ל לעומת כ-23 מיליארד שקל בתעודות על המדדים בישראל. למרות התפתחות שוק תעודות הסל המקומי, דמי הניהול הממוצעים של תעודות הסל המקומיות גבוהים משמעותית בהשוואה ל-ETF's בחו"ל: 0.3% בארה"ב לעומת 0.6% בישראל. לכן, על פניו עדיף למשקיעים הישראלים להיחשף ישירות לקרנות סל בחו"ל. עם זאת, השקעה ישירה בקרנות סל בחו"ל כרוכה בעלויות נלוות לא מבוטלות, כתוצאה מהצורך להמיר מט"ח ועלויות קנייה ומכירה (סדר גודל של כ-2% בממוצע לכל הפעולות ביחד). לכן, ללקוחות קטנים יחסית עדיף לרוב להיחשף למדדי חו"ל באמצעות תעודות סל מקומיות.

רכישת תעודת הסל אמנם פשוטה, אך מגוון התעודות הרחב בשוק עלול לבלבל, ולכן מומלץ לבחון את ההשקעה בשלושה שלבים. ראשית, על המשקיע להחליט באיזה סוג של חשיפה הוא מעוניין: לשווקים המפותחים, כגון מדינות גדולות באירופה, ארה"ב, קנדה, יפן וכדומה; או לשווקים המתפתחים, כגון סין, ברזיל ורוסיה.

לאחר מכן, יש להחליט על סוג ההשקעה הרצוי: בקבוצת מדינות או במדינה מסוימת. למשל, חשיפה למדינות אירופה המפותחות, מדינות אירופיות קטנות או אפילו מדד המניות העולמי. לבסוף, על המשקיע לבחון את סוג המטבע: האם הוא מעוניין להיחשף למטבע הזר הרלוונטי, או להשקיע בשקלים. בהתאם, עליו לבחור בין תעודות סל שקליות, שהן מנוטרלות מטבע, והתשואה המתקבלת היא תשואת מדד המניות בלבד, לבין השקעה בתעודות סל במט"ח, אז חשוף המשקיע גם לתנודות במדד וגם לשינויים בשער המטבע. לבחירה זו עשויות להיות השלכות מרחיקות לכת לא פחות מסוג ההשקעה. ניקח למשל את התחזקות השקל מול הדולר: מי שהשקיע בתעודת סל שעוקבת אחר מדד ה-S&P 500 ללא גידור מטבע זכה לתשואה של כ-0.2% בלבד מתחילת השנה, לעומת 6.3% בתעודה שקלית (נכון לתחילת מאי).

שימוש בחוכמת ההמונים

היתרון המרכזי בתעודות ובקרנות הסל הוא העלויות הנמוכות יחסית. בנוסף, הן מאפשרות להגביל את הסיכון מכיוון שהן עוקבות אחר מדדים, כך שאין מנהלי השקעות שייטלו סיכונים יוצאי דופן בהשוואה לביצועי השוק. יתרון נוסף הוא שמדובר במוצר שלא מצריך מעקב שוטף אחר ביצועי התיק, והוא מאפשר פיזור רחב של ההשקעה באמצעות רכישת נייר ערך אחד, ולרוב גם תנודתיות נמוכה יותר לעומת השקעה בכמה מניות ספציפיות.

עם זאת, לתעודות ולקרנות הסל יש גם חסרונות, ובראשם הקושי לעקוב אחר שינויים בתכולת המדד. בתעודות שעוקבות אחר מדדי מניות גדולים יש חשיפה לא שוויונית, שכן לגודל המניה יש השפעה ישירה על משקלה. כך יכול להיווצר מצב של חשיפה לסקטור מסוים או למטבע זר (למשל במקרה של מניות דואליות). בנוסף, יש הטוענים כי תעודת סל היא מכשיר "טיפש", וככזה המשקיעים באמצעותו לעולם לא יוכלו להכות את השוק ולא ייהנו מתשואה עודפת על המדד. כתוצאה מטענה זו, השלב הבא באבולוציה של תעודות הסל היה יצירתן של קרנות ה"סמארט בטא" (ראו מסגרת).

למרות הביקורת, תעודות הסל ושאר המוצרים עוקבי המדדים מהווים חלק אינטגרלי מתיקי ההשקעות, גם של משקיעים פרטיים וגם של מוסדיים, שמשתמשים בכלי הזה במקביל לניהול ההשקעות המסורתי. עד כמה תעודות הסל נטמעו בעולם ניהול ההשקעות? אפילו גורו ההשקעות וורן באפט, מי שנחשב לאחד האנשים הכי מזוהים עם ניהול השקעות אקטיבי, מאמין במוצר הזה. זה תקופה שבאפט ממליץ "להשקיע בתעודה זולה שעוקבת אחר ה-S&P 500", שכן לדבריו, "כאשר אדם בעל כסף פוגש אדם בעל ניסיון (הכוונה ליועץ השקעות - ל' א'), בעל הניסיון גומר את הכסף, ובעל הכסף גומר עם ניסיון".

הטרנד העולה בתעשיית הניהול הפאסיבי: סמארט בטא

עם תחילת הפעילות של תעודות הסל, ניצת הוויכוח הנצחי בשאלה מה מניב תשואה טובה יותר - ניהול השקעות אקטיבי המתבסס על מחקר או היצמדות לתשואת מדדי המניות. בשנים האחרונות נוצר מוצר ביניים חדש: קרנות ה"סמארט בטא", שמהוות למעשה מעין שילוב של השקעה אקטיבית ופאסיבית.

מוצרי סמארט בטא מציעים השקעה במדדים "חכמים" במטרה להניב תשואה גבוהה יותר לאורך זמן מהמדדים הרגילים. קרנות הסמארט בטא הן אמנם מכשיר פאסיבי שעוקב אחר מדדים, אך המדדים נבנים על בסיס אסטרטגיה המבוססת על מחקר אקדמי, ולא לפי מדדים המורכבים ממניות על בסיס שווי השוק שלהן.

ישנם כמה קריטריונים שלפיהם נבנים מדדי הסמארט בטא, כגון סטיית תקן, מכפילי הון, דיבידנדים, תנודתיות נמוכה וביצוע רכישות חוזרות של המניות (Buyback). ישנן גם קרנות סמארט בטא שלוקחות מדד מסוים, אך משנות את התמהיל שלו כך שלכל מניה במדד יהיה משקל שווה. בסך הכול מדובר בשורה של 10-15 פקטורים עיקריים שבעזרתם נבנים המדדים. המכשיר נמצא בשימוש בעיקר בחו"ל - אך לאחרונה צובר תאוצה גם בישראל.

היקף ההון המושקע במכשירים מבוססי מדדים עומד כיום על יותר מ-600 מיליארד דולר, והתחום נהנה מגידול בנכסים בקצב גבוה. לכן, אין זה מפתיע שכמעט שליש מתעשיית ה-ETF's בארה"ב הוא קרנות סמארט בטא - מה שעשוי לאותת על כך שלא מדובר בטרנד חולף. נראה כי השילוב בין ריביות נמוכות בשווקים שמכניסות כספים לשוק ההון לבין העובדה שמדובר במוצר חדשני מסייע לפופולריות שלו.

טרנד המדדים החכמים הגיע כאמור גם לארץ. מבין בתי ההשקעות בישראל, מי שהחליט להיכנס לתחום המסקרן ולהשיק קרנות המתבססות על שיטה זו הוא אלטשולר שחם. בית ההשקעות נכנס לתחום לפני שלוש שנים באמצעות חברת "סמארט בטא", שאותה הקים בשיתוף קובי שמר, ממייסדי בית ההשקעות אנליסט, והעמיד בראשה את ליאור כגן, לשעבר מנכ"ל חברת תעודות הסל מבט. כיום, תשע הקרנות החכמות של בית ההשקעות כבר מנהלות כ-1.1 מיליארד שקל, ונהנות מגידול עקבי בנכסיהן.

כאמור, המניע לפיתוח מדדי הסמארט בטא הוא בעיקר הכשל המובנה במדדי שווי השוק, שכן אחת הטענות היא כי במדדים אלה מניות בעלות שווי שוק גדול מקבלות משקל גבוה במדד על חשבון מניות בינוניות וקטנות יותר, מה שכמובן בא לידי ביטוי בתשואה. אלא שלצד יתרונות ההשקעה באמצעות מדדי הסמארט בטא, ובראשם האפשרות לגוון את החלק הפסיבי בתיק ההשקעות, יש להם גם לא מעט חסרונות.

ראשית, המוצרים האלה טומנים בחובם סיכון יחסי, שכן בחירה בפרמטר השקעה לא נכון עשויה להתברר כהימור כושל. כמו כן, בתקופות מסוימות, מגמות בשוק עשויות לגרום לביצועי חסר בקרנות אלה. בנוסף, דמי הניהול במוצרי סמארט בטא גבוהים בהשוואה למוצרים הפאסיביים הקלאסיים כמו תעודות סל (אך נמוכים משמעותית ממוצרים אקטיביים), ונעים בטווח של כ-0.3%-0.8%. כל זאת בזמן שמדובר עדיין במוצר חדש יחסית, שעדיין צריך לעמוד במבחן התוצאה לאורך זמן.