בנק ישראל צופה עוד הורדת ריבית אחת - ומה יעד האינפלציה?

הוועדה המוניטרית של בנק ישראל הודיעה היום (ד') על הותרת הריבית ללא שינוי, ברמה של 3.25%, וזאת לאחר שבהחלטתה הקודמת בחרה להפחית אותה ברבע אחוז. החלטת הריבית מתפרסמת במקביל לעדכון תחזיות המאקרו של חטיבת המחקר, וכרקע למסיבת העיתונאים שיערוך הנגיד מיד, בה יספק התייחסות רחבה למצב המשק.

● ענקיות ה-AI מסתערות על השוק הישראלי. היעד: בנקים, קופות חולים ומשרדי ממשלה

ההחלטה התקבלה חרף מדד המחירים המפתיע של חודש ספטמבר, (שהוריד את האינפלציה השנתית ל-1.6%). בהודעתה, הוועדה המוניטרית הדגישה את אי-הוודאות הגבוהה על רקע המתיחות הגיאופוליטית, ואת מגמת הפיחות של השקל, שאיבד כ-3.1% מול הדולר מאז החלטת הריבית הקודמת. בבנק המרכזי מציינים כי האינדיקטורים השוטפים מצביעים על המשך התאוששות בפעילות הכלכלית, אולם שוק העבודה מוסיף להיות הדוק ומגבלת היצע העבודה נותרה משמעותית.

הנגיד: "הכלכלה מוסיפה להפגין עמידות וחוסן"

במסיבת העיתונאים לאחר פרסום ההחלטה, התייחס הנגיד ירון לשיקולים שעמדו לנגד עיני הוועדה: "הכלכלה הישראלית מוסיפה להפגין עמידות וחוסן. הנתונים לרביע השלישי מצביעים על המשך צמיחה לאחר ההתאוששות המהירה ברביע השני", אמר ירון. "המאזן המצרפי בסקר המגמות בעסקים של הלמ"ס לחודש ספטמבר עלה וחזר לרמתו טרם מבצע 'שאגת הארי'. גיוסי ההון במגזר ההייטק ברביע השלישי עומדים על כ-5 מיליארדי דולרים, רמה הדומה לרבעונים הראשונים של השנה".

באשר לאינפלציה, הבהיר הנגיד כי התמתנותה אינה מקרית: "התפתחות סביבת האינפלציה משקפת, בין היתר, את המדיניות המוניטרית שניהלנו בשנים האחרונות. להערכת החזאים, היא צפויה להישאר ברמתה בחודשים הקרובים ולחזור לסביבת מרכז היעד בתחילת 2027". עם זאת, ירון מנה שורת גורמים שעלולים ללחוץ את המחירים מעלה: התפתחויות גיאופוליטיות, מחירי האנרגיה, פיחות השקל ושוק עבודה שממשיך להיות הדוק - חרף התמתנות קצב עליית השכר הנומינלי במגזר העסקי ל-5.3%.

תחזית חטיבת המחקר: הריבית תרד ל-3% בלבד בעוד שנה

במקביל להחלטת הריבית, פרסמה חטיבת המחקר את תחזיות המאקרו המעודכנות שלה, הכוללות הפעם צעד חריג: פיצול נתוני הצמיחה הכלליים מאלו המשקפים את הפעילות המקומית בלבד.

הנגיד הסביר את המהלך: "הייצור של חברות ישראליות בחו"ל תופס בשנתיים האחרונות משקל גדל והולך בקצב מהיר בתמ"ג. רכיב זה תורם להכנסות המדינה ממסים, אך אינו נשען על הון או כוח עבודה מקומיים, ועיקר התמורה בגינו אינה מגיעה להכנסות משקי הבית בישראל. משום כך, צמיחתו המהירה עלולה לייצר תמונה מוטה של קצב הפעילות הריאלי במשק".

תחת ההנחה שעצימות הלחימה תישאר נמוכה, הצמיחה הכללית צפויה לעמוד השנה על 5.6% ועל 7.5% ב-2027. אולם, התחזית לתוצר ללא ייצור בחו"ל צנועה בהרבה, ועומדת על 3.4% בשנת 2026 ועל 5.1% ב-2027. המשמעות של פיצול הנתונים ניכרת בנטל החוב: בעוד יחס החוב-תוצר הכללי צפוי לעמוד על 68% בסוף השנה, הרי שיחס החוב לתוצר ללא הייצור בחו"ל צפוי לזנק לכ-70% השנה, ול-70.5% ב-2027.

בשורת הריבית, בחטיבת המחקר צופים כי בעוד שנה מהיום היא תעמוד על 3% - ירידה מינורית של רבע אחוז בלבד מהתחזית הקודמת. המסר ברור: בנק ישראל לא צופה גל הפחתות ריבית קרוב.

החלק התקיף ביותר בנאומו של הנגיד הוקדש לאזהרה לממשלה לקראת אישור התקציב. "סביבת אי הוודאות הגיאופוליטית בישראל מחייבת עוד יותר שמירה על מרווח פיסקלי הולם", התריע ירון. "עליית התשואות בעולם בחודשים האחרונים, ובמידה מסוימת גם בישראל, מחדדת עוד יותר את החשיבות של שמירה על יחס חוב-תוצר נמוך, בשל התייקרות מימון החוב הציבורי שכבר היום גבוהה בישראל בהשוואה למדינות מפותחות".

הגירעון הממשלתי צפוי להסתכם, לפי התחזית החדשה, ב-4.4% תוצר השנה, אך בשנת 2027 הוא צפוי לעלות ל-4.6% - כאשר התחזית מבוססת על אי-ודאות עצומה סביב תקציב הביטחון, שטרם נקבע. הנגיד הדגיש כי האתגר המרכזי ידרוש "שילוב של הפחתת ההוצאות הפוגעות בצמיחה, שיפור יעילות ההוצאה הציבורית והרחבת בסיס המס".

"בזבזנו על זה יותר מדי זמן": הנגיד שולל את ביטול השטרות

בשלב השאלות והתשובות, התבטא הנגיד בחריפות נגד היוזמות הפוליטיות שנידונו לאחרונה, ובראשן הרעיון לבטל שטרות מזומן (כדוגמת שטר ה-200 שקלים) במאבק בהון השחור. "הסמכות היא בידיי, ולא ראיתי שום עבודה מקצועית בנושא. זה פשוט לא יקרה, כבר בזבזנו על זה יותר מדי זמן", חתך ירון. הוא הוסיף כי אף שהעולם הופך לדיגיטלי, במדינות כמו שוודיה שבהן הכסף הפיזי כמעט נעלם, הבנק המרכזי פועל כעת להחזירו לפעילות. "אנו שותפים לרצון למגר פעילות כלכלית שחורה, אך הפתרון אינו ביטול הכסף ויש אפיקים אחרים לטפל בכך", הדגיש.

הנגיד סיפק גם פרספקטיבה היסטורית להמחשת חוזקו של המשק אל מול המלחמה המתמשכת. "מדינות שחוו שלוש שנות מלחמה מציגות בדרך כלל פער תוצר של 10% מהמגמה ואינפלציה מצטברת של 14%. אצלנו, הפער עומד על 3.7% בלבד (ללא הייצור בחו"ל) והאינפלציה המצטברת על 7%-8%. בקונטקסט הזה, המשק הפגין עמידות וחוסן מרשימים", ציין ירון.

עם זאת, הוא סייג לגבי שוק העבודה והטכנולוגיה: "אני חוזר ממפגש קרן המטבע, וזה אחד הנושאים החמים ביותר כיום. יש הטוענים שהטכנולוגיה תדחק עובדים החוצה, ואחרים סבורים שתייצר עבודות. זו סוגיה שאינה פתורה. אנו מנתחים אותה ולא יודעים עדיין כיצד תשפיע בטווח הארוך, אך לפחות בתחזיות לשנתיים הקרובות, ובהנחה שעצימות הלחימה תרד - אנו צופים שהאבטלה תמשיך לרדת".

על הריבית והאינפלציה הגלובלית הוסיף הנגיד: "אנחנו נמצאים ב-1.6% באינפלציה, והיא אמורה בתחילת 2027 לחזור למרכז היעד - וזה מצב טוב. מנגד, בשאר העולם רואים בפירוש לחצים אינפלציוניים. ככל שמחירי הנפט ימשיכו לעלות, הבנקים המרכזיים בעולם יצטרכו להחליט עד כמה להדק את הריביות. ההחלטה להותיר את הריבית על כנה היא הנכונה והאחראית, בוודאי לאור שלוש הורדות רצופות קודמות".

עקיצה לממשלה: "היו מקורות אחרים לקצץ בהם, פחות תומכי צמיחה"

כאשר התייחס לאתגרים הפיסקליים, ירון לא חסך בביקורת ושיגר מסרים ברורים לממשלה. הוא ציין שהנתון המחמיא לכאורה של יחס חוב-תוצר של 66.5% בסוף 2027 הוא מכני ונשען על המכנה שגדל (בזכות הייצור בחו"ל), והזהיר: "הנתון כפי שהוא נראה הוא טוב, אבל תחת תרחיש הבסיס אין לנו כאן צעדי מדיניות פיסקלית. הנתון לא כולל את האצת ההשקעות בתשתיות ובמטרו שנמצאות בפיגור, וגם לא את 350 מיליארד השקלים - התוספת לתקציב הביטחון שעליה דיבר ראש הממשלה. קשה מאוד לדעת אם ה-350 מיליארד הללו ייכנסו או לא, אך ברור שאם כן, נידרש לצעדי התאמה מתאימים, בעיקר בקיצוץ של תחומים שאינם תומכי צמיחה".

הנגיד יצא בחריפות נגד דרך ניהול התקציב ברגע האחרון והעדפת הקיצוצים הממשלתיים: "השינויים בתקציב הביטחון היו ידועים מראש. יש פה עניין של סדר וניקיון שהיה ראוי שייכלל בתוכניות מוקדם יותר, ולא יגיע לקו הסיום בצורה כזו. מבחינת סדרי העדיפויות מול הקיצוצים שהביאו - היו וישנם סעיפים הרבה פחות תומכי צמיחה, ואני אומר זאת בלשון עדינה, שאפשר היה לגעת בהם במקום הנושאים שנלקחו (כדוגמת הקיצוץ בתוכנית החומש לחברה הערבית)".

במבט קדימה, הנגיד הבהיר: "המשק הפגין עמידות מרשימה, אך חייבות להיות פה רפורמות משמעותיות. אנחנו רוצים להוריד יחס חוב-תוצר וצריך לאזן עם הביטחון שהוא אירוע מאקרו. כל ממשלה שתקום תצטרך להתמודד עם זה. אם ניכנס לסבב בחירות, נעבור לתקציב המשכי שיהיה אומנם מצמצם יותר, אך לא יאפשר להיכנס לרפורמות שהמשק כה זקוק להן - כמו הכנסת עוד אוכלוסיות שילמדו לימודי ליבה וייצאו להשתכר".

בתשובה לשאלה על הלחצים בשוק הנדל"ן ומצב הקבלנים, הבהיר הנגיד כי מדיניות הריבית היא כלי רוחבי ולא כלי סקטוריאלי, והרגיע לגבי חוסנן של החברות והמערכת הבנקאית: "אנחנו מנטרים את נושא האשראי. כפי שציינתי, היו כבר שלוש הורדות ריבית - הריבית היא כלי רוחבי שמשפיע על הכלכלה באופן כללי, וצריך לזכור שאנחנו פועלים בצורה מושכלת ובניהול סיכונים. האינפלציה נמצאת כעת במקום נכון, גם אם היא עוד תעלה מעט".

הנגיד הוסיף כי בנק ישראל מנתח ברציפות את משקי הבית, הקבלנים ושוק הדיור: "זה לא שאין קבלנים שהמצב גרם להם למתוח את עצמם, אבל אנחנו עוקבים כל הזמן ומזהים כושר ספיגה גדול מאוד של המערכת הבנקאית".

לסיום, התייחס הנגיד לאיום המתגבר של חרמות וסנקציות כלכליות נגד ישראל: "אנחנו רואים התרחבות בשיח על צעדי סנקציות נגד הכלכלה. נכון לעכשיו, ההשפעה הישירה והמיידית של הצעדים שיושמו עד כה היא מוגבלת, פשוט משום שהם נוגעים לייצוא מצומצם יחסית, ולכן הם לא משפיעים על תחזית הצמיחה שלנו. עם זאת, הרחבת הסנקציות באופן משמעותי, או החמרה בסנטימנט הכללי, יכולות להביא לעלייה בפרמיית הסיכון, על כל ההשלכות הנגזרות מכך על הכלכלה הישראלית. בנק ישראל עוקב אחר הנושא, אך בראש ובראשונה זו סוגיה בעלת היבטים מדיניים, ונכון שהגורמים הרלוונטיים בממשלה הם שיובילו את הטיפול בה".

הערכות השוק: המשק משדר עוצמה, מרחב התמרון קטן

בשוק ההון קיבלו את החלטת הבנק בהבנה מלאה. רונן מנחם, כלכלן שווקים ראשי בבנק מזרחי טפחות, מציין כי חל שינוי ברטוריקה של הבנק המרכזי: "בעוד בהודעה הקודמת הדגש היה על התאוששות מהירה של המשק מאירועי שאגת הארי, הפעם מדובר הן על התבססות של הפעילות הגבוהה והן על המשכיות. בסך הכול, תמונת המשק לא משדרת דחיפות של ממש להוריד שוב את הריבית".

מנחם מוסיף לגבי התחזית הפיסקלית כי "הגירעון הממשלתי שיגדל ל-4.6% מוסיף כ-20 מיליארד שקל בין שתי התחזיות. מדובר במידה רבה בהוצאות הביטחון הגבוהות יותר, אך חשוב לזכור את תרחיש התקציב ההמשכי שיגביל את ההוצאות בתחילת השנה הבאה. לגבי הריבית, בנק ישראל הותיר את התחזית לעוד שנה על 3%, כלומר הריבית תרד ככל הנראה רק ברבע אחוז עד הרביע האחרון של 2027".

גם שאר האנליסטים משרטטים תמונה דומה. יונתן כץ, כלכלן ראשי בלידר שוקי הון, ציין כי "המשך ההתאוששות בפעילות מפחית בשלב זה את הצורך בהקלה מוניטרית נוספת". יוסי מנשה, מאלטשולר שחם פיננשייל סרביסס, הסביר כי "עליית מחירי האנרגיה והיחלשות השקל מצמצמות את מרחב הפעולה", וכלכלני בנק הפועלים הדגישו את אי-הוודאות הפוליטית כגורם מעכב נוסף.

העיניים לוול סטריט: החשש מפער הריביות ו"ייבוא אינפלציה"

מדוע הפחד מאינפלציה מקומית עדיין כאן? מעבר לזינוק ביבוא שמעיב על מאזן הסחר של ישראל, בנק ישראל עוקב בדריכות אחר שוק הדיור. אף שמחירי הדירות רשמו ירידה שנתית של 1.8%, הנגיד הדגיש כי קצב העלייה השנתי בחוזים שבהם הייתה תחלופת שוכר זינק ל-5.3%. "חשוב להמשיך ולשמור על פני זמן על רמת היצע גבוהה", חזר הנגיד והדגיש.

לבסוף, הזווית העולמית ממשיכה לכבול את ידיו של הנגיד. הפד האמריקאי והבנק המרכזי האירופי ממשיכים בקו ניצי והעלו לאחרונה ריביות. החלטת בנק ישראל להותיר את הריבית המקומית על 3.25% (אל מול ריבית של עד 4.00% בארה"ב) נועדה, בין היתר, למנוע התרחבות מסוכנת של פער הריביות השלילי. פער גדול מדי ייצור תמריץ מובהק למשקיעים להעדיף אפיקים דולריים, מה שעלול להאיץ את בריחת ההון, להחריף את הפיחות בשקל, ובהתאם - לייבא אינפלציה לישראל דרך התייקרות דרמטית של מוצרי היבוא.