תספורת רגולטורית בספרד: משקיעי האג"ח יאבדו 2 מיליארד ד'

ההחלטה לעשות תספורת לבעלי החוב בבנק פופולר התקבלה למרות שעמד בדרישות הלימות ההון ■ מידרוג: "אחת הבעיות בתמחור אג"ח כאלה היא חוסר הוודאות בנוגע לשיקול הרגולטור" ■ הבנקים בישראל הנפיקו אג"ח מהסוג הזה בהיקף של כ-3 מיליארד שקל

סניף בנק פופולר בספרד / צילום: רויטרס
סניף בנק פופולר בספרד / צילום: רויטרס

בחודש יוני האחרון התרחש אירוע דרמטי בשוק האג"ח מסוג קוקו (CoCo), הנחשב מכשיר חדש יחסית בבנקאות: לראשונה החליט רגולטור לממש את מנגנון מחיקת החוב לבעלי האג"ח, וכפה הפסד של 2 מיליארד דולר לבעלי אג"ח קוקו של בנק פופולר הספרדי, כמו גם את מכירתו לבנק סנטנדר.

האירוע החל במבחני לחץ שבוצעו לבנקים באירופה, ומהם עלה שהלימות ההון של פופולר נמוכה מכפי שדיווח הבנק בדוחותיו הכספיים. נכון למארס 2017 הלימות ההון הכוללת של הבנק עמדה על 11.9% לעומת דיווח של 13.5% שנה לפני כן. אמנם מדובר עדיין בהלימות הון הגבוהה מדרישות המינימום (יחס של 11.375%), ובכל זאת החליט הרגולטור להתערב ובסופו של דבר אף לכפות על בעלי אג"ח קוקו של הבנק מחיקת חובות.

"הבנק ניסה להימכר ולחזק את כרית ההון שלו בחצי השנה האחרונה. רשות האיחוד האירופי לטיפול בבנקים כושלים והרגולטור המקומי בספרד הגיעו להחלטה שלאור כישלון המאמצים העצמאיים להבריא את הבנק, יש צורך להשתמש בסמכויות הרגולטור לטיפול בבנקים כושלים", אומר אבי בן נון, ראש תחום מוסדות פיננסים במידרוג.

בן נון מדגיש שמחיקת החוב נעשתה על אף שהטריגר הרשמי לתרחיש כזה הוא ירידה בהלימות הון ליבה של 5.125% בסדרה אחת ו-7% בסדרה אחרת, בעוד הלימות ההון ליבה של הבנק היא כ-10%.

"אחת השאלות המרכזיות הנוגעות למכשירים אלה ומקשה על הבנת סיכון האשראי שבהם היא חוסר הוודאות לגבי שיקול הדעת של הרגולטור בהפעלת מנגנון ספיגת ההפסדים", אומר בן נון ומוסיף כי מהמקרה הזה עולה שלא רק הפרמטר של הלימות הון (היחס בין ההון העצמי לנכסי הסיכון של הבנק) הוא הטריגר להפעלת המנגנון. "הבנק הספרדי הציג חולשה גם ביחסי הנזילות, וזה היה טריגר משמעותי מבחינת הרגולטור להתערב במחיקת החוב", הוא אומר.

מעניין לציין בהקשר זה שהרגולטור החליט למחוק את החוב בשתי סדרות אג"ח קוקו שונות, שהטריגר הרשמי למחיקתן היה שונה ולכאורה רמת הסיכון שלהן הייתה אמורה להיות שונה, אבל ביום הדין הנזק לבעלי החוב של שתיהן היה זהה.

גושפנקה לרגולטור

בישראל הנפיקו בשנים האחרונות כמעט כל הבנקים אג"ח מסוג קוקו בהיקף כולל של כ-3 מיליארד שקל, וגם כאן יש לרגולטור (בנק ישראל) הסמכות להפעיל את המנגנון המוחק את החוב לבעלי האג"ח.

"הכנסת שיקול הדעת הרגולטורי לקביעת מועד הכשל הוא אחד המרכיבים היותר מסובכים בתמחור המכשירים האלה בישראל", אומר בן נון ומוסיף כי "בישראל אנחנו נמצאים במצב רחוק מאוד מתרחיש של הפעלת הטריגר, בהנחה שאנחנו מאמינים לנתונים שהבנקים מפרסמים ולתוצאותיהם במבחני הקיצון".

בן נון מציין עוד כי סוגי האג"ח קוקו שמונפקים בישראל הם מסוג הון משני, כך שהטריגרים שלהם למחיקה נמוכים יותר בהשוואה לאג"ח בספרד. "עם זאת, המקרה בספרד נתן את הגושפנקה לכך שרגולטור עשוי להפעיל את סמכותו למחיקת החוב, והוא יעשה זאת גם אם הלימות ההון עומדת רשמית ברף הנדרש".

באשר להשפעת האירוע בספרד על רמות המרווחים של האג"ח מסוג קוקו, לדברי בן נון לא היו שינויים מהותיים ברמות התשואות. "ההשפעה הייתה בעיקר על אג"ח קוקו של בנקים ספרדיים שנחשבים במצב פחות יציב. בשאר הגופים כמעט שלא חל שינוי", הוא אומר.

בישראל לא רק שהמרווחים בשוק זה לא הושפעו מהאירוע בספרד, אלא שבמידרוג מציינים כי ישנה מגמה של צמצום מרווחים באג"ח זה בחודשים האחרונים. בחודש שעבר המגמה בלטה בעיקר באג"ח קוקו שבדירוג נמוך יותר.

אג"ח קוקו

אג"ח היברידי, שבמקרה שהבנק נקלע לקשיים חלק מהחוב נמחק או מומר למניות. מדובר במכשיר שהתפתח בעיקר לאחר המשבר הפיננסי של שנת 2008, והוא אמור לסייע לבנק להתמודד עם משבר ולמתן את התערבות המדינה בהצלתו. בגלל הסיכון הטמון באג"ח מהסוג הזה, רמות התשואה שלו גבוהות יותר מאשר באג"ח רגיל של הבנקים.

רוצה להשאר מעודכן/ת בנושא הסיפורים הגדולים של השבוע?
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
צרו איתנו קשר *5988