נדל"ן למחשבה

אם שוק המניות יעלה, זו עלולה להיות בשורה רעה לקרנות. לכל הפחות, המשקיעים יהפכו לסלקטיביים יותר מכפי שהם היו בשנים האחרונות. לכך יש תקדים כואב: בסוף שנות ה-90, בדיוק כאשר נראה היה שה-REIT's ימריאו לסטרטוספירה, מניות הטק גאו. לפתע, מניות ההכנסה הגבוהה כמו ה-REIT's לא הופיעו יותר על מסכי המכ"ם של המשקיעים, כולל אלמנות ויתומים.

תשואות גבוהות בשנים האחרונות

בעקבות מפולת הטק, כמובן, הסיכון יצא מהאופנה וההכנסה חזרה אליה בגדול. בחמש השנים האחרונות, קרנות ה-REIT הניבו בממוצע תשואת דיבידנד שנתית של 6.63%. השנה, התשואה הזו תסתכם, כנראה, בכ-5%. ביחד עם העליות במחירי המניות, התשואות הכוללות למשקיע היו עסיסיות: עד יום רביעי שעבר, קרנות המשקיעות בשטחי מסחר (קמעונאות) הניבו מתחילת השנה 37.1%; קרנות המשקיעות בנכסי מגורים (דירות) הניבו 29.4%; קרנות מבני תעשייה הניבו 30%; קרנות מחסנים הניבו 28.8% וקרנות משרדים הניבו 19.5%. התשואות הללו מילאו את שורות המשקיעים המעוניינים בקרנות.

ולא רק המשקיע הקטן המיר את דתו ונעשה לחסיד REIT's. קרנות פנסיה ציבוריות ותאגידיות מזרימות יותר ויותר כספים לנדל"ן, על ידי השקעה ישירה בנכסים או רכישה של מניות REIT's, על פי ההתאחדות הארצית של קרנות ההשקעה בנדל"ן הפועלת מוושינגטון. כיום נסחרות ביום בממוצע 1.3 מיליארד מניות REIT's, לעומת פחות מ-100 מיליון מניות לפני עשר שנים.

אבל כאשר הריבית זוחלת כלפי מעלה, ולו גם במנות קטנות מאוד, האג"ח ואולי גם מכשירי שוק הכספים (מק"מים) ופיקדונות חיסכון בנקאיים ייראו יפים יותר בעיני משקיעים פרטיים.

ג'ונתן ליט, אנליסט נדל"ן בכיר בסיטיבנק סמית בארני, צופה שה-REIT's יניבו תשואות כוללות אפסיות בשנה הבאה, מאחר שירידה של 5% במחירי המניות תתקזז על ידי תשואת דיבידנד של 5%, למרות שהוא סבור שהמניות יתאוששו בטווח הארוך. ליט אומר שאם התשואה של אג"ח האוצר לעשר שנים תגיע ל-5% (בשבוע שעבר היא נסחרה ב-4.28%), ה-REIT's יהפכו להשקעות פחות משכנעות.

בוועידת נדל"ן שהייתה באוקטובר, קן רוזן מחברת רוזן ריל אסטייט סקיוריטיז בברקלי, קליפורניה, הזהיר משקיעים מוסדיים שה-REIT's הפכו להיות מנופחות מדי. הוא אמר לשומעיו שהוא החל אפילו למכור אותן בשורט, בהנחה שהן ייסוגו בשליש מן הערך שנוסף להן מאז 2003.

אחד המפתחות לגורלה של קבוצת הקרנות הוא מגזר המשרדים, שבו המחירים בהחלט עקפו את נתוני הבסיס. מחירי בנייני משרדים ממשיכים לעלות, בזכות זרם ההון שמחפש מקלט בנדל"ן, למרות שדמי השכירות ושיעורי התפוסה אינם עולים בגלל ההבראה הכלכלית המהוססת.

מלחמת המחירים על נכסים מסוימים נעשתה עזה יותר, כאשר משקיעים זרים וקרנות הון פרטי מתמודדים עם REIT's ועם מוסדות. אחד הסיכונים הוא התרחיש לפיו שקיעת הדולר תפחית מהתלהבות משקיעי החוץ להחזיק בנכסים אמריקניים. אבל החשש הזה נראה מופרז, מאחר שמשקיעים זרים רבים יקפצו על ההזדמנות לרכוש את אמריקה בזול (עם המט"ח שלהם) ויהיו מוכנים להסתפק בהחזרים נמוכים כעת (בתרגום למטבעות שלהם) בתקווה לעשות מכות גדולות אחר כך, כאשר הדולר יתאושש.

האם השוק בדרך ל"בניית יתר"?

אבל המשקיעים האמריקנים עדיין שולטים בשוק ה-REIT, והם אינם יכולים ליהנות ממציאות מטרידה אחת: מחירים גבוהים יותר הם, מבחינתם, שיעורי היוון נמוכים יותר (התשואות על ההשקעות).

בכמה שווקים, התשואות הללו גלשו באופן ניכר כאשר המחירים טיפסו. לדוגמה: משקיעים פרטיים רכשו באחרונה את בניין ג'נרל מוטורס בניו יורק ב-1.4 מיליארד דולר - כ-600 מיליון דולר יותר מכפי שהבניין הזה נמכר לפני כמה שנים. התשואה במחיר הרכישה הנוכחי נאמדת בפחות מ-6%, לעומת 8% במחיר הישן.

תשואה נמוכה יותר מגדילה את הסיכון שההשקעה תיכשל; צריך רק להתבונן בשוק הדירות בשנים האחרונות. הזרימה הכבדה של הון לקרנות ה-REIT עלולה לגרום להן לבנות יותר נכסים מכפי שהשוק יוכל לעכל, ולהגביר בכך את הלחצים כלפי מטה על התשואות. בניית-יתר היא איום קבוע בעולם הנדל"ן. "אני חושש מאוד מן ההיצע החדש", אומר ג'ונתן ליט מסיטיבנק סמית בארני. גם משקיעים קטנים צריכים לחשוש מכך. *