חברות דואליות: דרושה העדפה מתקנת לטובת הישראליות

בסדרת פסקי דין חדשים נקבע כי כללי האחריות החלים על חברה דואלית הנסחרת הן בישראל והן בארה"ב, הם אלה של דיני ניירות הערך של ארה"ב • אם ניתן להסתפק בכללי האחריות האמריקאים המקלים - מדוע לא להחיל אותם על חברות שנסחרות רק בישראל?

השופטת רות רונן / צלם: איל יצהר
השופטת רות רונן / צלם: איל יצהר

בשני פסקי דין מחוזיים בולטים מהתקופה האחרונה - של השופטת רות רונן בעניין חברת מנקיינד ושל השופט חאלד כבוב בעניין חברת טאואר - נקבע כי כללי האחריות החלים על חברה דואלית הנסחרת הן בישראל והן בארה"ב הם אלה של דיני ניירות הערך של ארה"ב. חוק הרישום הכפול בא למשוך חברות למסחר בארץ, ומבטיח להן כי הן יוכלו לדווח לפי דיני ניירות הערך של ארה"ב, אך החוק אינו קובע במפורש מה יהיו כללי האחריות כאשר מתגלה טעות בדיווח.

השאלה עולה משום שקיים פער גדול בין כללי האחריות של ארה"ב לאלה של ישראל. תיארתי את הדברים בעבר ביחד עם פרופ' אלון קלמנט. שיטת המשפט האמריקאית מבחינה בין תביעות בגין פרט מטעה בתשקיף המתלווה להנפקה לציבור לבין כל הטעיה אחרת בניירות ערך, דוגמת הטעיה בדוח שנתי או רבעוני שהגיש התאגיד. לגבי תשקיף, החוק האמריקאי קובע אחריות ללא אשם. לגבי הטעיות אחרות, התובע נדרש להוכיח לכל הפחות מודעות של הנתבע להטעיה.

גישה זו של המשפט האמריקאי משקפת עמדה שלפיה לצורכי הרתעה, מן הראוי לשים דגש רב בהנפקה לציבור, כלומר, להיזהר מהטעיה של השוק הראשוני. כאשר המנפיק מסתיר מידע שלילי או מספק מידע חיובי שקרי, בשלב ההנפקה, הוא זוכה בתקבול שהוא אינו זכאי לו. הנזק במקרה זה נגרם לכל מי שרוכש את ניירות הערך מהמנפיק או שהוא "מתגלגל" לצד שלישי, שרוכש את הנייר מאותו רוכש ראשוני כל עוד לא התגלתה ההטעיה.

שונה הדבר כאשר מדובר בהטעיה שאינה בתשקיף. במקרה זה החברה אינה מרוויחה במישרין מן ההטעיה, ומכאן שהתמריץ שלה להטעות קטן יותר. מי שמרוויח מן ההטעיה (אם אכן מדובר בהסתרה של מידע שלילי או במסירת מידע לא נכון) הוא מחזיק אחר שמכר את נייר הערך לאחר ההטעיה ולפני שהיא נחשפה. הרווחים וההפסדים מן ההטעיה נגרמים אפוא למחזיקי נייר הערך באופן אקראי למדי, והרווח אינו נופל במישרין לידי החברה המטעה.

בנסיבות אלה, המשפט האמריקאי גורס כי אין להחמיר עם המנפיקים יתר על המידה. הטעיות וטעויות יכולות ליפול בדיווחים גם בתום-לב, ויש להיזהר מהרתעת-יתר של המנפיקים, שעלולה אף למנוע חלק מהם מלפנות לשוק ההון מלכתחילה.

המשפט הישראלי אינו מבחין, לפחות לא באופן מפורש, בין הטעיה של השוק הראשוני (טעות בתשקיף) לבין הטעיה של השוק המשני. ההסדרים המשפטיים המרכזיים לתביעה אזרחית בשל הטעיה, זהים בשני המצבים לפי לשון החוק. סעיף 31 לחוק ניירות ערך, שכותרתו "אחריות לנזק בשל פרט מטעה בתשקיף", קובע חזקה שלפיה קיימת אחריות של המנפיק, ושל צדדים נוספים לרבות הדירקטורים, כלפי מי שרכש ניירות ערך ונגרם לו נזק מחמת פרט מטעה שהיה בתשקיף. אחריות זו היא אחריות מוגברת, והסייגים לה מעטים. הוראה דומה (סעיף 38ג לחוק ניירות ערך) קיימת לגבי הטעיות שאינן בתשקיף, אלא בדיווחים אחרים ובשוק המשני.

מכאן ניתן ללמוד כי להבדיל מהמצב החוקי בשוק האמריקאי, המחוקק הישראלי אינו מייחס חשיבות רבה להבחנה בין הטעיה בתשקיף לבין הטעיה בדיווח אחר, הפוגעת רק בשוק המשני בלי שהתאגיד מתעשר במישרין על-חשבון ציבור הרוכשים של ניירות הערך.

אחריות מקילה על חברות דואליות

בפסקי הדין שניתנו בעניין מנקיינד, ובעניין טאואר, החליטו השופטים כי כללי האחריות המקלים יותר של הדין האמריקאי, הם אלה שצריכים לחול על חברות דואליות. לאור שתיקת המחוקק של חוק הרישום הכפול, הניחו השופטים כי המחוקק ביקש לאמץ לגבי כללי האחריות את העיקרון שהנחה אותו לגבי כללי הדיווח. כלומר, שעל החברות הדואליות יחול רק מערך דינים אחד - זה של ארצות-הברית. אולם השופטים מציינים כי ראוי היה שהמחוקק יעסוק בעניין מרכזי זה במפורש. על אמירה זו חזר ממש לאחרונה השופט עופר גרוסקופף, שמונה לבית המשפט העליון, כאשר בחן (עדיין בכובעו כשופט מחוזי) הסדר פשרה בתביעה על הטעיה בדיווח של חברת וריפון שהייתה חברת דואלית.

לשיטתי, ראוי במיוחד למחוקק לעשות כן, בשים לב לכך שוועדת ברודט אשר הגתה את חוק הרישום הכפול, דנה בעניין כללי האחריות במפורש, וקבעה כי ראוי שיחולו דווקא כללי האחריות של הדין הישראלי (על אף שהדיווח עצמו מתבצע לפי כללים זרים). היעדר דיון מפורש לעניין זה בחוק, מקורו בקומדיה של טעויות שאותה מתארים פסקי הדין שדנו בעניין. שכן בעבר היה בחוק הרישום הכפול סעיף שעסק בעניין כללי האחריות, והוא נמחק ללא הסבר, במסגרת תיקון חקיקה שהתמקד בעניין אחר. מכל מקום, ובלשון המעטה, לא מדובר כאן בנושא שנשקל בקפידה על-ידי המחוקק.

חתירה לשוויון דינים במקום להפלות לרעה

אם וכאשר ידון המחוקק בישראל בעניין משמעותי זה, סביר שהוא יוכרע כדרך שפירשו אותו השופטים. זאת בשים לב שהמדינה התייצבה בהליכים המשפטיים והביעה עמדה חד-משמעות בזכות החלת כללי האחריות של הדין הזר. אולם אם זו עמדת המחוקק, יש לזכור כי קדמה לה עמדה בסיסית אף יותר, שלפיה דיני ניירות הערך של ארה"ב מקנים הגנה מספקת למשקיעים הישראליים בחברות הדואליות. אם כך הדבר, ראוי שהמחוקק הישראלי יקיים בחינה מחודשת לגבי כללי האחריות של הדין המקומי לגבי טעויות שנפלו בדיווחי החברות שנסחרות בישראל בלבד.

לגישת המחוקק האמריקאי, אשר מחמיר עם טעויות בתשקיף אך מקל עם המנפיק לגבי טעויות בתום-לב בדיווח תקופתי, יש היגיון רב. יש לחתור אפוא לשוויון דינים בין שתי המדינות, במקום להתמקד בהקלות לחברות הדואליות. אם המחוקק יימנע מטיפול בנושא למרות הבקשות שהפנו אליו השופטים שדנו בעניין, ייתכן כי בעתיד נראה מגמה פרשנית שתצמצם את הפער בין האחריות של חברות דואליות לאלה של החברות הנסחרות בישראל בלבד.

זהו פער מעורר תהיות, הן מזווית הראייה של החברות והן מנקודת הראות של הגנה על משקיעים ישראלים. אם ניתן להסתפק בכללי האחריות האמריקאים המקלים - מדוע לא להחיל אותם על החברות שנסחרות רק בישראל; ואם לא ניתן להסתפק בכללים אלה מדוע שנחיל אותם על חברות דואליות?

■ הכותב הוא דיקן הפקולטה למשפטים באוניברסיטת תל-אביב ומומחה לדיני חברות. 

רוצה להשאר מעודכן/ת בנושא דין וחשבון?
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
צרו איתנו קשר *5988