הדוחות של יזמיות המגורים מוכיחים שהגענו לנקודת רתיחה

דוחות 2017 שפרסמו חברות הנדל"ן למגורים מציגים את מצוקתם של הקבלנים בעידן של קיפאון בשוק; יזמים רבים בונים פחות, אבל הם תקועים כרגע עם לא מעט מלאים • לקראת ועידת הנדל"ן ביום רביעי הקרוב

אתר בנייה / צילום: Bernadett Szabo, Reuters
אתר בנייה / צילום: Bernadett Szabo, Reuters

שוק הדיור ממשיך להתקרר, ושנת 2017 מסתמנת כשנת הקיפאון שהחל ברבעון הרביעי של 2016. על פי נתוני הלמ"ס נמכרו בשנה החולפת 23,787 דירות חדשות, כ-20% פחות מ-2016, שבמהלכה נמכרו 29,594 דירות חדשות.

תוכנית מחיר למשתכן הובילה לירידה משמעותית במספר העסקאות גם בשוק היד השנייה וגם בביקוש לדירות חדשות הנמכרות בשוק החופשי. ההשפעה מורגשת גם בקרב משפרי הדיור שנמצאים בהמתנה. רכישות משפרי הדיור בשנת 2017 הסתכמו ב-38,000 דירות, ירידה של 12% בהשוואה לשנת 2016, ומשפרי הדיור מחכים כמובן לראות האם אכן יש היפוך מגמה בשוק המחירים (מה שיאפשר להם לשלם אולי פחות בעתיד על שדרוג דירתם).

מספר דירות שנמכרו 2017
 מספר דירות שנמכרו 2017

גם בקרב המשקיעים המגמה דומה. על פי נתוני משרד האוצר, בשנת 2017 נגרעו ממלאי הדירות המוחזק בידי משקיעים כ-5.8 אלף דירות, כפול ממספר הדירות שנגרע ממלאי זה בשנת 2016. המסקנה ברורה - העלאת מס הרכישה בשנת 2015 (8% לפחות), התוכנית למיסוי דירה שלישית והתייקרות המשכנתאות מצננים את הביקוש מצד המשקיעים.

אבל גם מצד ההיצע, נראה כי היזמים מורידים קצב. מספר התחלות הבנייה בשנת 2017 הסתכם ב-46,300 דירות (נתון לא סופי), ירידה של 14.1% לעומת שנת 2016 שבה החלה בנייתן של 53,900 דירות. נכון לסוף 2017, כ-113 אלף דירות נמצאות בתהליכי בנייה פעילה. היזמים מצדם מנסים להפחית את ההיצע, בין השאר כמובן בכדי לחדש את הלחץ לעליית מחירים.

אפריקה מגורים ואשדר בניגוד למגמה

כאשר בוחנים את הדוחות השנתיים של חברות הייזום משתקפת הירידה המשמעותית במכירות ב-2017 מול 2016. בניגוד למגמת הירידה, בלטו אפריקה מגורים ואשדר שהציגו דווקא צמיחה במכירות. אפריקה מגורים מכרה 823 דירות ב-2017 (526 דירות ברבעון הרביעי) לעומת 558 דירות בשנת 2016, אשר 357 מהן מיוחסות לפרויקט מחיר למשתכן בגליל ים.

אורן הוד / צלם: סיון פרג'
 אורן הוד / צלם: סיון פרג'

אשדר מכרה 374 דירות ב-2017 מול 280 דירות ב-2016. 72 דירות מיוחסות לפרויקטים של מחיר למשתכן, שמסתמן כאלטרנטיבה להגדלת המכירות ויצירת תזרים מזומנים שיעזור לחברות לצלוח תקופת קיפאון ארוכה.

יחסי מינוף (יחס חוב נטו לחוב נטו + הון עצמי ויחס הון למאזן) הם פרמטרים עיקריים המשפיעים על עלות החוב, על האיתנות הפיננסית והיכולת של החברות לצלוח משברים. בדוחות השנתיים ניתן לראות מגמה מעורבת בכל הקשור ליחסי המינוף.

חלק מהיזמים הבינו שייתכן שתקופת הקיפאון תמשיך, ושיש אפשרות שגם מגמת ירידת המחירים תתחזק.

תקופת הגאות שניכרה בעיקר בשנים 2014-2016 באה לידי ביטוי בדוחות הנוכחיים, מצב המאפשר לחברות לפעול להורדת המינוף ולשפר את היחסים הפיננסיים, ובכך לחזק את האיתנות הפיננסית לכל צרה שלא תבוא.

ניסים אחיעזרא/ צילום::  איל יצהר
 ניסים אחיעזרא/ צילום:: איל יצהר

הדוגמה הבולטת ביותר היא זו של חברת אאורה, שהורידה את המינוף בצורה משמעותית על ידי הנפקת מניות בהיקף של 103 מיליון שקל בספטמבר האחרון. יחס חוב נטו ל-CAP עמד בסוף 2016 על 76% (בין הגבוהים בשוק) ונכון לסוף 2017 עומד יחס המינוף על 62%.

דוגמה הפוכה ניתן לראות בדוחות של חברת אזורים, שביצעה רכישת קרקעות משמעותית בשנת 2017, צעד שהביא לעלייה ביחס החוב נטו ל-CAP מ-56% ב-2016 ל-63% ב-2017. בנוסף הביא צעד זה לגרעון בהון החוזר, מהון חוזר חיובי של 535 מיליון שקל ב-2016 לגרעון של 267 מיליון שקל ב-2017. צעד זה עשוי להביא לבעיות תזרים בעתיד, אך חשוב לציין שרוב ההשקעה מופנית לפרויקטים של מחיר למשתכן, שבהם שיעור הרווח הגולמי אמנם נמוך יותר, אך הוודאות גבוהה יותר.

חיים פייגלין / צילום: תמר מצפי
 חיים פייגלין / צילום: תמר מצפי

קל יותר לעצור בשלב התכנון

ב-2017 חלה ירידה בהתחלות הבנייה, אולם האם "עצירת הבנייה" באה לידי ביטוי בדוחות?

כשבודקים את הפער בין מספר הדירות בהקמה בשנת 2017 מול השנה הקודמת אין מגמה ברורה. לצד צמח המרמן, שיכון ובינוי, דמרי ודוניץ שהפחיתו את מספר הדירות בביצוע, אפריקה מגורים, חנן מור, אשדר, אאורה ופרשקובסקי שדווקא הגדילו את כמות היחידות משלב התכנון לשלב הביצוע. מבחינת היזמים קל יותר לעצור פרויקטים שעדיין נמצאים בשלב התכנון, מאחר וכאשר עוברים לשלב הביצוע קשה יותר לעכב את הפרויקט באופן משמעותי שכן כבר יש התחייבות לרוכשים לבנקים ולבעלי האג"ח.

כמו כן, מבדיקת הנתונים עולה שברוב החברות חלה עלייה בשיעור הדירות הלא מכורות מתוך היחידות בביצוע. דוגמה בולטת ניתן לראות שוב בדוחות של חברת אאורה שב-2016 מתוך 886 דירות בהקמה, רק לגבי 94 דירות לא נחתמו חוזי מכירה מחייבים, כלומר כמעט 90% מהדירות בהקמה היו מכורות מראש, ואילו בשנת 2017 מתוך 1,007 דירות בהקמה 51% מהדירות עדיין לא נמכרו. המסקנה היא שבינתיים הירידה בהתחלות הבנייה אינה משתקפת בדוחות הכספיים, אך מה שכן משתקף היא העלייה במספר הדירות שלא נמכרו - שבמצב של המשך האטה בשוק עשויים להתווסף ליח"ד במלאי ולהעיק על החברות.

יעקב אטרקצ'י / צילום: איל יצהר
 יעקב אטרקצ'י / צילום: איל יצהר

היושבים על הגדר יכולים להתעודד: ירידת מחירי הדירות שעליה דיווחה השבוע הלמ"ס, המסכמת ירידה של 2.3% בחצי השנה האחרונה (וחמישה חודשים ברצף ללא עליות), יכולה להעיד על תחילתה של מגמה. רוח גבית של יציאת המשקיעים מהשוק, החלשות הביקוש, שחיקה ברווחיות היזמים, התייקרות המשכנתאות ועליית ריבית שצפויה בסוף השנה - כל אלה יכולים לתדלק את המגמה.

אלא שהיזמים מצדם מתכוננים לתקופה קשה, על ידי האטה בהשקעות עתידיות, עצירה של פרויקטים בתכנון, מיחזור חוב יקר בחוב זול וגיוס הון. תוכנית מחיר למשתכן עשויה לספק תזרים לשנים הקרובות ליזמים שישכילו לנצל אותה. כמו כן, התחזקות הירידה בהתחלות הבנייה ברבעונים הבאים עשויה בסופו של דבר להפוך את המגמה בשנית. גורם נוסף שיכול לשנות את מגמת הירידה הנוכחית הוא בחירות כלליות, אשר יעצרו את כל התוכניות הקיימות.

עד כה, פעולות הממשלה בתחום הדיור אינן מביאות להגדלה ממשית בהיצע. בכדי שהממשלה תביא בוודאות לתיקון בשוק הדיור עליה להגדיל את התחלות הבנייה בטווח המיידי, על ידי שיווק מסיבי של קרקעות והטלת מיסוי ערך על הקרקע כל עוד היא לא בנויה. יתרה מכך, נדרשים הסרת חסמים בעיקר ברשויות המקומיות על ידי הסכמי גג, הסרת חסמים ביורוקרטיים, האצת מתן היתרי בנייה והגדלת מצבת העובדים הזרים. כפי הנראה, הקיפאון צפוי להישאר איתנו. במקרה שגם קצב התחלות הבנייה יישמר, ירידה משמעותית במחירים לא תאחר לבוא.

■ הכותב הוא אנליסט ומנהל השקעות בבית ההשקעות יצירה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.

צרו איתנו קשר *5988