גיוס הון | ניתוח

הצד האפל: כך עשויים גיוסים גדולים לסכן את עתיד הסטארט-אפים

הכסף הגדול שזרם בשנה האחרונה לסטארט-אפים ישראלים אמור לסייע להם "לצמוח על סטרואידים" ולכבוש במהירות נתחי שוק • נא להכיר את "אפקט הפואה גרא" - מחקרים מראים כי פיטום במימון עודף יכול להפוך גם לחרב פיפיות עבור חלק מהחברות, שלא יידעו להיגמל ממנו

פיטום מסיבי של סטארט־אפים בכסף גדול יכול לעיתים להיגמר ברע / צילום: Shutterstock
פיטום מסיבי של סטארט־אפים בכסף גדול יכול לעיתים להיגמר ברע / צילום: Shutterstock

חברת אופטיבס הישראלית, שמפתחת פלטפורמה לתכנון ותפעול תחבורה ציבורית, הוקמה ב-2014. בשש שנות קיומה הראשונות החברה גייסה 53 מיליון דולר, אבל במרץ אופטיבס הכריזה על גיוס גדול של 107 מיליון דולר, שהכפיל בבת אחת את המימון שהוזרם אליה עד היום.

לעומתה סטארט-אפ הסייבר אורקה סקיורוטי הוא שחקן צעיר יחסית והוקם רק ב-2019. עד לחודש מרץ גייסה החברה שייסדו שמונה יוצאי צ'ק פוינט סכום סולידי של 82 מיליון דולר, אך במרץ עצמו נחתה לחשבון הבנק שלה הזרמת ענק של לא פחות מ-210 מיליון דולר ממשקיעים.

גם עבור סניק, סטארט-אפ לאבטחת רכיבי קוד שקם ב-2015, השנים הראשונות היו מינוריות יחסית מבחינת מימון ועד סוף 2019 גייסה החברה רק 103 מיליון דולר. אולם ב-15 החודשים האחרונים מאז נחת על סניק סכום כמעט חלומי של לא פחות מ-525 מיליון דולר בשלושה סבבי גיוס רצופים.

"גיוס כסף הוא לא הצלחה"

אופטיבס, סניק ואורקה הן רק דוגמאות עדכניות לכסף האדיר שמוזרם אל חברות טכנולוגיה מבטיחות בעולם וגם בישראל בשנה האחרונה. המבול הזה נובע מהריבית האפסית ברחבי העולם, שמעודדת בעלי הון לחפש אפיקים חדשים כמו השקעה בסטארט-אפים, וגם מהנפקות הענק של חברות טכנולוגיה בבורסות בארה"ב, שממחישות שוב ושוב את הפוטנציאל הרווחי מאוד שיש לתחום ההייטק.

 
  

תהא הסיבה אשר תהא, עבור הסטארט-אפים הישראלים גיוסי הענק הללו מגלמים לכאורה יתרונות גדולים. בעזרת המימון הנדיב, הסטארט-אפים יכולים לגייס יותר מפתחים ומהנדסים, להרחיב את הפלטפורמות הטכנולוגיה ולהוסיף את פיצ'רים שחלמו עליהם תמיד. בעזרת הכסף יכולות החברות גם לשכור עוד אנשי מכירות ברחבי העולם ולהרחיב במהירות את החשיפה למוצר שלהן. רבים מהגיוסים הגדולים כוללים מרכיב סקנדרי בו היזמים והעובדים מוכרים בעצמם החזקות במיליונים, מה שמעניק להם שקט נפשי קבוע מענייני פרנסה דוחקים. אלא שלצד יתרונות אלו, ההיסטוריה והניסיון מראים שהגיוסים והכסף הגדול עלולים להתגלות לעיתים גם כחרב פיפיות עבור חלק מהחברות.

לפני מספר שנים טבעה חברת המחקר CB Insights את המונח "אפקט הפואה גרה" כדי לתאר את הנזקים שיכולים להיגרם לחברות ממימון עודף. כמו האווזים שמפוטמים בכפייה במזון לפעמים עד מוות, כך גם יותר מדי מימון שזורם לסטארט-אפים יכול להזיק להתפתחותם לאורך זמן.

ההשפעות ארוכות הטווח של אפקט הפואה גרה הודגמו במחקר ש-CB Insights פרסמה ב-2019. המחקר בדק את התשואה שרשמו מניות של חברות טכנולוגיה מאז הנפקתן בארה"ב. במפתיע גילו החוקרים שחברות טכנולוגיה שגייסו לפני ההנפקה יותר מ-100 מיליון דולר רשמו תשואה נמוכה יותר משמעותית בבורסה בהשוואה לחברות שגייסו פחות מ-100 מיליון דולר פרה-הנפקה. בעוד הצמיחה החציונית של החברות עם הגיוסים הגבוהים עמדה על 64%, החברות עם הגיוסים הנמוכים צמחו חציונית ב-263%.

בקבוצה הראשונה של המגייסות הגבוהות אפשר היה למצוא בין השאר את גרופון שקיבלה מעל מיליארד דולר ממשקיעים לפני ההנפקה המתוקשרת שלה ב-2011. גרופון, שירדה כידוע מאז מגדולתה, נסחרת כיום בפרומיל מהשווי איתו נכנסה לבורסה. לעומת זאת בקבוצה השנייה נמצאת פאלו אלטו נטוורקס שייסד הישראלי ניר צוק. פאלו אלטו גייסה בסך הכל 65 מיליון דולר עד להנפקה שלה ב-2011, אך זינקה מאז נכנסה לבורסה פי 12 בשוויה.

"אנחנו יודעים שבחיים רק הפראנואידים שורדים ומצליחים. יכול להיות שסטארט-אפים שמגייסים הרבה כסף מתחילים להרגיש פתאום שהם מאוד מוצלחים והופכים לפחות פראנואידים", מעריך אריק קלינשטיין, מייסד-שותף בקרן גלילות קפיטל. "רק שגיוס כסף כשלעצמו הוא אף פעם לא מדד להצלחה. הצלחה היא כשיש לך קהל לקוחות נאמן ומרוצה שלא יעבור למתחרה שלך".

אריק קלינשטיין, קרן גלילות / צילום: יונתן בלום
 אריק קלינשטיין, קרן גלילות / צילום: יונתן בלום

"קשה להאט שריפת מזומנים"

ב-2015 החל ריד הופמן, המייסד המשותף של לינקדאין וכיום משקיע נחשב, לקדם את המונח Blitzscaling - גדילת בליץ. לפי גישתו של הופמן, הדגש העיקרי של סטארט-אפים צריך להיות על צמיחה מהירה כדי להפוך למובילי שוק, כאשר שיקולים של יעילות ורווחיות משניים. אחרי שהסטארט-אפים יתפסו את עמדת ההובלה בשוק, הם יוכלו בכל מקרה להפיק רווחיות עודפת לאורך עשרות שנים, כמו שעושות גוגל, אמזון ופייסבוק. תפיסה כזו היא שגורמת לקרנות הון סיכון רבות להפציץ את הסטארט-אפים שלהן במזומנים כדי לגרום להם לצמוח על סטרואידים.

"חברות נדרשות היום להציג היפר צמיחה ולגדול הרבה יותר מהר מהכנסות של מיליון דולר, ל-10 ול-50 מיליון, כדי לתפוס את העמדה המובילה בשוק", מסביר רתם אלדר, שותף בקרן ההון סיכון D10. "אבל בהיפר צמיחה כזו יש גם סיכונים, כשהחברות הצומחות צריכות להכפיל את כוח-האדם שלהן במהירות, מה שיכול להוביל כמובן לטעויות בגיוסים. כאשר חברות גדלות מאוד מהר זה גם יכול להקשות עליהן לשמור על ה-DNA והתרבות הארגונית הייחודית, במיוחד כשכל זה קורה בזמן הקורונה והעבודה מהבית כשהעובדים בכלל לא נפגשים".

רתם אלדר,קרן 10D / צילום: עומר כהן
 רתם אלדר,קרן 10D / צילום: עומר כהן

כדי לקצר עוד יותר את הדרך למטרת העל של הובלת השוק, חברות פונות לצמיחה לא אורגנית דרך רכישת מתחרים. פעם סטארט-אפים כחול לבן היו יעד לרכישה עבור חברות ענק בינלאומיות, אך בעזרת הכסף הגדול הופכות החברות הישראליות לרוכשות בעצמן. דוגמה עדכנית היא הסטארט-אפ נקסט אינשורנס שהודיע החודש על רכישת חברת הביטוח הדיגיטלי האמריקאית AP Intego בעסקת ענק המוערכת במאות מיליוני דולרים. אלא שגם במיזוגים כאלו טמון לא מעט סיכון.

"הסטטיסטיקה אומרת שחצי מהמיזוגים נכשלים. זה נכון כאשר חברות ענק מנוסות הן הרוכשות ועל אחת כמה וכמה כאשר סטארט-אפים צעירים הם בצד הקונה", מזכיר קלינשטיין. "בתהליכי מיזוג יש הרבה מוקשים כמו התנגשות בין התרבויות הארגוניות ועזיבה של אנשי מפתח בחברה הנרכשת. הסכנה של סטארט-אפים היא לאכול אותה פעמיים, כשהם גם יפסידו כסף וגם ישקיעו הרבה פוקוס ניהולי במיזוג שבסוף יכשל".

ואולי הסיכון הגדול ביותר בצמיחה על סטרואידים הוא שמוזיקת המזומנים תיפסק ביום בהיר אחד. היזם האמריקאי ג'סטין קאן, ממייסדי אפליקציית הלייב-סטרימינג טוויץ' שנרכשה על ידי אמזון, הצהיר בעבר כי "לא משנה כמה כסף תגייס לחברה, בסוף תבזבז אותו תוך 12-24 חודשים". משמעות המשפט היא שחברות מתרגלות לקצב שריפת מזומנים מסוים על סמך גובה הגיוס האחרון שלהן. אחר כך יהיה קשה להן לחזור אחורה, אם וכאשר אספקת המזומנים תעצר. "להוריד את קצב שריפת המזומנים זאת פעולה קשה מאוד ", אומר אלדר. "מכיוון שבדרך כלל רוב הכסף בסטארט-אפ הולך למשכורות, הורדת קצב שריפת המזומנים מחייבת פיטורי עובדים, משהו שאף אחד לא רוצה לעשות ושפוגע בחברה".

צרו איתנו קשר *5988