מחקר: הערכות השווי בנדל"ן המסחרי מנופחות עד 20%

ההשקעה בנדל"ן מניב היא בון טון בחברות מובילות במשק ובבורסה ■ מחקר המתפרסם לראשונה טוען שהשווי המהוון שקובעים שמאים מתעלם מהיבטים קריטיים וגורם להטיה כלפי מעלה

דוחות הכספיים השנתיים של חברות הנדל"ן הציבוריות כוללות נספח הערכות שווי שמאיות של נכסי נדל"ן עיקריים. מטבע הדברים, הבאים להשקיע במניות, לקנות נכס נדל"ני, או לשקול מתן מימון פיננסי, יבססו את החלטתם על הערכות אלה.

הגישה השמאית הנפוצה ביותר להערכת נכס נדל"ני היא גישת היוון ההכנסות. לפי גישה זו, שוויו של הנכס נמדד לפי תזרים המזומנים שהוא מניב בתקופת חייו הכלכליים והוא מהוון לפיו. ההיוון נקבע לפי סוג הנכס, גודלו, רמת הסיכון ואי הוודאות ביחס לתזרימי המזומנים שיתקבלו ממנו, וזה מושווה למעין "מדד השמאים" המציג שיעורי היוון "ממוצעים".

לכאורה נדמה שתהליך הערכה שמאית זהה לתהליך הערכה כלכלית. אלא שיש הבדל וכדי להמחישו נביא דוגמא מתחום אחר: אנליסט הבוחן את דוחותיה הכספיים של חברת טבע יבחן את כל הגורמים שהוא צופה שישפיעו על תזרים המזומנים שלה, לטוב ולרע. סיום תוקף הפטנט לתרופת הקופקסון (השפעה רעה) או צפי לאישור לתרופת מקור חדשה (השפעה טובה).

גם סביבה כלכלית של נכס ושל חברה בתחום הנדל"ן המסחרי יש לבחון כך. ברמת המאקרו, בישראל, מתוכננים להתווסף בתוך שלוש שנים 1.2 מיליון מ"ר מסחריים, בעוד שהביקוש הוא לתוספת בהיקף 200 אלף מ"ר בלבד בשנה. במילים אחרות, צפויה ירידה בפדיונות חודשיים שתוביל לסגירת חנויות וירידה בגובה דמי השכירות. זה כבר קורה בעוצמות שונות, במיקומים שונים לנכסים מסוגים שונים.

ירידה זו משפיעה ותשפיע על שוויים הכלכלי של מרכזי המסחר; זה ישפיע מהשנה הבאה גם על מרכזים בבאר שבע עם פתיחת גרנד באר שבע, על מרכזים ב"עיר הקריות" עם פתיחת קניון איקאה וביג בצ'ק-פוסט, ויש עוד עשרות דוגמאות.

ברמת המיקרו יש לבחון את הסביבה העסקית של כל מרכז מסחרי (מאזני ביקוש מול היצע מפורטים עד רמה של תתי ענפים במסחר) ולקבוע מה צפוי לו לטובה ולרעה.

בת יענה באשדוד

כדוגמא ניקח את הקניונים במרכז אשדוד. השפעה חיובית תחושב בשל גידול צפוי בכוח הקנייה. לעיר צפויים להתווסף 3,000 משקי בית בחמש שנים, מה שאומר כוח קנייה חודשי בהיקף של 12-15 מיליון שקל. נוסף לכך, כתוצאה מעלייה ברמת החיים, צפוי עוד גידול בכוח הקנייה החודשי בגובה 20 עד 22 מיליון שקל. אל אלה מצטרף הגידול בכוח הקנייה מיישובים בסביבה הקרובה (יבנה, גן יבנה, גדרה, קרית מלאכי) שמהם אמור להגיע עוד 28 מיליון שקל.

אך באשדוד מתוכננים עוד 160 אלף מ"ר שטחי מסחר, מתוכם, 24 אלף מ"ר במרכז "ביג פאשן" המצוי בבנייה וצפוי להיפתח תוך כשנתיים. כל אלו יקחו חלק מכוח הקנייה החודשי שקיים ומזה שיתווסף. המשמעות - כוח הקנייה ייגזל מהקניונים הקיימים. בסביבה הקרובה מתוכננים כ-70 אלף מ"ר במרכזי מסחר גדולים - ואלו יקטינו את כוח הקנייה החודשי שייכנס לעיר ותהייה פגיעה נוספת בפדיונות.

הערכות שווי המבוצעות היום מתעלמות מנתונים אלה. מי כאן בת יענה?

היוון שרירותי

דבר חשוב שיש לתת עליו את הדעת: קביעה שרירותית ולא מבוקרת של שיעור ההיוון (ראו בטבלה שיעור היוון בעסקאות מהשנים אחרונות).

הערכות אלו מייצרות כללי אצבע שרירותיים כבסיס לקביעת שיעורי היוון בהערכות לשווי בעתיד.

כתוצאה מכך, ההערכות השמאיות קובעות שיעורי היוון כמעט אחידים לכל שטחי המסחר, בעוד היוון צריך להיות מושפע גם מהמיקום. לדוגמא ברחוב הקניות המרכזי בציריך, Bahnhofstrasse, עסקאות נחתמות גם בהיוון של 3%.

כמו כן, ההערכה השמאית מהוונת גם זכויות בנייה שאינם מחוללים כיום תזרימי מזומנים. זאת מבלי לבצע הערכה כלכלית, תכנונית ושיווקית ביחס להיתכנות של פגישה בביקוש בעתיד.

לאור זאת, אנו מעריכים שמרבית הערכות השווי היום מנופחות ב-10% עד 20%.

*** הכותבים הם מנכ"ל וסמנכ"ל צ'מסנקי בן שחר

שיעור היוון בעסקאות נדלן מניב
 שיעור היוון בעסקאות נדלן מניב

רוצה להשאר מעודכן/ת בנושא נדל"ן ותשתיות?
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
צרו איתנו קשר *5988