הלמן אלדובי פועלת להנפיק אג"ח ב-120 מ' ש'; האם זה ראוי?

בבית ההשקעות מנסים לנצל את השוק החם כדי להנפיק אג"ח

אורי אלדובי / צילום: יונתן בלום
אורי אלדובי / צילום: יונתן בלום

רבות דובר בשנים האחרונות על כך שהגופים המנהלים את החיסכון הפנסיוני בישראל הלכו רחוק מדי במטרה למקסם את רווחיהם על חשבון ציבור החוסכים. בבית ההשקעות הלמן אלדובי, משכללים כעת את השיטה שבה החיסכון הפנסיוני משרת בעיקר את בעלי החברות המנהלות ולא את עמיתיהן.

לאחרונה הודיעה חברת הגמל והפנסיה של הלמן אלדובי כי היא פועלת להנפיק אג"ח בהיקף של כ-120 מיליון שקל. בחברה ציינו שהגיוס נועד ל"מימוש האסטרטגיה שלה, תוך ניצול הזדמנויות עסקיות".

אלא שלמעשה רוב החוב שיגויס ישמש למחזור חוב של המנפיקה (בהיקף של 93 מיליון שקל, רובו לבנק הפועלים) ולהפחתת חובותיהם של בעלי השליטה בבית ההשקעות: רוני הלמן ואורי אלדובי מחד, ואייזיק סיטון מאידך.

סיטון הפך לשותפם של הלמן ואלדובי במאי 2013, באמצעות מיזוג בית ההשקעות שהיה בבעלותו, הדס ארזים, להלמן-אלדובי. המיזוג נועד לאפשר יתרון לגודל לשני הגופים הקטנים יחסית. עד אז - ולמעשה גם עתה - התמודדו שלושת הבעלים עם הלוואות גדולות והוצאות מימון כבדות כתוצאה מרכישת נכסים מהבנקים במחיר גבוה.

כך, ב-2007, בעקבות רפורמת בכר, רכש הלמן אלדובי את קופות הגמל של בנק יהב תמורת 183 מיליון שקל, ואילו הדס ארזים רכש באותה שנה את קופות הגמל של מרכנתיל תמורת 146 מיליון שקל. מדובר במחירים הגבוהים משמעותית משוויין של קופות הגמל הללו כיום.

הרצון של בעלי הלמן אלדובי להקל על עלויות המימון הבנקאי שלהם באמצעות כספי ציבור מובן, אבל קשה שלא לתהות מדוע בחרו לבצע את גיוס החוב באמצעות חברת הגמל והפנסיה ולא באמצעות החברה האם? האם מדובר בניסיון שלא לחשוף את תוצאותיו הכספיות של בית ההשקעות הפרטי, שבעשור האחרון חלה נסיגה משמעותית במעמדו?

נשענים על שיפור של רבעון אחד

על פניו קיימת בעייתיות בהחלטה לגייס חוב באמצעות חברת הגמל, שחתמה את 2013 עם רווח נקי של 1.3 מיליון שקל בלבד, ומינופה בהלוואות של חברה האמורה קודם כל לשמור על כספי העמיתים שאותם היא מנהלת. הרי עיקר העוצמה של חברת ניהול הגמל והפנסיה של הלמן אלדובי מגיע מפעילות קופות הגמל, פעילות שקשה להסתמך על זרם התקבולים ממנה בעתיד.

הסיבה לכך היא שכ-60% מכספי קופות הגמל לתגמולים של הלמן אלדובי הם כספים נזילים שניתנים למשיכה בכל רגע נתון. כיום הכספים הללו חונים בהלמן אלדובי ומשלמים דמי ניהול, אבל מה יקרה למשל בתסריט של מיתון מתמשך שיוביל רבים מהחוסכים לדרוש להיפגש עם הכסף שלהם? או אז עשוי בית ההשקעות להיפרד מחלק עיקרי בהכנסותיו.

נוסף על כך, כבר כמה שנים שבענף הגמל אין כמעט הפקדות חדשות של כספים, כשכספים קיימים עוברים מגוף אחד לאחר בהתאם לפופולריות רגעית. להלמן אלדובי יש כבר היום העברות שליליות, ולכך צריך להוסיף גם את העובדה שמדובר בשוק שנתון לרגולציה חריפה (ראו הרפורמה להורדת דמי הניהול או הגידול בהוצאות שנדרשות לעמידה ברגולציה).

החברה המגייסת, שמנהלת קופות גמל, קרנות השתלמות וקרנות פנסיה בהיקף של כ-12 מיליארד שקל, מהווה כיום את פעילותו העיקרית של בית ההשקעות. סביר להניח כי ההחלטה לגייס חוב באמצעותה נשענה ברובה על השיפור בתוצאותיה ברבעון הראשון של 2014, לאחר תוצאות פושרות בשנתיים האחרונות.

לצד דירוג השקעה בינוני-גבוה של A3 (מקביל ל-A-) שקיבלה הנפקת האג"ח של הלמן אלדובי ממידרוג, מציינים בחברת הדירוג ביחס לגיוס שישנה "אי ודאות מסוימת בהתפתחויות העסקיות... שכן טרם ניתן להצביע על כך שהשיפור הבא לידי ביטוי ברבעון הראשון ב-2014 הוא פרמננטי".

כך, בשורה התחתונה, מתן אשראי לחברה שנסמכת בעיקר על פעילות גמל שעתידה לוט בערפל, הוא בעייתי ולא מספק הגנה מספקת למשקיעים. בעבר כבר היה ניסיון להנפיק בחברת גמל בשם גדיש גלובל. זה לא צלח, ובצדק. לא מן הנמנע כי זה גם מה שצפוי להתרחש בהנפקת האג"ח של הלמן אלדובי גמל ופנסיה.

המספרים של הלמן אלדובי גמל ופנסיה
 המספרים של הלמן אלדובי גמל ופנסיה

רוצה להשאר מעודכן/ת בנושא שוק ההון?
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
צרו איתנו קשר *5988