עדיקה | ניתוח

המייסד פרש, המניה פרצה: למה המשקיעים כל-כך מתלהבים מעדיקה?

משבר קורונה, סגירת קניונים, החלפה של כל ההנהלה הבכירה ותביעה שהגיש מייסד החברה - כל אלה לא הפריעו למניית קמעונאית האופנה הצעירה לזנק למחיר המשקף לעדיקה שווי של 330 מיליון שקל • מה עומד מאחורי הזינוק הנחשוני במניה?

דדי שוורצברג, מייסד עדיקה והמנכ"ל לשעבר / צילום: דנה קרן
דדי שוורצברג, מייסד עדיקה והמנכ"ל לשעבר / צילום: דנה קרן

משבר קורונה? סגירת קניונים? החלפה של כל ההנהלה הבכירה ותביעה שהגיש המייסד? כל אלה לא הפריעו למניית קמעונאית האופנה הצעירה עדיקה  לרשום זינוק של יותר מ-1,000% מהשפל שבו נסחרה בחודש מרץ 2020, למחיר המשקף לחברה שווי של 330 מיליון שקל. 

שוק קמעונות האופנה המקומי חווה בשנה האחרונה את אחת התקופות המאתגרות שידע מימיו בצל משבר קורונה: סגר, הגבלות תנועה ומה לא. כשמוסיפים לזה את התפטרותו של המייסד והמנכ"ל הדומיננטי, דדי שוורצברג (ובעקבותיו יתר חברי ההנהלה), אפשר היה להניח שאלו מכות שיפגעו קשה באופן שבו נתפסת עדיקה בשוק ההון. אבל מתברר, שכל אלה לא ממש תקפים במקרה של קמעונאית האונליין, שמנייתה נסקה כאמור מאז אפריל האחרון באופן העשוי להעיד על פרמיה נדיבה, ואף "בועתית", אשר לה זוכות כיום מניות בעלות פעילות באונליין בבורסה המקומית. 

אולי באופן סמלי, ימים אחדים לאחר שמניית עדיקה נגעה בשיא, הושג הסכם פשרה בין שוורצברג, שאיים בתביעה נגזרת  על החברה האם של עדיקה - קבוצת גולף הציבורית, ובין גולף, שמצידה הגישה אשתקד תביעה בסכום של 2.4 מיליון שקל כנגדו. במסגרת הפשרה, הצדדים ויתרו על טענותיהם זה כלפי זה, כאשר התנאים לגבי אי-תחרות בשוק המקומי נותרו בתוקף, מה שמאפשר כעת לשוורצברג לפתח בעצמו מותג אונליין מתחרה, בשם מעט דומה - אדיקטד, המכוון לשוק האמריקאי.

עדיקה, שנוסדה בינואר 2012 על-ידי שוורצברג ושותפתו דאז עדי רונן, נולדה כמשהו צעיר, בועט, ותוסס, שהקדים את כל המתחרות המקומיות ואת חברות האופנה המסורתיות המנומנמות. החברה הוקמה כאתר אונליין העוסק בעיצוב ובשיווק פרטי אופנה, ובהם מוצרי הלבשה, הנעלה ואופנת בית תחת המותג Adika, וכן בשיווק ובהפצה של מוצרים משלימים של מותגים בינלאומיים, ובהם אדידס, ריבוק, Vans ועוד. בשנים האחרונות הפכה עדיקה גם לרשת של חנויות פיזיות, עם תוכניות וחלומות לכבוש לעצמה נתחי שוק גם מחוץ לישראל. 

בתחילת 2015 נרכשה עדיקה בידי חברת האופנה הוותיקה גולף (מקבוצת כלל תעשיות) לפי שווי חברה של כ-40 מיליון שקל. שלוש שנים מאוחר יותר היא הונפקה כהבטחה גדולה בבורסה בת"א לפי שווי של כ-150 מיליון שקל. מתשקיף ההנפקה עלה כי קהל לקוחות החברה מורכב מנשים, בעיקר בין הגילים 18-25.

בשנים הבאות התקשתה עדיקה לקיים את ההבטחות שנלוו להנפקתה, והסבה עוגמת נפש למשקיעים על רקע השקעות שנדרשו לביסוס פעילותה והמומנטום השלילי שממנו סבל ענף האופנה, שהחריף במיוחד נוכח הפאניקה שנלוותה לתחילת ימי הקורונה. על הרקע הזה הגיעו היחסים המתוחים בין שוורצברג והנהלת גולף (המנכ"ל לשעבר רביב ברוקמאייר וכלל תעשיות) לכדי פיצוץ - כשבמוקד המחלוקת עמדו ההשקעות שנדרשו לתוכנית ההתרחבות של עדיקה בארה"ב והמימון שנדרש להמשך הצמיחה של החברה. 

סניף סגור של רשת עדיקה. סגר סבב ב' / צילום: כדיה לוי, גלובס
 סניף סגור של רשת עדיקה. סגר סבב ב' / צילום: כדיה לוי, גלובס

ההודעה על התפטרותו של שוורצברג הגיעה באמצע אפריל אשתקד, עדיין תחת ההלם מפרוץ משבר הקורונה, וביום המסחר הראשון שלאחר התפטרותו רשמה מניית עדיקה ירידה חדה של 27%, לשווי חברה שעמד בסוף אותו יום על 52 מיליון שקל בלבד. 

ההכנסות מחו"ל מתקרבות להכנסות המקומיות

המומנטום החיובי שבו עדיקה נמצאת מבחינת שוק ההון נמשך כבר כמה חודשים, תחת ההנהלה החדשה בראשות המנכ"ל רועי הסל. בינואר האחרון היו לעדיקה שתי בשורות: הראשונה נוגעת להרחבת הפעילות הבינלאומית לבריטניה, ובמקביל היא ציינה שאחרי שנתיים מאז החלה לפעול מחוץ לישראל, ההכנסות שלה ברבעון הרביעי של 2020 (שטרם התפרסמו) מפעילות המגזר הבינלאומי "מתקרבות לראשונה" להכנסות מפעילותה בארץ.

הבשורה השנייה, והפחות טובה - אף שלא פגעה בינתיים בראלי של המניה - הייתה כי החברה האם גולף צפויה להפסיק השנה את הסכם מתן שירותי הפעלת אתרי האונליין שלה שנעשים בידי עדיקה. מדובר בהסכם שתורם לעדיקה הכנסה שנתית קבועה של כ-17 מיליון שקל.

"ראו שלכל אחד יש תחליף"

כיצד מסבירים בשוק ההון את עליית המניה? "בשוק ראו שלכל אחד יש תחליף. שוורצברג עשה עבודה פנטסטית במיצוב הרשת לצעירות ובהבנה של העולם הדיגיטלי, עם חברת אונליין שלא כבולה להשפעות של חנויות פיזיות, וזה היה סוד הקסם. כנראה הוא היה יזם גדול, אבל אחרי שהחברה עברה את ה-100 מיליון שקל הכנסות, צריך היה מישהו שיידע לנהל אופרציה בסדר גודל כזה", טוענים היום גורמים בענף האופנה.

אחד החששות שנלוו להתנתקות מהמייסד שוורצברג נגע גם למנהלים שעזבו עימו, ביניהם אחותו, ששמשה כמנהלת הרכש של החברה. ואולם, "המנהלים שנכנסו לחברה, בראשות רועי הסל והצוות שהביא, הפתיעו ביכולות שלהם, וזה שידר ביטחון לשוק", מוסיפים אותם גורמים.

ואולם, נראה שאת העלייה בשווי מניית עדיקה יש לבחון בעיקר בזווית רחבה בהרבה, של כל שוק האופנה המקומי, וגם חברות שפועלות בתחום האונליין בחו"ל. הקורונה גרמה בתחילה לעצירה כללית בענף האופנה ולפגיעה במכירות בסניפים הפיזיים.

אלא שהיום כבר ברור שהפגיעה בגופים המקומיים הייתה פחותה מהציפיות, והם אף נהנו מכך שהישראלים לא טסו לחו"ל, וכתוצאה מכך עשו הרבה פחות קניות מעבר לים. מאידך, הם פיצו את עצמם על ההכנסה הפנויה, שגדלה לטובת רכישות בישראל. 

ההתאוששות במניית עדיקה מאז השפל אשתקד ועד השיא היום היא חלק ממגמה חיובית בענף האופנה בישראל כולו. כך, מניית פוקס - ששווה הרבה יותר מכל מתחרותיה יחד - זינקה מאז השפל שרשמה בזמן הקורונה בכ-245%; מניית קסטרו טיפסה בכ-107% ואילו מניית גולף , החברה האם של עדיקה, טיפסה מהשפל ב-381%.

"מספטמבר כל המניות בתעשייה הזו עלו. בשוק מבינים שהתקופה הקרובה תהיה טובה ושהשנה לא נוסעים ל'פריימרק'", מוסיף גורם בענף האופנה, כש"מצד שני, התמחור של המניה היום מציג הגזמה של השוק; זה יקבל את התיקונים שלו. יש הרבה כסף פנוי שאין לו לאן ללכת".

נוסף על כך, המניות של שחקניות אונליין גדולות בהרבה מעדיקה נמצאות גם הן במומנטום חיובי. "כשמסתכלים על קמעונאיות אונליין בינלאומיות כמו אסוס או ריבולב, והמכפילים של המניות ומה הן עשו בשנה החולפת, אפשר להבין את המגמה במניה של עדיקה", אומרת אילנית שרף, מנהלת מחלקת המחקר של פסגות, שמציינת בהקשר זה את "עסקת הענק שבמסגרתה אסוס הבריטית רכשה את המותג טופשופ - בלי החנויות הפיזיות. הקורונה האיצה תהליכים והביאה לשינוי מהיר בהרגלי הצריכה שבא לידי ביטוי בעסקאות כאלה".

עמידה ביעדים מול גולף

מבט לדוחות הכספיים של עדיקה מגלה כי בסיכום תשעת החודשים הראשונים של 2020 החברה נהנתה מצמיחת פעילותה, גם בארץ וגם בחו"ל, וסך הכנסותיה לתקופה זו טיפס ב-45% ל-149 מיליון שקל, ונוסף על הפעילות השוטפת היא נהנתה גם מעמידה ביעדים מול בעלת השליטה בה גולף, שהגדילו את הכנסותיה משירותים.

צמיחה זו סייעה לעדיקה לשפר גם את הרווח הגולמי והתפעולי, כך שבשורה התחתונה הרווח הנקי שלה בין ינואר לספטמבר טיפס ב-140% והגיע ל-3 מיליון שקל - כפול מהרווח הנקי שרשמה בשנת 2019 כולה, שהסתכם בכ-1.5 מיליון שקל.

לצד זאת, עדיקה הציגה שחיקה בשיעור הרווחיות הגולמית מפעילותה, שאותה היא מייחסת בעיקר לעליית הפעילות הבינלאומית שלה, המאופיינת ברווחיות נמוכה יותר, בשל "עלויות שילוח ומכס גבוהות יחסית".

עוד היא מוסיפה לגבי הרווחיות הגולמית, כי גם זו בישראל נשחקה ביחס לנתוני 2019, וזאת בין היתר בעקבות "גידול מהותי בעלויות יבוא המוצרים, סגירת החנויות במהלך תקופת הדוח בהתאם להוראות הממשלה וכן שינוי מדיניות עלות המשלוחים ללקוחות".

עוד חושפים דוחותיה הכספיים של עדיקה כי החברה רשמה הוצאות של 1.5 מיליון שקל, בעיקר "מירידת ערך בגין פיתוח עצמי של אפליקציה".

להערכת ההנהלה החדשה של עדיקה, "לא ייעשה שימוש באפליקציה לאור מבנה כתיבת האפליקציה ואפיונה", וזאת משום שהיא מושתתת "על מערכת שכבר אינה נתמכת, וככל שיהיה רצון בהמשך לשימוש באפליקציה כלשהי ככלי שיווקי, הרי שזו תפותח מחדש בטכנולוגיה אחרת".

צרו איתנו קשר *5988