אל תריעו לסטנלי פישר

זיו פניני הוא משנה למנכ"ל ב"מגדל שירותי בורסה"

החלטת בנק ישראל להתערב בשוק האג"ח ולקנות אגרות חוב בהיקפים גדולים התקבלה באהדה רבה אצל אנליסטים, מנהלי השקעות וסוחרים כאחד. בעקבות המהלך זינקו שערי איגרות החוב בבורסה. אני, לעומת זאת סבור שההתערבות הזו של בנק ישראל מיותרת לגמרי.

הקונצנזוס הכמעט מוחלט סביב צעדי נגיד בנק ישראל והתערבותו בשוק האג"ח לא מפתיע. יחד עם זאת, התבונננות מעמיקה בגורמים שהביאו למהלך הזה מעלה לא מעט תהיות. את הצעדים של הבנק המרכזי יש לבחון לדעתי במבחנים הבאים:

1. עצם ההתערבות - בנק ישראל פועל בצורה אקטיבית ומתערב בשוקי המטבעות ובשוקי האג"ח. עצם ההתערבות נכונה, אך לצורך השגת האפקט בשוק, די שיודיע שהוא שוקל לקנות מטבע או אג"ח, או לחילופין יקנה סכום נמוך יחסי אך בעיתוי שבו יש לדעתו כשל שוק חריף, כפי שקרה כששער הדולר ירד ל-3.2.
   
   השווקים כבר יגיבו בהתאם, ופעילות זו - שכבר מזמן לא גורמת להרמת גבה בשווקים - נכונה ועוזרת לייצוב וייעול השוק.
   
   
2. עסקת מימון משתלמת - ברמה המימונית בנק ישראל מיישם אסטרטגיית קרי טרייד מצויינת: הוא קונה אג"ח ארוכות ב-4.5%-5% תשואה תמורת פיקדונות בנקאיים בריבית1% שסביר להניח שאף תרד עוד, אחרי המהלך הבא של הנגיד. קרנות גידור רבות מבצעות אסטרטגיות דומות בישראל ובעולם בהפרשי ריבית קטנים יותר. אין ספק שזו עסקה טובה עבור הבנק המרכזי.
   
   
3. מחיר גיוס הון של המדינה - המדינה מנפיקה חוב פנימי שלה לצורך גיוס הון שיממן את הגירעון בתקציבה. החוב פנימי בהחלט וקשור לתשואה בשוק המשני, אבל אין זה מתפקידו של בנק ישראל לשמור על עלות גיוס נמוכה של המדינה.
   

מה יהיה השלב הבא? בנק ישראל ילווה כסף ישירות למדינה?

הנחות יסוד מפוקפקות

ההתערבות של בנק ישראל החלה בעקבות כמה הנחות יסוד שאני מטיל ספק באמיתותן:

ההנחה הראשונה היא שהתשואה הגבוהה באג"ח הממשלתי היא מוקד הבעיה בשוק ההנפקות הקונצרני. אני איני סבור כך. הבעיה אינה טמונה בתשואה הארוכה של הממשלתי, אלא במרווחי הסיכון של הבנקים ובחוסר האמון של המשקיעים בחוסן החברות הקונצרניות.

ההנחה השניה היא שעקום התשואה תלול מידי. גם אם במדידה מול מדינות מערביות אחרות הטענה הזו נכונה, הרי שמוקד הבעיה הוא השיעור הנמוך של הריבית קצרת הטווח. אחרי שתסתיים הטראומה הפיננסית, השפיות תחזור, ואיתה תחזור הריבית לעלות.

גם אם יש אמת בטענה הזו, היא לא נובעת מכשל שוק אלה מהנחת המשקיעים שהריבית בישראל לא יכולה להישאר כה נמוכה לאורך זמן. לבנק ישראל אין יעד מוגדר לשמירה על רמת עקום התשואה. גם אם נכון להיום העקום היה ישר לחלוטין, בעיית הקונצרניים לא הייתה נפתרת.

מילה אחרונה: נגד הורדת הריבית

הורדת הריבית קצרת הטווח לא פותרת את משבר הנזילות בשוק הישראלי. היא רק מעלה את מרווחי הרווח של הבנקים, וגורמת לציבור נזק כיון שפקדונותיו אינם מניבים לו דבר.

יוזמת הממשלה לקרנות מנוף היא הפיתרון האמיתי למחנק האשראי שנוצר בשוק, ואני מתקשה להבין מדוע החליט האוצר להקטין את גודל קרנות אלו.

ועוד תהייה נוספת לסיום: ההנהגה הכלכלית של מדינות העולם להוטה כל כך להמשיך במימון מינוף בריבית נמוכה - האם ההתנהלות הזו לא אחראית מלכתחילה לגרימת המצוקה הפיננסית הנוכחית?

טורים וניתוחים נוספים בבלוג של מגדל שוקי הון:www.money-talks.co.il