בינתיים מצליח לסטנלי פישר

מהלכו החדש של סטנלי פישר בשוק המט"ח ממשיך לקצור הצלחה. שער החליפין של השקל לעומת הדולר עלה אתמול ב-3% והגיע ל-3.86 שקל לדולר אחד, וכעת הוא עושה צעדים גדולים ומהירים לקראת חציית גבול 4 השקלים.

אך פישר אינו יודע, ולא יידע במשך הימים הקרובים, האם החלטתו תוביל לתוצאה הרצויה מבחינתו: היפוך המגמה של התחזקות השקל, בשלב ראשון, ויצירת תנאים שיאפשרו לו נסיגה מעסקי ההתערבות, בשלב שני.

המסר הכפול של פישר

המסר של פישר לשוק המט"ח היה כפול. ראשית, על הפעילים בשוק להביא בחשבון שבנק ישראל יכול להתערב בכל רגע נתון, בלי שיודיע מראש לא על העיתוי ולא על סכומי הדולרים אותם הוא ירכוש.

שנית, בנק ישראל אמנם לא יפעל נגד מגמות עולמיות, כלומר, הוא לא ינסה לקזז היחלשות של הדולר שנובע מהתפתחויות בשוק הבינלאומי, אך הוא יתערב, אם יחליט לעשות זאת, כדי לקזז תנודות אשר מקורן בשוק המקומי.

ערפול

כוונת הנגיד ברורה: לספק לשער החליפין מעין קו התנגדות לתיסוף, מחיר רצפה לדולר על ידי הכנסה של גורם סיכון במסחר היומי. מי שימכור דולרים לא יידע אם הבנק יתערב בשלב כלשהו של הפעילות, במקרה של התחזקות השקל, ועל כן יצטרך להביא זאת בחשבון.

כדי שטקטיקה זו אכן תצליח חייב הנגיד לדאוג שהתנהגותו תהיה מספיק מעורפלת, כדי שלא ניתן יהיה לנחש אותה, ומדי פעם לדאוג להסב הפסדים למוכרי דולרים, כדי שאמינות מהלכיו תהיה גדולה יותר.

אך מעבר לכללים הטקטיים של "משחק הפוקר" נגד הספקולנטים ישנה שאלה אסטרטגית הרבה יותר חשובה. בנק ישראל החליט שהוא חייב להגן על היצוא הישראלי באמצעות תמיכה בשער החליפין, אך הוא עדיין נותר מחויב לאותם עקרונות אשר גורסים שטוב יעשה בנק מרכזי אם ייתן לשוק להסתדר בכוחות עצמו, ולתמחר את הסיכונים בצורה ריאלית.

מכאן החשיבות של אסטרטגיית היציאה, אותה שאלה שמטרידה את הבנק מזה כמה שבועות. החלטת הנגיד להגדיל את ההתערבות רק מעצימה את סוגיית אסטרטגיית היציאה.

בתרחיש האופטימי ביותר, עצם האפשרות של התערבות תשכנע את השוק להפנים את כללי המשחק החדשים, ותחסוך את הצורך בהתערבות בפועל, אך אין לדעת מראש מה הסיכוי לכך.

תפנית מיוחלת

מהפן של המדיניות המוניטרית, הגברת ההתערבות תביא להגדלת ספיגת השקלים. הבנק מזכה את הבנקים בחשבונותיהם בבנק ישראל עבור דולרים אותם הוא רוכש מהם.

כדי שכסף זה לא ימצא את דרכו להלוואות ואשראי, הבנק נאלץ "לשכנע" את הבנקים להגדיל את הפיקדונות לזמן קצוב בבנק המרכזי, והדבר נעשה באמצעות ריבית שאותה הוא משלם. במילים אחרות, כל שקל של התערבות בשוק המט"ח מתורגם לרווח בטוח של הבנקים. מי שמתערב הוא בנק ישראל, מי שגוזר את הקופון הם הבנקים.

ייתכן ומנקודת ראות של בנק ישראל תוצאה זו היא דווקא מבורכת, במהלך שעוזר לשפר את רווחיות הבנקים, אך עדיין ישנה שאלה של תמחור נכון של סיכונים, ושל ההשלכות של מצב בו הצלחת המדיניות המוניטרית תלויה בגודל הפיקדונות של הבנקים בבנק ישראל.

בנק ישראל מקווה להימנע משאלות אלה, ומקווה שהתנאים בשוק בעתיד יאפשרו לו את התפנית המיוחלת, בין אם מדובר בהתחזקות הדולר בעולם או בין אם מדובר בחידוש הביקושים בחו"ל שיאפשרו את הגדלת היצוא. בשני תנאים אלה, בנק ישראל יוכל לצאת מהשוק ולחזור למעמדו הקודם.