עוד 200 מטר תימכר לגורילה

מדוע סכומי האקזיטים צפויים, ואיך ווייז רשומה בדוחות של גוגל

אנחנו מתלהבים (ובצדק) מכל אקזיט ישראלי או הנפקה ישראלית בוול סטריט בשווי של מאות מיליונים, שלא לדבר על מעל מיליארד דולר. זו גאווה אמיתית, זו עליונות טכנולוגית של מדינה קטנה יחסית, שמראה לגדולים כי היא 'יכולה לעשות את זה'.

נכון, התופעה הזו מלווה בבעיות לא פשוטות - בריחת מוחות, בריחת טכנולוגיה וחוסר יכולת לפתח כאן אצלנו ענקיות בתחומן, אם כי פה ושם זה קורה: טבע היא כמובן ענקית בתחום התרופות הגנריות, צ'ק פוינט היא ענקית בתחום אבטחת המידע, וסביבה התפתחה תעשיית סייבר ענפה שבשנים האחרונות הצמיחה עוד חברות במאות ובמיליארדי דולרים, וגם אמדוקס מובילה בתחום הבילינג, ויש נוספות.

אולי היה ניתן להמיר את האקזיטים בעוד גורילות, אבל זאת המציאות, וכל מי שמבקר את המפגש של היזמים עם ערימות הכספים, שוכח שלפעמים (כנראה לרוב) עדיף לנצל הזדמנות מאשר לנסות לבנות משהו מהתחלה. הסיכון פשוט גדול מדי.

כמה סטארט-אפים באמת הפכו לגורילות? החשבון הוא פשוט - עדיף מיליארד דולר היום מאשר אולי 5 מיליארד דולר בעוד 5 שנים. רוב היזמים והמשקיעים (בעיקר קרנות ההון סיכון) בוחרים, ומבחינתם בצדק, בכסף בכיס. מי יודע מה יהיה בעתיד?

בראייה מערכתית/ארצית זה כבר עניין אחר. אולי המדינה הייתה צריכה להשאיר פה את הטכנולוגיה ולנסות ליצור גורילות, אבל זה היה עולה לה הרבה כסף. מה לעשות, ישראל מאוד תתקשה להתמודד מול ענקיות כמו גוגל, מיקרוסופט, סיסקו, אינטל ודומיהן. התחרות על חברות הטכנולוגיה היא גדולה, ובמשחק של כסף, לחברות הגלובליות יש יתרון - הן ממוקדות, יודעות מה הן צריכות, יש להן הרי מזומנים, וגם מטבע חזק מאוד - מחיר מניה שמבטא שווי חברה גבוה (הענקיות נסחרות במאות מיליארדי דולרים). ישראל, עם שורה ארוכה של סדרי עדיפויות, לא יכולה להתחרות על רכישת הסטארט-אפים (קודם שתתמוך בצעירים שרוצים לקנות דירות).

מבחינת חברות הטכנולוגיה הגדולות, כל הרכישות שנעשות כאן - כמה שזה אולי נשמע מופרך - הן כסף קטן, 'דמי כיס' שבועיים. ובמצב כזה יש רק אפסייד - או שהרכישה מצליחה והן, ובמיוחד משקיעיהן, מרוויחים (וזה מתבטא ברווח למניה שעולה ובעקבותיו גם מחירה), או שזה לא מצליח, אבל אז ההפסד לא מורגש (מחיקת החברה/הפעילות שנרכשת). מעבר לכך, גם שיטת הדיווח בוול-סטריט תומכת בהן, שכן הדיווח מתעלם ממחיקות ואירועים חד פעמיים, וכישלון של רכישה הוא אירוע חד פעמי שלא "נספר" על ידי האנליסטים והמשקיעים.

זוכרים את כרומטיס?

והנה הדגמה: גוגל רכשה לקראת סוף השנה שעברה את ווייז (WAZE) הישראלית, שמדריכה כמעט את כולנו איך להגיע מנקודה לנקודה, בתמורה ל-1 מיליארד דולר. התקשורת כאן כמובן חגגה, זה היה האקזיט הגדול ביותר של שנת 2013, אבל האקזיט הזה כמעט חסר משמעות עבור גוגל וחברות בסדר הגודל שלה.

גוגל נסחרת ביותר מ-400 מיליארד דולר (בעת העסקה היא הייתה סביב 300 מיליארד), והיא יכולה כל רגע לגייס מניות בשוק (אולי בהנחה מסוימת). כלומר, השווי שלה יכול להיות מתורגם למזומנים בקופה, וגם כך יש בקופתה 60 מיליארד דולר. אותם מיליארד דולר הם בשבילה באמת כסף קטן, כשמנגד היא זוכה לטכנולוגיה ייחודית ולקהל משתמשים מאוד גדול ברחבי העולם, וזה עוד לפני הסינרגיות האפשריות עם אפליקציית הניווט.

זו הסיבה שהגורילות של וול-סטריט לא חוששות לקנות במחירים שרק הולכים וגדלים. התחרות על טכנולוגיה ייחודית מקפיצה את הערכים, כי עדיין מדובר בכסף קטן בשביל הרוכשת. זה מזכיר את תקופת הבועה; זוכרים את כרומטיס - חברת ציוד התקשורת האופטית שנמכרה במעל 5 מיליארד דולר ללוסנט בתמורה למניות?

לוסנט שהייתה שווה אז קרוב ל-200 מיליארד דולר חיפשה את הטכנולוגיה שתיקח אותה לשמיים, וגברה על מתחרות נוספות שהתעניינו ברכישת כרומטיס. מבחינתה זה לא היה סכום בשמיים - מה הם 5 מיליארד דולר (אני מעגל) לעומת 200 מיליארד? 2.5%. זה הכול, זה הסיכון, זה האובדן במקרה שהרכישה תיכשל.

במקרה הזה, התרחיש הרע התגשם וכרומטיס למעשה נסגרה, כשבמקביל לוסנט הלכה ודעכה עד שלבסוף התמזגה כחלק מאלקטל.

רכישה לא מוחשית

במקרה של גוגל-ווייז זה אפילו פחות משמעותי - ווייז מדגדגת בקושי שליש אחוז מהשווי של גוגל. זה אולי מרמז שהיקף העסקאות רק ילך ויגדל - ככל שהתחרות בין הגורילות תגדל, והצורך שלהן לספק מוצרים, שירותים וטכנולוגיות חדשות יגדל, ככל שהן יצטרכו לספק את התיאבון ההולך וגדל של המשקיעים ולעמוד ביעדי האנליסטים, כך הדחף שלהן לרכוש חברות, ואפילו בכל מחיר, יתעצם.

פשוט, אין כבר הבדל גדול בין 1 מיליארד ל-1.5 מיליארד או אפילו 2 מיליארד דולר. כך נסק בתקופת הבועה שוויה של כרומטיס, וככה עשוי תמחור הסטארט-אפים לעלות.

עד כמה זניחה עסקת ווייז מבחינת גוגל, ניתן ללמוד מדוחותיה. ווייז מאוזכרת במקום אחד בלבד בדוחות של גוגל: "במהלך 2013 השלמנו את רכישת ווייז, המתמחה במפות למכשירים ניידים ומערכות ניווט הנתמכות על ידי מידע מנוסעים בזמן אמת.

תמורת הרכישה הסתכמה ב-969 מיליון דולר במזומן... 841 מיליון דולר יוחסו למוניטין ו-193 מיליון דולר יוחסו לנכסים לא מוחשיים, כשמנגד יוחסו להתחייבויות 65 מיליון דולר. המוניטין שיוחס בעסקה נובע מהסינרגיות שצפויות להיות אחרי הרכישה", נכתב.

מעבר לזניחות הרכישה, האזכור הבודד הזה מבטא שלווייז בעצם לא היה הון בעת העסקה, אפילו ההיפך. כאשר רוכשים חברה, הרוכשת אמורה להקצות את עודף עלות הרכישה על נכסים לא מוחשיים ומוניטין, וכאן הנכסים האלו (מוניטין ולא-מוחשיים) מסתכמים בסכום העולה על תמורת הרכישה.

משמע, גוגל לא קנתה נכסים (ההיפך, התחייבויות כן היו), אלא היא קנתה בעצם את אותם נכסים של החברה שלא ניתן לגעת בהם - בעיקר רשימת הלקוחות, כשהנכס העיקרי הוא המוניטין - הסינרגיה שתביא לרווחים עודפים בעתיד (רווחים מעבר לנורמלי).

הכותב הוא מרצה לחשבונאות, ניתוח דוחות כספיים והערכות שווי, ויועץ בתחומים אלו. בכל מקרה, אין לראות בכתבות אלה משום עצה ו/או המלצה לרכישה או למכירה של ני"ע. כל הפועל בהסתמך על המאמר ו/או על תוכנו, אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו/או הפסד שייגרם לו

צרו איתנו קשר *5988