פרצה מסוכנת: האם ויסות מניות הבנקים יכול לחזור

ויסות מניות הבנקים לפני 35 שנה היה הסיבה למפולת הגדולה ביותר בשוק הישראלי • בשבוע שעבר הפיקוח על הבנקים אישר לבנקים לקנות מניות של עצמם – למה זו פירצה מסוכנת בחברות הפיננסים?

ד"ר חדוה בר / צילום: איל יצהר
ד"ר חדוה בר / צילום: איל יצהר

35 שנה עברו מאז הוויסות של מניות הבנקים - ויסות של שנים שניפח את מניות הבנקים והפך הרבה אנשים לעשירים מאוד, אבל בעיקר על הנייר. הבלון הזה התפוצץ, ואנשים איבדו את רוב כספם. זהו אמנם סופו של כל בלון, אבל בסיפור הזה המדינה התערבה והחליטה להציל את הבנקים וגם את המשקיעים. הבנקים קיבלו ממנה תמיכה וגיבוי, והמשקיעים קיבלו סוג של איגרות חוב במקום מניות בנקים, ש"בזכותן" במקום להפסיד 95% הם הפסידו 60%-70% מהכסף.

ההצלה הזו של המדינה היא למעשה הסדר חוב לכל דבר ועניין, רק בהיקף גדול יותר מכל ההסדרים של השנים האחרונות. דלק נדל"ן, אפריקה השקעות, אלביט הדמיה ועוד עשרות חברות שנקלעו לקשיי החזר - גם אם תיקחו את כולן יחד - לא מתקרבים להסדרי החוב שהיו אז במערכת הבנקאית.

בשנים שעברו מאז, הפיקוח על הבנקים אסר על הבנקים להשקיע במניות של עצמם, והשבוע, כאמור 35 שנים אחרי, ביטל הפיקוח את האיסור הזה. כעת בנקים יכולים להשקיע בעצמם, ולבצע רכישות עצמיות של מניותיהם. האיסור שהיה בתוקף עשרות שנים נקבע בגלל ההבנה שרכישה עצמית הייתה הגורם העיקרי לוויסות מניות הבנקים, ולמפולת שהגיעה אחריה. זה נכון רק חלקית.

בשנות הגאות של הבורסה הישראלית, בתחילת שנות ה-80' של המאה הקודמת, הבנקים שלחו את הציבור לקנות מניות בנקים. זאת הייתה תקופה שבה הקהל הרחב היה מעורב בבורסה הרבה יותר מהיום; הציבור השקיע בעיקר ישירות במניות, ובעיקר של הבנקים. הציבור - אתם, ההורים שלכם, אולי גם הסבים והסבתות - היו נכנסים לסניף הבנק, ושם היועץ היה אומר להם במפורש: "קנו את בל"ל", "קנו הפועלים". בלי חסמים, בלי טפסים, בלי רגולציה חונקת.

הציבור קנה את מניות הבנקים - וזה הוויסות הגדול, זה הניפוח הגדול. מדי יום זרמו פקודות קנייה מיועצי הבנקים למניות הבנקים, וכך התנפחה הבועה. במקביל, כמו להוסיף שמן למדורה - הבנקים קנו מניות של עצמם, כי זו הייתה ההשקעה הטובה ביותר.

והנה, בלי לשים לב, קפץ כאן עוד מוטיב חוזר של בועה - המנפחים של הבועה מתחילים להאמין בשקר של עצמם. הבנקים בשנות ה-80' האמינו שהניפוח הוא לא ניפוח, אלא אמת כלכלית; והבנקים האמריקאיים לפני עשר שנים (במשבר 2008) האמינו שהנגזרים שהם עצמם ייצרו על משכנתאות הציבור (מכשירי הסאבפריים) הם נכס טוב. אז הם קנו מכשירים של עצמם והתמוטטו יחד איתם.

מאיפה הכסף לוויסות?

הבנקים בשנות ה-80' פשוט ויסתו את מחירי המניות - הם שלחו את הציבור לקנות, הם קנו בעצמם, הם מנעו ירידות כאשר היו היצעים, דרך רכישות עצמיות. עכשיו מתירים להם לרכוש מניות של עצמם. רכישה עצמית זה נהדר לבעלי המניות - מעבר להבעת אמון מצד בעלי החברה במניות שלה, זה מפחית את מספר המניות ומגדיל את הרווח למניה, כלומר התשואה למשקיעים עולה. אלא שבמקרה של גופים פיננסיים זה גם פתח לצרות, כי העניין אצלם הוא לא הרכישות העצמיות, אלא מקור הכסף לרכישות.

כשבנקים קונים מניות של עצמם, האם הם משתמשים במזומנים שלהם עצמם לשם כך? ומה זה בכלל "המזומנים של הבנק" - האם אפשר להפריד את המזומן של הבנק מהמזומנים שהתקבלו דרך ההפקדות שלכם בעו"ש? האם לכסף יש ריח? ואם כך, מהי בעצם המשמעות של רכישות עצמיות - שמי שמממן אותן הוא הציבור?

הבעיה ברכישות עצמיות של מוסדות פיננסיים - וזה לא רק בנקים, כי אם גם חברות ביטוח ובתי השקעות - היא שהם שולטים על כספי ציבור בכמות גדולה פי כמה וכמה מההון שלהם. הגופים האלה יכולים תיאורטית לרכוש מחר בבוקר מניות של עצמם במיליארדים רבים - אין להם הרי בעיה של כסף: יש להם מזומנים של עצמם; יש להם השקעות שמנוהלות דרכם; יש כספים של הציבור שנמצאים אצלם. הכול אמור אולי להיות מופרד, אבל יש מקומות של חפיפה וערבוב בין הכספים.

אם תפתחו מאזנים של הגופים האלה תקבלו שיש להם יותר מזומנים מאשר הון, ובמקרים רבים מזומנים גם מעל שווי השוק שלהם. תיאורטית הם יכולים לקנות את עצמם באופן מלא.

עד עכשיו הם לא עשו זאת - הבנקים לא רכשו כי הפיקוח כאמור אסר עליהם; חברות הביטוח ובתי ההשקעות לא רכשו גם בגלל מגבלות רגולטוריות, אבל בעיקר כי הם הבינו שזה עלול להיתפס כבעייתי.

רעיון טוב, יישום מסוכן

עכשיו, כשהגופים קיבלו אור ירוק, יש כאן פרצה שעלולה להיות מסוכנת. זה מסוג הדברים שאין בהם מקום לאפור, אלא רק שחור ולבן. הרגולטור שלנו לא יכול לשלוט באופן מוחלט במה שחברת הביטוח עושה בכספים המנוהלים או במזומנים שלה. הפיקוח מוגבל, ויש פרצות, וזאת כנראה הסיבה האמתית (גם אם לא פוליטיקלי קורקט להגיד אותה) שעד היום לא אושרה מכירה של חברת ביטוח לסינים. חוששים מהם. גורם שישתלט על חברת ביטוח מקומית - סיני או אחר, עשוי "לשחק" בסכום יחסית קטן ביחס למאות המיליארדים שמנוהלים אצלו, ואף אחד לא יידע.

תדמיינו שבכספי קופת הגמל שלכם רוכשים נכס בלונדון ב-500 מיליון דולר, אבל הנכס הזה שווה 380 מיליון דולר. לא רק שזה אפשרי, זה גם פשוט, וככה אפשר להעביר 120 מיליון דולר לאן שרוצים. הכוח הזה, ויכולת התמרון בכסף גדול, הם חסרי פרופורציה להשקעה הכספית - עלות השליטה בגופים פיננסיים היא כסף קטן לעומת הכספים המנוהלים בהם.

ואם הגופים האלה יוכלו לקנות את עצמם, אז בכלל הם יוכלו לחגוג. הבעלים יוכלו להחזיר לעצמם את רוב ההשקעה דרך רכישות עצמיות - הבעלים רוכש שליטה שנמכרת אחר כך לחברה עצמה, וכך עם השקעה נמוכה שולט בגוף ענק.

אני מודה שזה נשמע קונספירטיבי. אבל תדמיינו שהתהליך הזה מתרחש על פני זמן. לצורך הדוגמה, כל שנה הגוף הזה קונה 15%-20% מהמניות שלו - זה כבר לא דמיוני. וזה עוד בלי קשר לכך שהגוף דרך מכשירי ההשקעה שלו יכול לקנות נתח מהמניות - זו אמנם לא נחשבת רכישה עצמית, אבל אם מתעמקים במהות הרכישה, זה די דומה.

אז אני בטוח שהפיקוח על הבנקים מגביל ויגביל את הרכישות העצמיות של הבנקים, ואני משוכנע שזה יהיה מאוד מבוקר ובהיקף נמוך. אבל, פרצה זו פרצה - והיא קוראת לגנב. 

■ הכותב הוא מרצה לחשבונאות, ניתוח דוחות כספיים והערכות שווי, ויועץ בתחומים אלה. בכל מקרה, אין לראות בכתבות אלה משום עצה ו/או המלצה לרכישה או למכירה של ניירות ערך. כל הפועל בהסתמך על המאמר ו/או על תוכנו, אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו/או הפסד שייגרם לו. 

צרו איתנו קשר *5988