מאחורי הקלעים של ההסכם: מה גרם ל־ICL להתגמש מול האוצר

שינוי הזכיון בים המלח בין בחברת המינרלים ICL (לשעבר כי"ל) למדינה פורסם בסוף השבוע בידי החשב הכללי באוצר, ועורר בהלה בשוק כאשר מניית החברה צנחה בכמעט 15% ביום בו הדבר נודע לבורסה (מאז התאוששה מעט). השאלות שיעצבו את כיוון המניה הן איך ייראה ההסכם הסופי, וחשוב עוד יותר: איך ייראה המכרז על הזיכיון הבא, שיתחיל ב־2030.

● שולחן המשא ומתן הריק: ההסתדרות מחוץ לתקציב 2026, מה עכשיו?
● האוצר מציע: הגבלות דרמטיות על יצוא גז

בשנה הבאה המדינה צפויה לפרסם מיון ראשוני (PQ) לחברות פוטנציאליות, מה שייתן לנו מושג איך תיראה התחרות ואז גם נגלה איך תיראה שקיפות המידע ש־ICL יציעו למתחרותיה במכרז. הדבר ישפיע הן על התמורה שהציבור יקבל מצד אחד, ועל סיכויי הזכייה של ICL ושווי החברה שכרבע מפעילותה מגיע מים המלח מצד שני.

מה כולל ההסכם החדש?

ההסכם שנחתם כולל ויתור של ICL על זכות הסירוב הראשונית על כל הצעה במכרז, הערכה מחדש של שווי הנכסים בידי ICL שאותם יצטרך המפעיל הבא לקנות מהם (בשווי של "רק" 2.54 מיליארד דולר ולא 6 מיליארד), ופתרון לשאלת הפרשות מאות המיליונים לעובדים. כמו כן, חלק הממשלה בהכנסות יעלה מ-34% ל-50%. ובכל זאת, ל־ICL יש סיבות להיות מרוצה: הסכם קציר המלח שיגדיל את הפיצוי שהיא תקבל במיליארדים, הסרת אי הוודאות וביטחון שהיא תזכה (שוב) בזיכיון ים המלח.

זיכיון ים המלח, שהוענק לכיל ב־1961, הוארך עם הפרטתה בשנות ה־90 עד 2030, מועד שהיה נדמה אז כדמיוני. מדובר בזיכיון שנחשב משתלם, שכן הפקת המחצבים מים המלח, כמו ברום, אשלגן ומגנזיום - הוא מהזולים והיעילים בעולם. זיכיון זה מכניס ל־ICL מיליארדי דולרים בשנה, מתוכם מאות מיליונים נגרפים על־ידיה כרווח טהור. כשהזיכיון יפקע סופית עוד מספר שנים, יוכל להיכנס זכיין חדש - וזו הזדמנות משמעותית לשנות את תנאי המכרז, כך שיטיבו יותר עם המדינה ועם הסביבה בים המלח.

מהו ההישג של האוצר?

סך הכול, אומר אופיר פאר מלובי 99, מדובר בהסכם שנראה על פניו מוצלח למדינה. לדבריו, "הכל תלוי ביכולת האכיפה, אבל על פניו יש בהסכם כמה הישגים שאנחנו דוחפים אליהם שנים: אחד, ביטול זכות הסירוב. במקור, ICL הייתה יכולה להשוות כל הצעה אחרת במכרז ולזכות, מה שלא היה מאפשר מכרז. כעת, ICL מוותרת עליה רשמית. למה? כי המדינה מאיימת לשנות את החוק; הישג שני הוא הסדר הנכסים, לרבות הנכסים הבלתי־מוחשיים כמו שיטות עבודה, מה שיתקן א־סימטריה במידע בינם לבין המדינה וכל מתמודד אחר"; וההישג השלישי הוא "שמירת ההפרשות לעובדים בשווי מאות מיליונים".

מה מקבלים ICL?

בתמורה, ICL קיבלו את הסכם קציר המלח. באגן הדרומי של ים המלח, שהוא למעשה אך ורק בריכות אידוי, מצטברת כמות מלח אדירה בקרקע. בניגוד למשאבים ש־ICL מפיקה כמו ברום ואשלגן, דווקא המלח נחשב נטל לא משתלם בשל מחירו הזול, שלא שווה אפילו את עלויות ההובלה. כבר ב־2011, המדינה דרשה מ־ICL לפנות את המלח מהקרקע, בפרויקט משותף שגם המדינה תשתתף ב־20% מעלותו. אך בפועל, למעלה מעשור לאחר מכן, שום דבר לא זז בשטח. כעת, הוסכם שהזכיין הבא ישלם מכיסו גם על רכישת הפרויקט הזה, ששוויו הוערך בזמנו ב־3.8 מיליארד שקל. כלומר, כל מציע חדש יצטרך לפתוח את ההצעה בתשלום של כ־12 מיליארד שקל, עוד לפני שקל אחד שהמדינה תקבל על קבלת הזיכיון. לדברי אופיר פאר, זה ה"מטבע שאיתו המדינה תשלם ל־ICL בתמורה להסכם, וזה נובע מאוזלת היד של המדינה באכיפת הסכם הקציר עד כה".

מי ייכנס לנעליים של ICL?

ב-ICL בטוחים מאוד ביכולתם לזכות שוב במכרז תחרותי, בשל קושי למצוא חברות בארץ שיהיו מסוגלות להיכנס לנעליהם. אמנם קיימות חברות רבות בחו"ל שיהיו מסוגלות לעשות זאת, אך יש סיכוי שהמדינה תעדיף חברה ישראלית. אך כמובן, תנאי הזיכיון הבא יהיו פחות טובים מאלו הנוכחיים. לכן, משערים בחברה, שגם המניה שהתרסקה בסוף השבוע שעבר הן בתל אביב והן בניו יורק תתאושש בהמשך.

ICL תקבל את הזיכיון?

לדברי איליה פיינר, אנליסט בלידר שוקי הון, הצניחה בשווי המניה (כ־15%) נובעת מ"שווי התמורה שנקבע בהסכם נמוך באופן ניכר מההערכות המוקדמות בשוק ומהציפיות לשווי נכסי הזיכיון. בנוסף, הוויתור על זכות הסירוב הראשונה שהייתה לחברה מעלה את החשש מפני כניסת מתחרים חדשים למכרז על הזיכיון העתידי, והאפשרות שהחברה תידרש לשלם מחיר גבוה כדי לשמר את פעילותה". ובכל זאת, הוא מסייג: "אנו סבורים כי הירידה משקפת תמחור של תרחיש פסימי, הכולל סבירות לאיבוד הזיכיון, אף שלדעתנו עדיין מדובר בהסתברות נמוכה. הפוטנציאל של ICL לזכות במכרז העתידי נותר גבוה".

גם בנק ההשקעות ג'פריס, שהוריד את מחיר היעד של ICL ב־10% ל־6 דולר למניה בתרחיש הבסיס, עדיין מתמחר אותה מעל הצניחה הראשונית מ־6.6 ל־5.6 דולר למניה בניו יורק.