אז יש או אין? על הקשר בין הציפיות האינפלציוניות לבין האינפלציה שמתפתחת בפועל

מהן הציפיות האינפלציוניות, כיצד מודדים אותן והאם יש קשר בינן לבין האינפלציה שמתפתחת בפועל? • מדוע שתיהן התעוררו לאחרונה אחרי עשור של אין-אינפלציה? ואיך המגמה הזו צפויה להתבטא בשוקי המניות והאג"ח • כתבה ראשונה משתיים

צרכנות קמעונית בארה''ב. עלייה בקצב האינפלציה בחודשים האחרונים / צילום: Associated Press, Nam Y. Huh
צרכנות קמעונית בארה''ב. עלייה בקצב האינפלציה בחודשים האחרונים / צילום: Associated Press, Nam Y. Huh

הנושא המרכזי שמטריד את מנוחתם של המשקיעים היום, מעבר לסין, הוא התעוררות האינפלציה בעולם והחשש שהיא תגרום לגל של העלאות ריבית עם השלכות קשות על שוקי המניות ועל שוקי איגרות החוב. אחרי עשור של אינפלציה נמוכה עד אפסית, מתעורר העולם לאינפלציה גבוהה הרבה יותר ומנסה להעריך ממה היא נובעת ולאן היא לוקחת את כלכלת העולם ואת השווקים הפיננסיים.

זה מתחיל בניסיון לאמוד את האינפלציה הצפויה לנו בעתיד. שלושה מקורות עיקריים עומדים לרשותנו לצורך הערכת האינפלציה העתידית: האחד הוא הערכות חזאים שזו עבודתם והתמחותם. אלה הם בדרך כלל כלכלני מקרו של בתי השקעות, חברות ביטוח, בנקים, וכלכלנים עצמאיים. השני: מחלקות המחקר של הבנקים המרכזיים עצמם.
המקור השלישי הוא שוקי איגרות החוב הממשלתיות בעולם. ונסביר.
ברוב שוקי איגרות החוב בעולם נסחרות איגרות חוב הנקובות במטבע המקומי (דולר, אירו, שקל וכו') שאינן צמודות למדד המחירים (בישראל - איגרות חוב שקליות) ולצידן נסחרות איגרות חוב צמודות (בארה"ב למשל, הן נקראות TIPS).

כוחן של הציפיות האינפלציוניות

הפער בתשואה שהן מספקות למשקיעים הן הציפיות האינפלציוניות. למשל, אם איגרת חוב שקלית של ממשלת ישראל מספקת תשואה שנתית של 3% ואיגרת חוב צמודה למדד המחירים של ממשלת ישראל לאותו פרק זמן מספקת תשואה שנתית של 1%, מה שזה אומר הוא שהקונצנזוס של המשקיעים מתכנס לציפיות אינפלציה של כ-2%.

בנקים מרכזיים בכל העולם אמונים בראש ובראשונה על שמירת יציבות המחירים, דהיינו, שלא לאפשר לאינפלציה לצאת מחוץ לתחום מסוים. לרובם יש מה שמכונה יעד אינפלציה והוא נע בדרך כלל סביב 2% נקודתי או כאמצע הטווח כמו בישראל בין 1% ל-3% בשנה. סטייה למעלה מזה, וגם למטה מזה, לא רצויה אלא אם היא זמנית. 2% אינפלציה שנתית נחשבת דבר טוב שכן היא גורמת לצרכנים לצרוך ולעודד בכך את הפעילות הכלכלית. אינפלציה של 5% בשנה היא גרועה כי היא עלולה לייצר עיוותים וגם אי שקט חברתי. גם "אינפלציה" של 2%- בשנה היא גרועה כי היא מבטאת מצב של דיפלציה ופוגעת בפעילות הכלכלית שכן אנשים מעדיפים במצב כזה לחסוך ולא לצרוך מתוך ציפייה להמשך הוזלת מחירי המוצרים והשירותים, מה שמקטין את הייצור, כרוך בפיטורין, בירידה בכוח הקנייה וחוזר חלילה. מעגל מרושע.

הבנקים המרכזיים משתמשים בכל מקורות המידע וההערכות. אלה של החזאים החיצוניים להם, אלה של כלכלני המקרו שלהם עצמם, ולא פחות מזה - אלה של שוק איגרות החוב. ומדוע? כי תורת הכלכלה גורסת שהציפיות האינפלציוניות מזינות את האינפלציה בפועל בחזקת נבואות שמגשימות את עצמן. ומדוע זה הגיוני? כי צרכנים שמאמינים שהאינפלציה בעתיד תהיה גבוהה יותר, ימהרו לרכוש את המוצרים והשירותים שלהם הם נזקקים היום לפני שהמחירים יעלו מחר.

גורמים רבים משפיעים על האינפלציה

כל זה נשמע אכן הגיוני, אבל לא כל מה שנשמע הגיוני הוא גם בהחלט נכון.
אין ראיות חד-משמעיות שהציפיות האינפלציוניות אכן מתממשות, כלומר שהאינפלציה שמתפתחת בפועל תואמת את מה שהציפיות האינפלציוניות משדרות. מתברר שהקביעה הפשטנית הזו מתעלמת מהמורכבות של ההתנהגות האנושית ומקיומם של עוד הרבה גורמים שמשפיעים על האינפלציה היום וישפיעו עליה בעתיד, גורמים שבלתי אפשרי לחזות אותם.

איש, למשל, אינו יודע לומר כיצד תתפתח הקורונה או תחליפיה וכיצד זה ישפיע על האינפלציה, וכנ"ל לגבי עוצמת המשבר האקלימי בשנים הבאות והשפעתו על מחירי האנרגיה ועל ההיצע של מוצרים ושירותים. אז מדוע הבנקים המרכזיים עוקבים בכל זאת בעין בוחנת אחרי הציפיות האינפלציוניות? כי פשוט אין להם משהו אחר להיאחז בו פרט להן ולהערכות כלכלני המקרו.

ובינתיים, יש לנו את האינפלציה בפועל. כאן מדובר כבר בנתונים ידועים ולא בציפיות לנתונים שאינם ידועים. כאן כבר לא יכול להיות ספק שהאינפלציה היא בעלייה, ולא במדינה מסוימת אלא בעולם כולו. כך, למשל, בארה"ב, שיעור האינפלציה השנתית הממוצעת ב-6 שנים שבין 2015 ל-2020 היה כ-2% ובשנת 2021: 2.5%. מדוע זה קורה אחרי עשור של אינפלציה אפסית עד נמוכה? הרי ריבית נמוכה והדפסת כספים מסיבית הייתה גם לפני כן.

התשובה: בעשור הקודם שהתנהל תחת עוצמת הרושם של המשבר הכלכלי העצום של 2008, הבנקים שכמעט פשטו רגל היו תחת הלם ושמרו את הכספים "קרוב לחזה" ומיעטו לספק אשראי מבחינת "מי שנכווה ברותחין נזהר בצוננים". הכספים לא הגיעו למשק. לעומת זאת, בהדפסת הכספים הנוכחית בעת הקורונה הגיעו הכספים ישירות למשקי הבית.

למגפת הקורונה יש השפעה משלה

מעבר לכך, שורה של סיבות מביאות לאינפלציה המתעוררת, הן סיבות שקשורות לביקוש והן סיבות שקשורות לצד ההיצע.
מהצד של הביקוש, משקי הבית קיבלו, כאמור, כסף באופן ישיר מממשלותיהם, ולפחות בחלק מן המדינות ההכנסה הפנויה שלהם גדלה ולא היה להם על מה להוציא אותה בתקופת הסגרים וצמצום השירותים כמו מסעדות, אירוח ותעופה. גם השכר נמצא בעלייה והציבור מבקש לפצות את עצמו על ה"נזירות" שנגזרה עליו בעת שהקורונה נמצאה בשיאה.

כמות הכספים הנזילים שבידי הציבור ותחושת העושר תודות לראלי בשווקים הפיננסיים, עשו ועושים את שלהם, גם בשוקי הנדל"ן. כך, למשל, מחירי הדירות בארה"ב עלו בשנה האחרונה לבדה ב-20% והם גוררים אחריהם בפיגור מסוים (ובמידה מתונה יותר) את מחירי השכירויות. כדאי לציין שמשקל הדיור במדד המחירים לצרכן בארה"ב עומד על כ-33%.

מהצד של ההיצע, הסיבות רבות יותר ומורכבות יותר.
● לא רק הצרכנים מבקשים לפצות את עצמם. גם היצרנים ונותני השירותים שחלקם איבדו הכנסות בתקופה שבה הם היו סגורים, שמחים לעשות זאת, והביקוש הגדל היום מאפשר להם אכן להעלות מחירים.
● הטכנולוגיה ובעיקר כל מה שקשור בעולמות הדיגיטל שהייתה גורם מרסן אינפלציה שכן שירותים רבים דוגמת שימוש באתרים שניתנו בחינם, החלו אחרי שנים רבות לגבות מחיר.
● הגלובליזציה שהביאה להתייעלות הייצור ואפשרה שמירה על יציבות המחירים נפגעה קשה במהלך הקורונה ופחת היתרון היחסי של ההתמחות, וזה התחיל עוד לפני הקורונה עם מלחמת הסחר ומכסי המגן של טראמפ.
● סין חדלה להיות מעבדת הייצור הזולה של העולם וממתנת האינפלציה כפי שהייתה עשרות שנים.
● הרבה עסקים שמספקים שירותים או מוצרים נסגרו בתקופת הקורונה ורמת התחרותיות פחתה.
● "שרשרת האספקה" נפגעה קשות גם עקב סגירת מפעלים, סגרים, והתוצאה - מחסור בחומרי גלם לתעשייה ולחקלאות, נסיקה במחירי התובלה הימית והאווירית, עלייה חדה במחירי האנרגיה וכיו"ב. במונחים כלכליים זה בחזקת זעזוע בהיצע, סוג של כלכלת מחסור.

אז אם הציפיות האינפלציוניות בעלייה, והאינפלציה בפועל גם כן בעלייה, לאן זה מוביל אותנו? האם זו אינפלציה זמנית שתירגע בקרוב, או מגמה שהולכת ללוות אותנו בשנים הקרובות, ואיך היא תשפיע, בתרחישים שונים, על כל מי שמחזיק באיגרות חוב או במניות - על כך בכתבה השנייה.

 
  

מהטבלה ניתן ללמוד שלושה דברים מרכזיים:
1. בכל אחת מן המדינות הייתה עלייה בציפיות האינפלציוניות בשנה האחרונה.
2. הציפיות האינפלציוניות בישראל דומות מאוד לאלו בארה"ב, למרות שהאינפלציה בפועל בארה"ב כפולה מזו שבישראל.
3. הציפיות האינפלציוניות בגרמניה, בדומה לכל המדינות המפותחות באירופה, נמוכות משמעותית מבארה"ב.

הכותב הוא מבעלי בית ההשקעות מיטב דש ויו"ר מיטב דש קרנות נאמנות. אין לראות בכתבה המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/ או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק

צרו איתנו קשר *5988