אג"ח ממשלתיות ברחבי העולם משדרות מסר אחד: הראלי במניות בדרך לסיומו

צבי סטפק הוא ממייסדי ובעלי מיטב בית השקעות

שוקי המניות בעולם מושכים אליהם בשבועות האחרונים את אור הזרקורים, וזה אך טבעי בהתחשב במלחמה המתמשכת בין ארה"ב וישראל לבין איראן.

השווקים מיטלטלים בתנודתיות גבוהה בין עליות לירידות כאשר המגמה הבסיסית חיובית בסך הכול, אך כל ציוץ של נשיא ארה"ב טראמפ משפיע על הכיוון שלהם. מי שמקבלים הרבה פחות תשומת לב הם שוקי איגרות החוב, שמצוים במגמת ירידה עקבית ושקטה, עד שבימים האחרונים החלו יורדים בעוצמה גדולה יותר.

● תשואות האג"ח בשיא של 28 שנה: איום הדחת רה"מ בבריטניה מטלטל את הכלכלה
● תשכחו כל מה שחשבתם שאתם יודעים: כך באמת ניתן לזהות בועה בשוק המניות

מגמה זו מנוגדת לכל מה ש"לימדו אותנו" - כאילו איגרות החוב משמשות "חוף מבטחים" וגורם מאזן חיובי אל מול הפסדים במניות כשאלו יורדות. כלומר, איגרות החוב הממשלתיות ירדו גם במקביל לירידה במניות, אך גם כאשר המניות עלו.

מדוע זה קורה? נסביר בעזרת כמה מספרים:

● איגרות החוב הדולריות של ארה"ב ל-10 שנים נסחרו כשבוע לפני תחילת המלחמה (בפברואר) בתשואה שנתית לפדיון של 4.07%, ואילו כיום תניב השקעה בהן תשואה שנתית לפדיון של 4.44%.

● איגרות החוב באירו של גרמניה ל-10 שנים נסחרו לפני המלחמה בתשואה שנתית לפדיון של 2.74%, בעוד שהיום ניתן להשיג על ידי השקעה בהן תשואה שנתית לפדיון של 3.1%.

● כך גם לגבי המשקיעים באג"ח ל-10 שנים של ממשלת בריטניה, שהתשואה השנתית לפדיון בהן הייתה 4.43% וכיום היא 5.13%.

● נושא רגיש במיוחד הוא איגרות החוב של ממשלת יפן ל-10 שנים, שתשואתן עלתה מ-2.14% ל-2.57%. הסיבה לרגישות: הן משמשות אצל רבים כמקור לאשראי זול באסטרטגיית Carry - מכירת האיגרות לטובת השקעות במניות.

● ומה ביחס לישראל? באותה עת בפברואר האג"ח הממשלתיות השקליות ל-10 שנים נסחרו בתשואה שנתית לפדיון של 3.96%, וכיום בתשואה של 3.85%. כלומר עלו בניגוד למגמה העולמית.

כלומר, בפרק זמן של כשלושה חודשים נגרם למשקיעים באיגרות ממשלתיות של המדינות הללו הפסד בשיעור ממוצע של כ-4% עד 5%.

הנפט מתדלק את האנומליה

כאמור ניתן היה לצפות דווקא שהכסף שיצא משוקי המניות כאשר אלה ירדו, יגיע ל"חוף המבטחים" של איגרות החוב הממשלתיות, וזה יוביל דווקא לעליות שערים בהן ולא להיפך.

אז מדוע אנחנו רואים תופעה חוצת יבשות של ירידות באג"ח, גם כששוקי המניות ירדו וגם כשחזרו לעלות?

התשובה נעוצה קודם כול בנפט. מחיר ה"זהב השחור" עלה מאז ראשית המלחמה באיראן בכ-50%-60%, תוצאה ישירה של המערכה ופגיעה חמורה בהיצע הנפט לנוכח חסימת מצרי הורמוז. התייקרות הנפט מיתרגמת לעלייה בשיעור האינפלציה, מעבר למחירי הדלק בתחנות התדלוק.

הצפי לעלייה באינפלציה בעולם כולו שינה באחת את הלך הרוח של הבנקים המרכזיים. המחשבה שניתן יהיה להוריד את הריבית, קודם כול בארה"ב, התחלפה בחששות - שלא רק שזה לא יקרה, אלא שככל שתימשך המלחמה ואיתה אולי עליית מחירי הנפט, הריבית עלולה דווקא לעלות.

אומנם בארה"ב, יו"ר הפדרל ריזרב (פד) הנוכחי ג'רום פאוול הרגיע בינתיים את החששות מכך, וגם בישראל כרגע לא צפויה העלאת ריבית, אבל הם בהחלט קיימים לגבי אירופה, בריטניה ויפן.

כל זה מיתרגם לכך שמחירי איגרות החוב, שאינן צמודות למדד המחירים לצרכן, יורדים, בעוד שהתשואה העתידית שהן מעניקות למשקיעים עולה.

והנפט לא לבד. שיבושים בשרשראות האספקה בחומרי גלם ומוצרים מוגמרים אחרים, מוסיפים לחששות הללו מפני עלייה בשיעור האינפלציה.

אם לא די בכך, הרי שמלחמות עולות כסף. ארה"ב מצויה בחובות מצטברים של כ-38 טריליון דולר והמלחמה רק תורמת להגדלתם. זה נכון גם לגבי ישראל, שתקציב הביטחון שלה עולה ויחד איתו גם הגירעון הצפוי לשנת 2026. המשמעות היא שהמדינה תצטרך להנפיק אג"ח בסכומים גדולים יותר כדי לממן את הגירעון הנוסף, וזה עשוי לייצר עוד לחץ על שוק האג"ח, להוביל לירידות שערים ועלייה בתשואות לפדיון.

 צבי סטפק / צילום: איל יצהר

מה פגע באפקט המאזן של איגרות החוב

איך כל זה קשור לשוקי המניות ומשפיע עליהם? לשווקים היו הרבה סיבות לרדת לפני ההתאוששות האחרונה שלהם. רמת התמחור שלהם הייתה "מתוחה", והם כידוע לא אוהבים אי ודאות ברמה גבוהה כזו. מעבר לכך, מה שקורה בשוקי האג"ח מאוד משפיע על התנהגות שוקי המניות לא בהיבט התנהגות יומיומית אלא כמגמה.

כאשר אנחנו מעוניינים לבדוק את האפשרות להשקיע בשוק מניות מסוים, אנו אמורים לבדוק קודם כול את התמחור שלו - שהוא לא רק אבסולוטי אלא גם יחסי. כלומר, מהי כדאיות ההשקעה בשוק המניות הספציפי הזה בהשוואה לכדאיות ההשקעה באלטרנטיבות אחרות.

ומה הן אותן אלטרנטיבות אחרות? קודם כול שוקי מניות אחרים בעולם, שעשויים להיות עדיפים. גם השקעה בנדל"ן לסוגיו יכולה להיות אלטרנטיבה עבור חלק מהמשקיעים, וגם השקעות אחרות שאינן סחירות עשויות לעניין משקיעים אחרים. אך ההשוואה הכי רלוונטית לשוק המניות היא שוקי איגרות החוב הממשלתיות.

המשקיעים מתעלמים מאזהרות על מפנה

תיקי השקעות של גופים מוסדיים ושל משקיעים פרטיים בכל העולם מורכבים מאפיקי השקעה שונים, אך במרכזם נמצאים מניות, איגרות חוב ממשלתיות ואיגרות קונצרניות - בפרופורציות שונות ומשתנות, בהתאם לאופן שבו המשקיעים רואים את הכדאיות היחסית של השקעה בהן.

אם אג"ח ממשלת ארה"ב ל-20 שנים נסחרות בתשואה שנתית לפדיון של כ-5%, המשמעות היא שתוך כ-20 שנה המשקיע יכפיל את השקעתו.

מנגד, מדד S&P 500 נסחר כיום במכפיל רווח עתידי של כ-22, שמשמעו כי המשקיע בו צפוי להכפיל את השקעתו תוך כ-22 שנים.

אז מה עדיף? לכאורה התשובה ברורה: אג"ח ממשלתיות כדאיות יותר להשקעה, כי הן יעניקו תמורה טובה יותר מהמניות, כשהן גם נחשבות כהשקעה הרבה יותר בטוחה. עם זאת, ישנם הגורסים שלנוכח הגירעונות העצומים של מדינות כמו ארה"ב, האיגרות הממשלתיות שלהן כבר חדלו מלשמש "חוף מבטחים".

רמת שערי המניות בארה"ב היא גבוהה - לפי מודל שילר היא אפילו ברמת קיצון. יש לא מעט מומחים בארה"ב שמזהירים מפני מפנה חזק שצפוי בשוק המניות, ובינתיים השוק מתעלם מהאזהרות.

התנהגות שוק איגרות החוב הממשלתיות בימים האחרונים, ובמיוחד אם תימשך, לא מבשרת טובות לאווירת האופוריה שאופפת את שוקי המניות.

אין לראות באמור המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק.