הדמיון ליפן הולך ומתחדד: העשור האבוד של המשקיעים הסינים כבר קרה

הדפלציה עומדת בפתח, כוח העבודה מתכווץ ומזדקן, הפריחה בתחום הנכסים הפכה לקריסה, והותירה אחריה מורשת של חוב עמוק. צרכנים שיש להם הרבה מזומנים לא רוצים להוציא כסף. ישנן, אם כן, הרבה נקודות השוואה בין הכלכלה המגמגמת של סין היום ובין יפן בתחילת העשור האבוד שלה.

● מי נחשב לתושב ישראל? ברשות המסים מקדמים כללים חדשים

משקיעים בסין כבר איבדו עשור או יותר. מחירי המניות המקומיות נמוכים ממה שהיו ב-2007, והרווחים למניה זהים למה שהיו ב-2013. אין פלא שהמניות הסיניות הן בין הזולות ביותר בעולם.

השאלה היא האם העגמומיות - שמודגשת על ידי שורה של נתונים כלכליים חלשים שפורסמו לאחרונה - אינה מוגזמת. האם סין תקועה במלכודת של שכר-ביניים, שהופכת גרועה יותר בגלל שהאוכלוסייה שלה מזדקנת לפני שהתעשרה? או האם תוכל לצאת מהמצב הגרוע בדיור, עם אוכלוסייה חדשנית ומשכילה שמסוגלת לשים את הצרות מאחוריה כשהבלבול שלאחר המגפה ישכך?

כדי להבין את הבעיה, נחזור לבסיס. צמיחה מגיעה רק משלושה מקומות: יותר אנשים, יותר הון או שימוש טוב יותר בעובדים ובהון, כלומר יותר פריון.

סין לא תשיג יותר עובדים, כי האוכלוסייה שלה החלה להתכווץ בשנה שעברה. זריקה של הון נוסף על הכלכלה היא מה שהכניס אותה לצרות הנוכחיות שלה, כשחברות וממשלות מקומיות לוו הרבה יותר מדי כסף לבנייה. זה משאיר אותנו עם הפריון.

הממשלה חוסמת כל אפשרות לשיפור המצב

אבל הפריון נמצא בכל מקום חוץ מאשר בסטטיסטיקה. בנתונים הפריון דועך כבר יותר מעשור, לאחר תקופה יוצאת דופן של צמיחה שקרתה לאחר הכניסה של סין לארגון הסחר העולמי ב-2001.

רווחים חלשים ומחירי מניות נמוכים הם התוצאה המקובלת של פריון חלש, והממשלה חוסמת אפשרות לשיפור המצב.

עד כמה שיפור כזה נחוץ ניתן לראות מהמצב הנוכחי. האינפלציה בחודש שעבר ירדה לאפס, והנתונים החודשיים ירדו חמישה חודשים ברציפות, התקופה הארוכה ביותר מאז 2003.

מצב אינפלציית הליבה בסין כיום, שלא כוללת את מחירי המזון והאנרגיה הצונחים במהירות, היה נמוך יותר רק בתקופת המגפה ובתקופת המשבר הפיננסי העולמי של 2008-2009, על פי נתונים שנרשמו החל מ-2008. הצמיחה הכלכלית ברבעון השני של השנה הייתה רק בגובה 3.2% בחישוב שנתי, נמוך יותר מכל תקופה שמאז המשבר הפיננסי ועד המגפה. כל תקווה לכך שפתיחה מחדש בסוף המגפה תוביל לצמיחה כלכלית מהירה התפוגגה.

הטענה החיובית לגבי הכלכלה היא שעדיין מדובר בימים מוקדמים בפתיחה של סין מחדש, והעלים הירוקים הראשונים רק מתחילים לבצבץ.

"הרבה זרים לא מבינים עד כמה קרובה היציאה מהטראומה של הקורונה", אמר אנדי רותמן, אסטרטג השקעות ב-Matthews Asia. "זה עדיין טרי בזיכרון של האנשים". הוא מצביע על עלייה בהוצאה בברים ומסעדות כסימן לכך ששיקום בהובלת הצרכנים מתחיל להתרחש.

כבית חרושת של העולם, סין נפגעת גם מהחולשה בביקוש למוצרים מיוצרים בשאר העולם לאחר המגפה, מה שמסביר מדוע היצוא שלה ירד ב-12% בחודש שעבר.

הסכנה היא שמדובר רק בהתחלה. הצרות של סין לאחר המגפה מתווספות לחוסר איזונים ממושך בכלכלה. בהסבר פשוט, סין לוותה והשקיעה הרבה יותר מדי בנכסים לא פרודוקטיביים כמו דיור, ודכאה את הצריכה.

כל עוד הפריחה הספקולטיבית בבנייה התקיימה, היא החמיאה לנתוני הצמיחה. כעת כשהיא נגמרה, 25% עד 30% מהכלכלה המוקדשים לבנייה והוצאות קשורות הפכו למעמסה גדולה. התחום חייב להתכווץ.

המקום שבו סין עלולה להפוך ליפן

זה המקום שבו סין עלולה להפוך ליפן. אם הממשלה תמשיך לחלק הלוואות לחברות בנייה בצרות, כמו אוורגרנד, ותעמיד פנים שהכול בסדר, הן יהפכו לזומביות שמבזבזות משאבים כלכליים.

אם ייכפה עליהן לערוך שינוי מבני או להיסגר, הן יגיעו לחדלות פירעון על הלוואות, וישיתו הפסדים על נותני ההלוואות, ובאופן זמני ידכאו את הצמיחה, אך כן ישחררו עובדים והון לשימוש טוב יותר בתחומים פרודוקטיביים יותר. הצרות בטווח הקצר נסבלות לטובת הרווחים בטווח הארוך.

יפן בחרה במודל הראשון, ופיזרה את הצרות של הבועה שלה על פני עשורים של צמיחה חלשה, במקום הזעזוע הקצר והחד שיכול היה להוביל להרס יצירתי ולהקמת מודל כלכלי חדש.

לסין יש כמה יתרונות, כפי שאמר ג'ורג' מגנוס, לשעבר כלכלן ראשי ב-UBS וכיום עמית במרכז סין של אוניברסיטת אוקספורד. הבנקים הגדולים נמצאים בבעלות המדינה, אז שלא כמו ביפן, הם לא יקרסו. האוכלוסייה של סין, על אף התכווצות כוח העבודה, עדיין הרבה יותר צעירה מאוכלוסיית יפן.

לסין יש עדיין פוטנציאל רב לצמוח רק כדי שהאוכלוסייה הקיימת שלה תדביק את שאר העולם, והיא בכל זאת הרבה יותר ענייה ממה שהייתה יפן כשהבועה היפנית התפוצצה ב-1990.

דיברה הרבה על מעבר לצמיחה אך עשתה מעט

לסין יש גם הלקח של יפן ללמוד ממנו, והכלכלנים שלה בילו זמן רב במחקר שלו, מאז שהעיתון "פיפל'ז דיילי", שופר של המפלגה הקומוניסטית, פרסם מאמר דעה אנונימי ב-2016, שבו הזהיר מהסכנות לכלכלה.

למרבה הצער הממשלה לא פעלה. סטיפן רואץ', לשעבר יושב הראש של מורגן סטנלי אסיה, ועמית בכיר במרכז סין ע"ש פול צאי בבית הספר למשפטים של ייל, אומר שמאז סין דיברה הרבה על מעבר לצמיחה בהובלת הצרכנים, אך עשתה מעט.

"הצמיחה הודות לחוב אינטנסיבי, שכל כך הדאיגה את המחבר האנונימי של אותו טור ב-2016, למעשה גדלה משמעותית בשבע השנים שעברו מאז", אמר.

סין צריכה להפסיק לזרוק עוד חוב על הצרות שלה, ולעודד צריכה מקומית ופריון גדול יותר. אבל קשה מבחינה פוליטית לומר לאנשים שהדירות שעליהן שילמו בזמן הבועה אולי לעולם לא ייבנו, לתת לקבלנים מקושרים היטב להתרסק או למשוך תמיכה מהיצואנים. השנים האחרונות כללו פעולות ענישה בתחום ההוראה הפרטית ובתחומי הטכנולוגיה הפרודוקטיביים ביותר, וכן מריבה עם ארה"ב, שגם הוסיפה מגבלות על יבוא שבבים.

השווקים מקווים שההקלה מהעת האחרונה במגבלות המסחר המקוון על קבוצת עליבאבא מציינת צעד נרחב יותר לאחור על ידי הממשלה, ושהנשיא שי ג'ינפינג אולי סוף כל סוף מוכן להגביר את הפריון ולקבל סוג נכון יותר של צמיחה כלכלית. הניסיון מלמד שאל למשקיעים לקוות ליותר מדי.