תחזיות קודרות וסימנים מדאיגים מהעולם: האם הכלכלה הישראלית בדרך למיתון

נתוני הצמיחה המאכזבים של ארה"ב שפורסמו בשבוע שעבר מצביעים כי הכלכלה האמריקאית, לפחות מבחינה טכנית, נכנסה למיתון. גם אם נשים בצד את ההגדרה ה"יבשה" ונניח כי הכלכלה האמריקאית לא במיתון, כפי שמעיד הבנק המרכזי שם שתולה את הסבריו בחוזקו של שוק העבודה - עדיין לא מדובר בחדשות מעודדות.

מעבר לכך, אם מחברים את הנתונים היבשים מארה"ב לתחזית קרן המטבע לכלכלה העולמית, שהונמכה בפעם השלישית תוך פחות משנה בשל האינפלציה הגבוהה מהצפוי ברחבי העולם, ולהיעדר הוודאות בנוגע למלחמה באוקראינה - צריך לתהות לגבי חוסנה של הכלכלה הישראלית.

בדומה לכלכלה האמריקאית, תוצר המשק הישראלי התכווץ ברבעון הראשון של השנה. לכן, השאלה היא האם תמונת המצב בישראל תישאר דומה גם ברבעון השני לאחר שנתוני התוצר בארה"ב החמיצו את התחזיות - והצביעו על התכווצות התוצר?

כדאי לזכור כי התכווצות התוצר בשיעור 1.9% שנרשמה בישראל ברבעון הראשון, הגיעה לאחר צמיחה פנומנלית. בעקבות כך, קשה לדבר כרגע במונחים של מיתון בזמן שממוצע התחזיות מנבא צמיחה של 5% למשק המקומי ב־2022, אך ניתן לעסוק באפשרות להאטה. למה האטה? משום שנשאלת השאלה מדוע שההאטה העולמית תדלג על ישראל? ואם כן, מהם הגורמים לכך?

  

מלבד ההשפעות שמגיעות לישראל מהעולם, הפעולות שנוקט בנק ישראל לריסון האינפלציה, כמו העלאת הריבית ברצף בדומה לבנקים המרכזיים בעולם, עלולות להביא להאטה ולעלייה באבטלה. עם זאת, שיעור האבטלה עמד ביוני על 3.4% - רמת שפל של חמישה עשורים. אלא שההשפעה של העלאות הריבית על הכלכלה הריאלית אמורה להיות מורגשת בטווח של כמה חודשים, ויש שיגידו חצי שנה. אם כך, מה התרחש מאז העלאת הריבית הראשונה השנה בחודש אפריל?

"לפגיעה בכוח הקנייה לוקח יותר זמן"

"ההאטה הכלכלית מהעולם טרם חלחלה לישראל", מציין ויקטור בהר, מנהל המחלקה הכלכלית בבנק הפועלים. "ניתן לראות שהצריכה הפרטית גדלה בקצב איטי יותר בחודשים האחרונים, ובחודש יוני - אפילו הרכישות בכרטיסי אשראי ירדו.

"מנגד, חלה בתקופה זו עלייה חדה ביציאות של ישראלים לחו"ל, ומספר הלינות של ישראלים בבתי מלון בחודש יוני היה גבוה ב־18% מזה של החודש המקביל ב־2019. האינפלציה בישראל נמוכה מזו שבעולם, ולכן לפגיעה בכוח הקנייה לוקח יותר זמן להשפיע על נתוני הפעילות. מה עוד ששוק העבודה הדוק. הצמיחה בישראל ברבעון השני לא צפויה להיות גבוהה, אך כנראה גם לא שלילית כמו בארה"ב".

בהר מעריך כי שני גורמים מרכזיים מאירים את מצבה של ישראל באור חיובי ביחס לארה"ב ולאירופה: הראשון, חוסר התלות במחירי הגז הטבעי, והשני - המצב התקציבי הטוב שמאפשר לממשלה למתן את הפגיעה במשקי הבית, כמו למשל בדרך של הוזלת מחיר הדלק שנכנסה לתוקף וכוללת הפחתה של כחצי שקל במס הבלו.

  

ההאטה העולמית ממתנת את האינפלציה

בזמן שהבנקים המרכזיים מנווטים את דרכם בין אינפלציה לבין מיתון, השפעת ההאטה בעולם על האינפלציה המקומית עשויה להיות חיובית. ההאטה בעולם מרסנת את האינפלציה שמקורה מגורמים מיובאים מהעולם, בהם ירידה מתמשכת במחירי ההובלה ובמחירי הסחורות. זאת, במיוחד לאחר שכוחו של השקל בבלימת עליות המחירים המיובאים נחלש עם היחלשותו של המטבע במחצית השנייה של השנה.

אולם, בהר מסביר כי חלק מההתייקרויות טרם באו לידי ביטוי מלא במדדי המחירים לצרכן - בעקבות מדיניות ממשלתית שבלמה חלק מההתייקרויות, או מלאים שהיו קיימים ואפשרו דחייה של העלאות מחירים.

בה בעת, אחד מסימני המיתון, שדווקא כן מתרחש הן בארה"ב והן בישראל, הוא התנהגות שוקי האג"ח בשתי המדינות, אף שסיכוני המיתון בישראל כיום אינם דומים.

אפשר לראות זאת על פי עקום התשואות (Yield Curve), שמשקף את הפער שבין התשואה שנותנת איגרת החוב הממשלתית לעשר שנים, לבין זו של איגרת החוב הממשלתית לשנתיים.

רבים סבורים כי היפוך עקום התשואות (מצב שבו התשואה לשנתיים עולה על זו לעשר שנים) מאותת על מיתון מתקרב, שכן במרבית המיתונים שהופיעו בעבר קדם להן היפוך שכזה. התשואה על איגרת החוב הישראלית ירדה בתוך שישה שבועות ב־0.9% ל־2.4%, בעוד שהתשואות לשנתיים נסחרות סביב 2%.

כלומר, הכיוון הוא בדרך להשתטחות העקום, שכן ריבית בנק ישראל צפויה להביא לעלייה של התשואות לשנתיים. המשמעות הטכנית של היפוך עקום התשואות, מבחינת השוק, היא כי המחזור הכלכלי (סייקל) העולה של הריבית ייתקל בקשיים, שכן תנאי האשראי ילחצו את הכלכלה - וכך השלב הבא יכלול האטה שתאלץ את הבנק המרכזי להוריד ריבית.

הורדת קצב העלאות הריבית באופק

לאחר שהפד האמריקאי העלה ריבית בקצב החד ביותר מאז שנות השמונים, ויו"ר הפד ג'רום פאוול העלה את האפשרות של האטת קצב העלאות הריבית על מנת לבחון את ההשפעה על האינפלציה - העיניים מופנות כעת לעבר בנק ישראל לקראת הודעת הריבית ב־22 באוגוסט.

מה תהיה החלטת הוועדה המוניטרית לגבי גובה הריבית בהינתן העובדה שקצב האינפלציה בישראל נמוך יותר מזה שבארה"ב? לפי תחזית חטיבת המחקר בבנק ישראל, הריבית בעוד שנה תהיה באזור 2.7%.

הצפי לריבית בישראל בעוד שנה הוא 3%

בהר מסביר כי "מינון עליית הריבית בישראל נמוך מזה של הפד ופער הריביות בין ריבית הפד לריבית בנק ישראל מתרחב, מה שמשקף במידה רבה את האינפלציה הנמוכה יותר בישראל כרגע".

הצפי לריבית בעוד שנה בישראל, לפי שוק ההון, הוא סביב ה־3%. "במועד זה, גובה הריבית בישראל צפוי להיות דומה לזה שבארה"ב, אלא ששם הריבית כבר תהיה במגמת ירידה", סיכם בהר.

בשורה התחתונה, הנתונים היבשים מארה"ב אמנם מצביעים על מיתון, אך עדיין מוקדם להכריע אם אכן תקופה זו תוגדר כך על ידי הגוף בארה"ב שאחראי לקבוע זאת - NBER.

בעת שנתוני המשק המקומי מצביעים כי מצבם של הצרכנים לא הורע משמעותית, ושוק העבודה נותר הדוק - קשה לדבר כעת במונחים של מיתון. ואם בסופו של דבר המשק אכן יגיע לכדי האטה, בגלל רמות הצמיחה הגבוהות, סביר להניח כי יהיה זה מוקדם להכריז על מיתון - גם אם הצמיחה ברבעון השני תהיה שלילית.