הרכישה החוזרת שדחפה את מוטי זיסר לחדלות פירעון

כך כרתה לעצמה אלביט הדמיה בור באמצעות Buy-Back של אג"ח

יחד עם הגידול בהיקף שוק האג"ח הקונצרניות התעצמה בשנים האחרונות תופעת הרכישה החוזרת (Buy-Back) של אג"ח. דומה כי מאז קריסת האג"ח הגדולה של 2008, מעטות הן החברות שלא ניצלו את האפשרות, המזדמנת לפרקים, לרכוש בשוק המשני את האג"ח שהנפיקו לציבור, במחיר הנמוך משמעותית משווי ההתחייבות (הערך המתואם).

כאשר שערי האג"ח יורדים בחוזקה, נוצרת לחברות שהנפיקו אותן הזדמנות לרכוש בחזרה את האג"ח, ועל-ידי כך לרשום רווח הון (הנובע מהפער בין מחיר הרכישה לשווי ההתחייבות), וגם להקטין את סך החוב כלפי מחזיקי האג"ח. רווח ההון שרושמת החברה הוא "תמונת ראי" של התספורת שסופג בעקיפין כל מי שמוכר לחברה את האג"ח במחיר הנמוך משווי ההתחייבות.

אלא ששער אג"ח נמוך הוא כמעט תמיד ביטוי למצב עסקי קשה שאליו נקלעה החברה, ולכן שימוש ביתרת המזומנים כדי "לייצר" רווח הון בדרך זו עלול להותיר את החברה ללא המזומנים הדרושים לה לפרוע בעתיד את יתרת החוב שעדיין נשארת בידי הציבור, ושלא נרכשה בחזרה.

בהתאם לכך, ההתלבטות הקיימת אצל החברה המבצעת רכישה חוזרת של אג"ח היא, האם לנצל את ההזדמנות שנקרתה בשוק כדי לייצר רווח הון עבור בעלי המניות שלה, או שמא לשמור על המזומנים שבקופתה "ככרית-ביטחון" לטובת מחזיקי האג"ח?

חוסר הוודאות הקיים בהליכה במסלול של רווח הון הוא גבוה יחסית, שכן החברה מנצלת את המזומנים שנותרו בידה כדי למחוק חוב עתידי, והיא עלולה להיקלע לחדלות פירעון בטווח הקצר.

בחברה הנמצאת במצב של חוסר ודאות גבוה, מדובר בהכרעה המשקפת את היושרה, ההגינות והשם הטוב של בעל השליטה, ונראה כי הכרעה מסוג זה עמדה לפתחו של דירקטוריון אלביט הדמיה ב-23 במאי 2011.

בתחילת אותו חודש חשף "גלובס" כי בעל השליטה בחברה, מוטי זיסר, אינו עומד בפירעון חוב פרטי של כמיליארד שקל לבנק הפועלים. בהמשך, הכניסה חברת דירוג האשראי S&P מעלות את דירוג החברה למצב של Credit-Watch, עם השלכות שליליות: "הפרופיל הפיננסי של הקבוצה חלש ו...אין בידינו מלוא המידע אשר יאפשר להחליט איך תשפיע המחלוקת בין החברה האם לבנק הפועלים על פעילות הקבוצה ועל יכולת גיוס החוב וההון שלה בעתיד".

המשקיעים במניית אלביט הדמיה ובשמונה סדרות האג"ח שלה החברה קראו את המפה היטב, והגיבו לפצצה באמצעות מכירת ניה"ע של החברה מכל הבא ליד. וכיצד נהג דירקטוריון אלביט הדמיה בראשות זיסר, באותה נקודת זמן שבה הלך והתבהר המצב העסקי הקשה שאליו נקלעה החברה? איזו החלטה אסטרטגית הוא קיבל, בעוד שהמשקיעים ממהרים לנטוש את החברה לנוכח הסיכון ההולך וגדל ?

ב-23 במאי הודיעו אלביט הדמיה והחברה הבת פלאזה סנטרס על החלטת הדירקטוריון "ללכת נגד המגמה", ולבצע רכישה עצמית של אג"ח בסך 150 מיליון שקל כל אחת. בסדרת רכישות שנמשכה עד נובמבר 2012 רכשה אלביט הדמיה - תמורת כ-145 מיליון שקל - כ-225 מיליון ערך נקוב מסדרות האג"ח השונות שהנפיקה.

אלביט המשיכה לכלות את יתרת המזומנים שלה על רכישת אג"ח גם לאחר שבספטמבר 2011 הורידה מעלות את דירוג האשראי שלה מ-"A" ל-"BBB ", והותירה את אופק הדירוג כשלילי.

גם החברה הבת פלאזה סנטרס רכשה 165 מיליון ערך נקוב מהאג"ח שהנפיקה, בתמורה לכ-150 מיליון שקל.

בתוך כך, ב-8 בנובמבר 2012 הודיע דירקטוריון אלביט על הגדלת תוכנית רכישת האג"ח ב-125 מיליון שקל נוספים, והפעם הוא הסתייע בנטילת אשראי נוסף, של עד 75 מיליון שקל, שהבנק הגרמני דויטשה בנק היה מוכן להעמיד לטובתו. כלומר, הדירקטוריון של אלביט הדמיה היה מוכן לקחת אשראי נוסף כדי לבצע Buy-Back ממונף של אג"ח, בה בשעה שברור כי מצב הנזילות של החברה הולך ומידרדר, וכי המקורות לפירעון האג"ח אינם ברורים. חודש אחד אחר כך כבר הורידה מעלות את דירוג האשראי של החברה ל-"B", והאיום בחדלות פירעון הפך למוחשי.

לנוכח ההתנהלות הלא אחראית של החברה לא נותר אלא לתהות מה היה יכול להיות מצבה אילו 300 מיליון השקלים שאותם ניתבה לביצוע Buy-Back אגרסיבי היו נותרים בקופתה שלה ושל החברה הבת. מדובר בסכום שהיה יכול לסייע במיתון גודל התספורת (כ-70% מסך החוב), או אולי בהשגת מימון ביניים, שהיה מסייע לצלוח את שנת 2013, ומאפשר אורך נשימה עד למכירה של נכסים נוספים מ-2014 ואילך.

רוצה להשאר מעודכן/ת בנושא שוק ההון?
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
צרו איתנו קשר *5988