תתרגלו - תנודתיות היא המצב הטבעי: לקחים ותובנות מ-2018 בשוקי ההון לקראת 2019

בהרבה מאוד מובנים שנת 2018 הייתה היפוכה של 2017 • התנודתיות שנעלמה חזרה, ומדדי המניות בעולם שינו כיוון מעליות לירידות • תחילת השנה לא בישרה על אחריתה, והדוב ניצח את השור: רוב שוקי המניות, שנמצאו בשיאם בסוף ינואר, מצאו עצמם בסוף השנה בטריטוריה המוגדרת כדובית • המקלטים היחידים שצלחו את השנה החולפת בשלום והעניקו רווחים למשקיעים היו מט"ח, צמודי מדד לטווח קצר ואג"ח עם ריבית משתנה

שוק רחוב, סין / צילום: רויטרס thomas peter
שוק רחוב, סין / צילום: רויטרס thomas peter

כמעט כל שוקי ההון סערו ב-2018. שוקי המניות ושוקי איגרות החוב, הממשלתיות והקונצרניות, בלטו אמנם אבל גם תחום הסחורות, ובפרט הנפט, וגם המט"ח לא היו רגועים.

זו הייתה שנה שונה מאוד מ-2017, קודם כל ברמת התנודתיות. השנה הקודמת הייתה שנה של תנודתיות נמוכה להפליא, שהתנהלה על מי מנוחות, יחסית כמובן. שנה שבה כל אפיקי ההשקעה המרכזיים הניבו למשקיעים תשואה נאה מאוד.

לעומת זאת, השנה החולפת נפתחה בסערת עליות מרשימה בשוקי המניות בינואר, שהתחלפה בפברואר בירידות חדות ובעלייה חדה במפלס התנודתיות. הפסדי עתק נגרמו לאותם משקיעים בעולם, וגם בישראל, שהמשיכו להמר על כך שחוסר התנודתיות יימשך "לנצח", ושכחו שתנודתיות, ולא היעדרה, היא לחם חוקם של השווקים. אלה אמנם התאוששו בהמשך השנה עד סוף ספטמבר, אם כי עדיין תוך תנודתיות גוברת, אבל באוקטובר, ובמיוחד בדצמבר, השווקים עברו למהלך של ירידות עם תנודתיות יומית ותוך-יומית שלא נראתה במחוזותינו מזה כשנתיים ומחצה (מאז הברקזיט).

וכך בסיכום השנה מתברר כי רוב שוקי המניות בעולם השיגו תשואה שלילית עמוקה. גם במובן זה, כמו מבחינת התנודתיות, הם שיקפו תמונת ראי ל-2017. המדד העולמי של שוקי המניות (MSCI ACWI) ירד במונחים דולריים ב-14.7%. נבהיר, כי כל נתוני התשואה הם במונחי המטבע של כל מדינה, והם בהתחשב בדיבידנדים שחילקו החברות. בלעדיהם, התשואה נמוכה בדרך כלל (שלילית יותר, או חיובית פחות) בכ-1% עד 2%.

 הלקחים והתובנות שכדאי לקחת מ-2018 ל-2019
  הלקחים והתובנות שכדאי לקחת מ-2018 ל-2019

ההשפעה המרכזית על השווקים: מלחמת הסחר ומדיניות הפד

הירידות החדות ביותר בקרב השווקים המפותחים היו נחלת אירופה, ובפרט הדאקס הגרמני שצלל ב-18.3%, ונפל ביחס לשיאו שנקבע בסוף ינואר השנה בלא פחות מ-22%. הקאק הצרפתי ואפילו הפוטסי הבריטי התנהגו טוב יותר - אך גם הם ירדו השנה בשיעורים חדים ודומים של 9.2% ו-8.7%, בהתאמה. 

גם שוקי המניות באסיה לא ליקקו דבש. מדד הניקיי ביפן ירד ב-10.4%, אבל ה"שיא" שייך למדד שנגחאי שצלל בלא פחות מ-23.6%. בתווך מצוי מדד ההאנג סנג של הונג קונג שירד ב-11.7%.

לעומת זאת מדדי המניות המובילים בארה"ב, שפתחו את השנה (ינואר) בעלייה מרשימה, סבלו מירידות שערים מתמשכות מאז אוקטובר, שהחריפו מאוד בדצמבר, והם סיימו את השנה עם תשואות שליליות, אם כי מתונות בהרבה מאלה של אירופה. מדד S&P 500 ירד ב-5.2%, הדאו ג'ונס ירד ב-4.6%, ואילו הנאסד"ק ירד ב-3.6%. מניות ה-Faang (פייסבוק, אפל, אמזון, נטפליקס וגוגל) שהיו אחראיות לחלק גדול מהתשואה החיובית ב-2017 הובילו את הירידות בסוף 2018.

השווקים המתעוררים לא רוו נחת, ומדדם ירד בכ-14%. שתי מדינות שבלטו לחיוב דווקא היו ברזיל (כ-13%) והודו (8%).

אחד השווקים שגילו עמידות גבוהה יחסית למתרחש בשווקים, עם התנהגות דפנסיבית, היה שוק המניות הישראלי. אבל גם הוא נכנע לבסוף לעוצמת המגמה העולמית וסיים בטריטוריה שלילית, אם כי מתונה בהרבה ממרבית השווקים האחרים: מדד ת"א 35 ומדד ת"א 125 ירדו בשיעורים של 4% ו-3.7%, בהתאמה.

גם השוק הראשוני איכזב. מעט מדי חברות (14) התווספו לבורסה, ולא כולן היו סיפור הצלחה, לפחות לפי שעה. בו בזמן, לא מעט חברות (22) נמחקו מהבורסה, אם בשל החלטה מודעת, ואם בשל רכישתן על ידי גופים זרים.

שני הגורמים העיקריים שהשפיעו על שוק המניות האמריקאי, ודרכו על הרבה שוקי מניות אחרים בעולם, היו מלחמת הסחר ומדיניות ההידוק המוניטארי של הפד. האיום של החרפה נוספת של מלחמת הסחר, בעיקר זו שבין ארה"ב לסין, ניכר בהקפאת השקעות לנוכח אי ודאות עצומה. הקטנת המאזן הממונף של הבנק המרכזי של ארה"ב שסופגת כספים מן השוק, כלומר פוגעת בנזילות השווקים, בד בבד עם העלאת שיעור הריבית, הם מהלכים שגרמו להתחזקות משמעותית של הדולר, ובתוך כך לפגיעה בשווקים המתעוררים - שהגדילו מאוד בעשור האחרון את חובותיהם הדולריים.

גם איגרות החוב הצטרפו למגמת הירידות

אותם שני גורמים - מלחמת הסחר ומדיניות הפד, השפיעו לא פחות על התנהגות שוק האג"ח של ממשלת ארה"ב, אבל כאן בשני כיוונים הפוכים. מלחמת הסחר, כאשר היא התלהטה, גרמה למשקיעים למכור מניות ובה בעת לברוח לנכסים הבטוחים, נכסי המקלט של איגרות החוב של ממשלת ארה"ב. לעומת זאת, מדיניות הפד פגעה גם במניות וגם באיגרות החוב של ממשלת ארה"ב ועקום התשואות כולו עלה למעלה תוך כדי השתטחות, ואפילו היפוך של עקום שבחלקו יורד, ולא עולה, משמאל לימין, עד כדי חששות שצורתו של העקום מבשרת מיתון מתקרב.

בשוק איגרות החוב בישראל, לאחר רצף של שנים שבהן איגרות החוב הממשלתיות ואיגרות החוב הקונצרניות הניבו אך ורק תשואות חיוביות, 2018 מסתיימת בקול ענות חלושה. המדד הכללי של איגרות החוב של ממשלת ישראל ירד ב-1.3%, כאשר בתוכן איגרות החוב הצמודות למדד ואיגרות החוב השקליות ירדו בשיעור דומה מאוד. עם זאת, איגרות החוב הצמודות למדד לטווח פדיון של עד חמש שנים וכן איגרות החוב בריבית משתנה, הצליחו לעלות בשיעור מזערי. פועל יוצא של אינפלציה גבוהה מההערכות המוקדמות. איגרות החוב שנפגעו יותר מאחרות היו איגרות החוב הארוכות מעל 10 שנים, צמודות ולא צמודות, שירדו בשיעור של יותר מ-4%.

מקורן של הסיבות לירידות בשוק זה הוא הן ברמת השערים הגבוהה מאוד שלהן בתחילת השנה, כאמור אחרי רצף עליות בשנים קודמות, והן בהשפעה שלילית של שוק איגרות החוב של ממשלת ארה"ב. זאת למרות שעדיין, אחרי כל זאת, איגרות החוב של ממשלת ישראל נסחרות, הפלא ופלא, בתשואה (שקלית) נמוכה מזו של אג"ח ממשלת ארה"ב (דולרית, כמובן).

בהקשר זה יש לזכור שריבית בנק ישראל נמוכה ב-2.25% מריבית הפד בארה"ב, מה שמכתיב גם עלויות גידור גבוהות. כמו כן המשקיעים הישראלים מעדיפים השקעה שקלית, הן משום שהם מודדים את עצמם או נמדדים על ידי אחרים ברמה השקלית ולא הדולרית, והן משום שהם "סולדים" מהדולר - שעומד כיום באותו שער שבו הוא עמד מול השקל לפני 20 שנה.

ירידות השערים שפקדו את אג"ח ממשלת ישראל, השתרשרו והדביקו את איגרות החוב הקונצרניות, אם כי במידה מתונה מאוד. מדד איגרות החוב הקונצרניות ירד ב-2.3%. איגרות החוב תל בונד 20, 40 ו-60 ירדו בשיעורים שבין 0.8% ל-1.4%, כשכמעט כל הירידה נרשמה בדצמבר, והמרווחים ביניהם לבין אג"ח ממשלת ישראל נפתחו.

בלט מאוד לרעה מדד תל בונד שקלי שירד ב-5%, תוצאה של הרכבו שכולל לא מעט איגרות חוב של חברות נדל"ן אמריקאיות. עוצמת הירידה שלהן ניכרת במיוחד במדד ה"ייעודי" להן, הלא הוא מדד תל בונד גלובל שצנח בלא פחות מ-14%. שורה של הסתבכויות כלכליות, ופרשיות הנוגעות לתחום הממשל התאגידי בחלק מחברות אלה, הטילו עננה כבדה על כל התחום, גם על חברות שלא חטאו במאום. ככלל, ובדומה להתנהגות האג"ח הממשלתיות, ככל שהתקופה לפדיון של איגרות החוב הייתה ארוכה יותר, כך עוצמת הירידה הייתה גדולה יותר. אגב כך, נציין שבמהלך דצמבר הצביע שוק האג"ח הקונצרניות על תשואות שליליות עמוקות יותר, ורק התאוששות בימים האחרונים של החודש הקטינה את עוצמת הפגיעה.

תיסוף השקל של 2017 התחלף בפיחות

תחום המטבעות תעתע השנה במשקיעים עם תנודות חזקות בעיקר בליש"ט וביורו מול הדולר - מטבע שהתחזק כנגד כמעט כל המטבעות בעולם, תודות למדיניות ההידוק המוניטארי של הפד, ולמורת רוחו של הנשיא טראמפ.

השינויים ביחסי הכוחות בין המטבעות התבטאו, כמובן, גם בזירה המקומית מול השקל. אם ב-2017 השקל התחזק מול הדולר, הרי שהשנה הוא "התהפך" ופוחת מול הדולר בשיעור של 8.8%, כאשר גם העלאת הריבית על ידי בנק ישראל בסוף נובמבר לא שינתה את המגמה. הגורמים הבסיסיים לפיחות השקל היו צמצום ניכר בעודף השוטף של ישראל, שצפוי להימשך; עלויות הגידור הגבוהות; מתיחות גיאופוליטית באזורנו; והגרעון בתקציב המדינה שהוא גבוה מהצפי. להערכתנו, מגמת פיחות השקל צפויה להימשך.

גם כלפי שאר המטבעות פוחת השקל, אם כי בשיעורים מתונים הרבה יותר, פועל יוצא של היחלשותם מול הדולר. וכך, כלפי היורו פוחת השקל ב-3.9%; כלפי הין ב-10.8%; וכלפי הליש"ט שהיטלטלה בעולם על רקע הברקזיט, בשיעור מזערי של 1.8%.

הברק של הזהב הועם ב-2018, ובניגוד לעבר שבו הוא שימש חוף מבטחים למשקיעים שנמלטו ממניות, הרי שבשנה הנוכחית, גם הסיכונים של מלחמת הסחר, איראן, צפון קוריאה ועוד מרעין בישין, לא הצליחו לעורר את הזהב מרבצו. הוא פתח את השנה ברמה של 1,338 דולר לאונקיה והוא מסיים אותה ברמה של כ-1,283 דולר לאונקיה.

מי שדרך כוכבו בשנת 2018 היה הביטקויין שנשק ל-20,000 דולר בסוף 2017, ופתח את השנה במחיר של כ-13,600 דולר, אך סגר אותה ב-3,900 דולר.

התעשיות שמשקפות בתשואותיהן הרבה מן ההתרחשויות שסקרנו בכתבה זו הן תעשיית החסכון לטווח ארוך ותעשיית קרנות הנאמנות לטווח קצר ובינוני. הראשונה לא רק התקשתה השנה לשחזר את תשואותיה מן השנים האחרונות אלא צפויה להציג, לראשונה מאז 2011, תשואה שלילית. כך גם תעשיית קרנות הנאמנות, שסבלה מפדיונות גדולים לאורך השנה, ובמיוחד - בסופה.

לאן כל זה הולך? תלוי איך יסתיים המחזור

אז לאן כל זה לוקח אותנו אל שנת 2019? האם היא תהיה שידור חוזר של 2018? ואם כן, במה? במניות? באג"ח? ובאיזו עוצמה. החלק הקל בתשובה לשאלה הוא לומר שכמו 2018 זו תהיה שנה תנודתית מאוד. באשר לשאלה האם שוקי המניות יישארו בטריטוריה שלילית וייכנסו לשינה דובית ממושכת, או שיתנערו ויגלו את כוחם השורי, התשובה הרבה יותר מורכבת.

ישנם לא מעט גורמים שעשויים לתמוך באפשרות הראשונה. למשל, מדיניות אגרסיבית מדי של הפד (שסבירותה, אגב, פחתה דווקא אחרי העלאת הריבית האחרונה ותגובת השווקים). גם דוחות כספיים של ענקיות הטכנולוגיה עלולים להעיב על השווקים, מצבה של המערכת הבנקאית באירופה אינו מזהיר, וכך גם, לפי כל הסימנים מצבה של הבנקאות הסינית. עומס החובות של הסקטור העסקי במדינות רבות, גם הוא לא מבשר טובות, ומעל לאלה מרחפת העננה של מלחמת הסחר, ואפשר להמשיך ולהמשיך עם עוד גורמי סיכון.

מנגד, הסיכוי להתאוששות שוקי המניות יכול להגיע מהאפשרות שטראמפ, שכבר סובל קשות מירידת שוקי המניות, יתעשת ויגיע להסכם סביר עם סין. או שיו"ר הפד פאואל יחשוב פעמיים אם הוא רוצה להתנסות פעם נוספת בתגובה כה חריפה של השווקים. או אולי, שסין תודיע על תוכנית תמריצים פיסקאלית גדולת ממדים.

בסופו של יום, שאלת המפתח שתקבע את כיוון שוקי המניות ואת העוצמה תהיה, האם המחזור הכלכלי שעומד, לפי כל הסימנים, לפני סופו יסתיים בהאטה או, חס וחלילה, במיתון. 

*כל הנתונים בשוק המקומי נכונים ליום חמישי 27.12.18, ובשוקי חו"ל ובמט"ח נכון ל-28.12.18

הכותב הוא בעלי בית ההשקעות מיטב דש. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים של כל אדם. 

רוצה להשאר מעודכן/ת בנושא שוק ההון?
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
צרו איתנו קשר *5988