בפנסיה (ובגמל) נשקיע גם בנכסים לא סחירים

לפני כ-20 שנה, בימים שקדמו לרפורמת בכר, כמעט שלא הייתה "חיה כזו" בחיסכון הפנסיוני בישראל ששמה השקעות אלטרנטיביות. ואולם, פתיחת השוק לתחרות אחרי רפורמת בכר (להפחתת הריכוזיות של המערכת ה בנקאית בשוק ההון), יחד עם רפורמות רגולטוריות אחרות שבוצעו בישראל, התפתחות מגוון של השקעות כאלה בעולם, והריבית הנמוכה עד אפסית בשנים האחרונות, גרמו לכך שבשנים האחרונות הגדילו הגופים המוסדיים את השקעותיהם בתחום ההשקעות הלא-סחירות.

נכסים לא-סחירים הם נכסים שלאדם הפרטי מן הישוב (שאינו מוגדר משקיע כשיר - משקיע אמיד מאוד שעומד בקריטריונים שונים), כמעט אין דרך להיחשף אליהם, שכן רק מוסדיים יכולים להשקיע בהם. המשמעות היא שניתן להיחשף לאותן השקעות רק באופן עקיף, באמצעות מוצרי החיסכון הפנסיוני השונים.

הסביבה הפיננסית בשנים האחרונות מאופיינת בריביות נמוכות, ולכן גדלה המוטיבציה בקרב המוסדיים, בארץ ובעולם, לחפש דרכים חדשות לייצר תשואות גבוהות יותר שמעל לאותה ריבית אפסית. לפיכך, גברה מאוד ההתעניינות בהשקעות אלטרנטיביות - כלומר, בהשקעות שאינן מניות, איגרות חוב קונצרניות או איגרות חוב ממשלתיות סחירות.

מעבר לאפשרות להשגת תשואה עודפת, קיימת גם מטרה חשובה לא פחות - ליצור פיזור דרך השקעות שלחלקן יש קורלציה (מתאם) נמוכה עם התנהגות השוק הסחיר, וכך להוריד גם את התנודתיות (סטיית התקן) של ההשקעה.

עולם רחב של אפשרויות, ולא מעט סיכונים

בצד ביתרונות בהשקעות שאינן סחירות נזכיר גיוון של החיסכון הפנסיוני, קבלת תשואה עודפת פוטנציאלית על פני הקיים בשוק הסחיר, קבלת פרמיה בגין חוסר הסחירות, לרבות קבלת ביטחונות שמוענקות לחברות, כולל כאלה שיש להן אג"ח סחירות (בהלוואות פרטיות למשל, מול אג"ח קונצרניות סחירות), תנודתיות נמוכה (מכיוון שההשקעות הללו אינן חשופות לתנודתיות קיצונית של השוק שלעיתים נובעת מהתנהלות לא רציונלית - דוגמת פדיונות מקרנות הנאמנות שנובעים מפאניקה בציבור), מתאם נמוך, כאמור, לשוק הסחיר, רמת תחרותיות נמוכה, בדרך כלל, על נכסים ועסקאות בהשוואה לנכסים הסחירים, ומעורבות גבוהה של הגוף הפנסיוני בעיצוב העסקה.

 חשיפה-כוללת

אך לצד היתרונות ניתן למנות גם חסרונות לא מעטים. ישנן עלויות גבוהות לביצוע השקעות כאלו, יש צורך בבניית מערך השקעות מקצועי ויקר. נדרשים סכומים גדולים יחסית לכניסה לכל סוג של עסקה, כשהשקעות אלו מתאפיינות לרוב בחוסר נזילות לאורך זמן ממושך ביחס להשקעות הרגילות. דוגמאות בולטות לכך הן השקעה בתשתיות או קרן שמתמחה בתשתיות, חוסר הגמישות בשינוי האלוקציה בתיק ושקיפות נמוכה העשויה לנבוע בין היתר מהימנעות לגלישה למידע פנים.

כמו כן, קיימות מגבלות רגולטוריות המגבילות את ההוצאות הישירות עד 0.25% מנכסי הקופה. נדגיש, כי את עלות ההוצאות הישירות משלמים העמיתים.

צריך להביא בחשבון שבשנות ההשקעה הראשונות החוסך נושא בעלויות J-Curve"", שכוללות דמי ניהול למנהלי הקרן והוצאות נוספות (הוצאות ישירות), גם על כספים שהקרן טרם השקיעה אותם. אולם, לאחר מכן מגיעה הבשלת ההשקעה ועמה תשואת הקרן - הקופה. בטווח הקצר, השקעה כזו פוגמת בתשואה של קופת הגמל.

כשאנחנו מדברים על השקעות לא סחירות, אנחנו מדברים על עולם רחב, מגוון ומרתק שלא ניתן להתייחס אליו כמקשה אחת - וכולל השקעות בתחומים של נדל"ן, תשתיות, אשראי, וכן קרנות השקעה. כל אחד מהתחומים מכיל מנעד רחב מאוד של אפשרויות השקעה הנבדלות זו מזו, הן ברמת הסיכון והן ברמת התשואות הנגזרות מהן. נפרט להלן.

השקעות בתחומי נדל"ן ותשתיות

כיום, בעקבות מגפת הקורונה העולמית, רבים מהעובדים נמצאים בבתיהם וחל שיפור מדהים באמצעים הטכנולוגיים בשוק העבודה מרחוק, מה שמעלה שאלות: מה צופן העתיד לתחום בנייני המשרדים? האם שוק העבודה הולך להשתנות מקצה לקצה?

לכן, אנו כמשקיעים נבקש כיום למשל תשואה גבוהה יותר בהשקעה מסוג זה לעומת השקעה במחסנים לוגיסטיים. השקעה בקניון אינה בעלת סיכון דומה להשקעה בבניין למגורים. כך גם השקעה בנכס במנהטן, בלונדון או בחריש אינה בעלת סיכון דומה. נכס חדש מול נכס ישן, נכס שנמצא בשלב ההקמה שלו מול נכס שמניב כבר הכנסות, נכס שמושכר במלואו לעומת נכס ריק, נכס שמושכר לטווח קצר לעומת נכס שמושכר לעשרות שנים קדימה, נכס שמושכר למדינה מול נכס שמושכר לאדם פרטי או לחברה עסקית - אלה הם חלק מההבדלים שמגלמים רמות סיכון שונות בהשקעה - ומכאן נגזרת גם רמת תמחור שונה.

עולם התשתיות גם הוא מאוד מגוון: שדה תעופה, נמל ימי, תחנת כוח, מתקן התפלה, כבישים, אנרגיה ירוקה, מאגר נפט או גז, רשת הולכת גז ועוד, הם בין גווני ההשקעות בתחום. לכל נכס מאלה נשקפות רמות תשואה שונות בהתאם לסיכון - התשואה שמצפים להשיג על נכס שנמצא בשלב ההקמה, שכרוך בסיכון גבוה יחסית, שונה מהתשואה על נכס קיים ומניב.

גם כאן עולות לא מעט שאלות: האם על הנכס קיים מינוף או לא, מי הצרכן הסופי של המוצר - חברת החשמל או הצרכן הבודד? באיזו מדינה נמצא הנכס והאם זו מדינה עם רגולציה מוסדרת או לא? לכל מקרה קיימת רמת סיכון שונה, ולכן התשואה שהמשקיע המוסדי ידרוש בגינה תהיה שונה.

אשראי והשקעה בחברות פרטיות

גם בתחום האשראי לחברות עסקיות יש לא מעט שאלות שהתשובות עליהן קובעות את רמת התמחור שלהן כמו גם הכדאיות שלהן. מתן אשראי לחברות עסקיות לשנתיים או ל-20 שנה, אשראי לחברת החזקות או לחברה שמחזיקה בנכס ספציפי, אשראי עם ביטחונות או ללא, אשראי כנגד שעבוד מניות סחירות או שעבוד נכס נדל"ן. כל אשראי כזה מתומחר ברמת מחירים שונה, שוב, בהתאם לתפיסת הסיכון.

השקעה ישירה במניות של חברות פרטיות, היא ברמת סיכון לא נמוכה ולכן היא צריכה להיות חלק מסל של השקעות מגוונות בתחום הזה. הציפיות מהשקעה כזו הן בדרך כלל שבשלב מסוים החברה הפרטית תונפק בבורסה, מהלך שעשוי להציף לה ערך חבוי.

כל קרן והסיפור שלה

בתחום קרנות ההשקעה (פרייבט אקוויטי), קרן השקעה בתחום האשראי שונה ברמות הסיכון מול קרן השקעה שרוכשת חברות, קרן המשתמשת במינוף וכזו שלא - לא חסרות דוגמאות. בכל אחד מסוגי הקרנות האלה המשקיע המוסדי יצפה לקבל רמת תשואה שונה שמותאמת לרמת הסיכון. ככל שזו עולה, רשאי המשקיע לצפות לתשואה גבוהה יותר.

מתבקשת תוכנית עבודה מוסדרת הכוללת את סוגי הקרנות שרוצים להיחשף אליהן:

● Buyout - קרנות שמתמחות ברכישת השליטה בחברות.
● Growth - קרנות שמתמחות בהשקעה בחברות שנמצאות בשלבי צמיחה.
● Secondary - קרנות שמתמחות ברכישת תיקי השקעות של קרנות השקעה בסוף דרכן, או לחילופין ממשקיע בקרן שרוצה או צריך למכור החזקתו בקרן שבה השקיע לפני שנים.
● Special Situations/Turnaround - קרנות שמתמחות בהשקעה בחברות שסובלות מקשיים (distress), למשל קשיי נזילות, תפקוד לקוי של ההנהלה, סכסוכים בקרב בעלי השליטה, בעיות תפעוליות וכדומה. במקרים הללו הקרן משתלטת על החברה ומנסה להשביחה ולגרוף רווחים תוך השלמת המהלך.
● Venture Capital - קרנות הון סיכון שמתמחות בהשקעה בחברות בתחומי הטכנולוגיות בשלבים שונים של חיי החברות, החל בסטארט-אפים וכלה בחברות בוגרות יותר.

נוסף על כך, המשקיע המוסדי צריך לקבוע את התחומים (כמו מניות, אשראי, תשתיות או נדל"ן) ואת הגיאוגרפיה (ישראל, אירופה, ארה"ב, אסיה וכו'), ואז לבנות תוכנית השקעות הפרוסה על פני שנים, כשבכל שנה יושקע חלק מאותה תוכנית ארוכת טווח. זאת, כדי ליהנות מההזדמנויות שכל שנה יוצרת. 

הכותבים הם בעלי בית ההשקעות מיטב דש ומשנה למנהל השקעות ראשי גמל ופנסיה במיטב דש. אין לראות בטור המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק