נכנסו לוול סטריט בדלת האחורית והפכו ליעד רכישה: מי הישראלית הבאה בתור?

שנת 2021 הייתה שנה של חגיגה בשוקי ההון: הריביות היו אפסיות, והכסף זרם לאפיקים שונים שבהם המשקיעים קיוו להשיג תשואה גבוהה. אחד הטרנדים של אותה שנה בוול סטריט היה ה־SPAC - חברות ללא פעילות עסקית שגייסו כסף בבורסה במטרה למזג לתוכן פעילות קיימת, תוך פרק זמן קצוב מראש (ואם לא, ייאלצו להחזיר את הכסף למשקיעים). 

● המניות שיפתיעו והמדד שעוד לא הגיע לתקרה: ההמלצות של מנהל ההשקעות הוותיק
● ניתוח | "הכול עובד לטובתם": רווחי הבנקים זינקו, וגם היקף ההלוואות לרכישת דירה

מאות חברות SPAC גייסו אז סכומי עתק; לפי אתר SPAC Research, בשנת 2021 לבדה 613 חברות גייסו 162 מיליארד דולר - והן חיפשו יעדים למיזוג. התוצאה הייתה שוויים נדיבים במיוחד שניתנו לפעילויות הנרכשות, שחלקן כלל לא התאימו לשוק הציבורי. לאחר תקופה קצרה של אופוריה, הטרנד דעך במהירות ומאז, חברות רבות שמוזגו ל־SPAC נסחרות בשווי נמוך משמעותית משוויין במיזוג.

גם מספר דו ספרתי של חברות ישראליות הגיעו לשוק הציבורי במיזוג עם חברות SPAC, ורובן נסחרות כיום ב־50%־99% פחות משוויין במיזוג (יש גם יוצאות דופן - חברת החקירות הדיגיטליות  סלברייט  וחברת הפינטק פיוניר , שנסחרות מעל שווי המיזוג). חברה אחת קרסה (רשת מתחמי האירוח סלינה) ושלוש נמכרו מתחת לשוויין במיזוג.

מדובר בחברת התוכן הדיגיטלי איירון סורס (נרכשה על ידי Unity ברבע משווייה במיזוג), חברת האוטוטק אוטונומו שמנייתה קרסה ב־94% טרם מוזגה לחברה פרטית, ובשבוע שעבר נודע על עסקת מכירה נוספת של חברת אינוביד. החברה של היזמים צביקה נטר (מנכ"ל), זק (צחי) זיגדון וטל חלוזין, שפיתחה פלטפורמה לפרסום בטלוויזיות דיגיטליות ומוזגה ל־SPAC בשנת 2021, נמכרת לחברה פרטית מהתחום (Flashtalking) תמורת 515 מיליון דולר - פרמיה משמעותית של 94% על המחיר ביום הדיווח, אך כ־60% פחות מהשווי שניתן לה במיזוג ל־SPAC.

 צביקה נטר, מנכ''ל אינוביד (Innovid) / צילום: Innovid

למול אלו, יש גם מקרים שבהם חברות טכנולוגיה ישראליות עתירות מזומנים הנסחרות בוול סטריט נהנו מחולשת שוק ה־SPAC, כשרכשו חברות אמריקאיות ששוויין נפל בעקבות מיזוג שכזה. כך למשל למונייד  רכשה את מטרומייל, נייס רכשה את LiveVox וננו דיימנשן הודיעה על רכישת Desktop Metal.

מאמר שפרסמו בשנה שעברה ג'וזף סלצבך ודיוויד סלוטקין, שותפים בפירמת עורכי הדין האמריקאית Morrison Foerster, באתר Bloomberg Law, מצא שיש עלייה ברכישת חברות שמוזגו ל־SPAC, במקרים רבים במחיר נמוך ממחירי המיזוג המקורי.

"מי שלא עשו סוויץ' - השוק העניש אותן"

הכותבים בחנו מדוע החברות מוכנות להימכר בדיסקאונט על שוויין במיזוג ל־SPAC, ומוצאים כמה סיבות, ביניהן העובדה שבמקרים רבים מדובר בחברות ללא הכנסות, ו/או שלא מייצרות מספיק מזומנים כדי לקיים לאורך זמן את הפעילות שלהן (נציין שזה לא המקרה באינוביד). במקביל, לחלקן לא הוזרם מספיק מימון בעסקת ה־SPAC (משום שמשקיעי ה־SPAC העדיפו לנצל את זכותם לפדות את כספי ההשקעה ולא להשתתף במיזוג).

סיבה נוספת שהם מציינים היא שגם אם מחיר המניה ברכישה נמוך מהמחיר במיזוג ל־SPAC, עבור חלק מהמשקיעים מדובר במכירה ברווח, לדוגמה - משקיעים שנכנסו כשהחברה הייתה עוד פרטית, יזמי ה־SPAC ובמקרים מסוימים גם כאלה שרכשו מניות בשוק הפתוח לאחר שהחברה מוזגה ל־SPAC. לדבריהם, נכון שבעלי מניות מהציבור שהשקיעו בחברת ה־SPAC לקראת המיזוג יפסידו בעסקה כזו, אך הם קבוצה קטנה יחסית מפני שרבים מהם פדו את הכסף.

אילן פז, מנכ"ל ברקליס ישראל, מזכיר את התקופה שבה השוק חיפש צמיחה בכל מחיר (שהייתה גם תקופת השיא של תופעת ה־SPAC). "הרבה מהחברות האלה מוזגו אחרי שהראו תחזיות של גידול מאוד אגרסיבי בהכנסות קדימה, וצפי למעבר לרווחיות בשנים שאחרי המיזוג", הוא אומר. "כשהשוק עבר להתמקד יותר ברווחיות, החברות שידעו לעשות את הסוויץ' ולעבוד תחת מודל כזה - הצליחו. יש כמה וכמה כאלה, שהשווי שלהן הוא מיליארד דולר וצפונה והן חברות ציבוריות לגיטימיות ומוצלחות. אלה שלא ידעו לעשות זאת - השוק העניש אותן, ולכן חלקן באמת נסחרות בשוויים נמוכים, המשקיעים הפסידו, ובסופו של דבר חלקן יירכשו ולא יהיו עצמאיות".

 אילן פז, מנכ''ל ברקליס ישראל / צילום: איל יצהר

אתה צופה רכישות נוספות של חברות שבעבר מוזגו ל־SPAC?
פז: "אני חושב שהיום, כל חברה שנסחרת בשווי שוק שנמוך ממיליארד דולר צריכה לבחון האם זה הדבר הנכון להיות ציבורית, כשהשוק האמריקאי מאוד מפוקס על חברות גדולות יותר? אני לא בטוח בכך. כל חברה כזאת תעשה את השיקולים שלה אם שווה לה להישאר עצמאית או להירכש בידי אחרת, ובמקרים רבים מערכת השיקולים תוביל למכירה".

מבדיקת גלובס עולה כי בין החברות הישראליות (ובעלות זיקה ישראלית) שמוזגו ל־SPAC ונסחרות כיום בוול סטריט בשווי נמוך ממיליארד דולר, ניתן להזכיר את חברת הביטוח הדיגיטלי היפו, חברת הפינטק פאגאיה, טוקספייס מתחום הטיפול הנפשי מרחוק וחברת השבבים ולנס, שנסחרות בשוויים של מאות מיליוני דולרים בודדים. יש גם כאלה שהשווי שלהן צנוע יותר ־ עשרות מיליוני דולרים בלבד ־ ביניהן חברת האוטוטק אינוויז, חברת טכנולוגיית הלוויין סטיקספיי, חברת האנרגיה המתחדשת זוז פאוור וחברת הסייבר האב סקיוריטי.

לחברות בשווי מאות מיליוני דולרים אין זכות קיום עצמאית בשוק הציבורי? דווקא לאחרונה מדובר על תשואות יפות של חברות ה־small cap.
"אני לא אומר שאין זכות קיום, אבל בחלק מהמקרים ‘small cap’ זו מחמאה לחברות כאלה, כי הן כבר micro cap (חברות small cap הן בשווי של עד 2 מיליארד דולר, ו־micro cap הן בשווי נמוך מ־300 מיליון דולר, שח"ו). ובכל מקרה, כשאין היקפי מסחר מספקים ואין כיסוי של אנליסטים - המשקיעים מאבדים עניין והחברה נסחרת רחוק מהמכפילים שהייתה אולי מקבלת בשוק הפרטי. אז האם מקומה של חברה כזאת הוא בשוק הציבורי? אני חושב שלא".

"שוק הספאק כמעט לא רלוונטי"

כאמור, שוק ה־SPAC נחלש מאוד מאז השיאים, ולפי SPAC Research מתחילת השנה 35 חברות כאלו גייסו 4 מיליארד דולר (שיפור מסוים לעומת 2023). היום יש 103 חברות SPAC שגייסו כסף ועדיין מחפשות יעדים לרכישה. במקביל, גם שוק ההנפקות (IPO) רחוק משיאו למרות התאוששות קלה, ולפי נתוני פירמת EY בחודשים ינואר־ספטמבר הונפקו בוול סטריט 121 חברות, שגייסו 27.3 מיליארד דולר.

לדברי פז, שוק ה־SPAC היום כמעט לא רלוונטי: "בשוק ההנפקות מסתכלים על חברות שמוכרות ב־250 מיליון דולר וצפונה, ויודעות להראות רווחיות בתקופה של 12־18 חודשים אחרי ההנפקה. כשבודקים את הקריטריונים האלה על החברות שמוזגו בשיא ל־SPAC - מיעוט של המיעוט יכולות לעמוד בזה. זה כמעט לא רלוונטי".

באופן כללי, פז אומר שיש "תחזיות ותקוות ש־2025 תיראה אחרת בכל הנוגע לשוק ההנפקות". זאת מאחר ש"הריביות בדרך למטה, אולי לא בקצב המהיר שחזו עד לפני כמה חודשים, אבל הן בפירוש בדרך למטה וזה גורם לאנשים להיות יותר אופטימיים בנושא. יש הנפקות בפייפליין - גם של חברות ישראליות, אבל של חברות בסדרי גודל משמעותיים. האחרות יצטרכו לחכות לגל השני והשלישי".