מיזוג פסגות באלטשולר שחם: ההשלכות על התחרות, הבורסה והאקטיביזם המוסדי

חשיפת גלובס את המגעים לרכישת פסגות, שעד 2019 עוד נחשב לבית ההשקעות הגדול והמוביל בישראל, מידי הבעלים שלו קרן אייפקס, על ידי בית ההשקעות שירש אותו ככזה - אלטשולר שחם, עוררה סערה בשוק ההון.

הגם שעדיין מוקדם להתייחס לפסגות כאל חלק מאלטשטולר שחם ולא כאל מתחרה חשוב, הרי שמיזוג של בית ההשקעות השני בגודלו בתוך המתחרה הגדול ביותר תיצור גלי הדף, שישפיעו על שוק ההון כולו: החל מהתנהלות החברות הציבוריות, עבור בהנפקות ועד ליכולת שלהם להשקיע בחברות בבורסה המקומית.

כבר היום נסחרת בבורסה החברה הבת העיקרית של הרוכש הפוטנציאלי, אלטשולר שחם גמל ופנסיה, לפי שווי אדיר של 3.5 מיליארד שקל. השווי הזה ממצב אותה הרבה מעל יתר בתי ההשקעות, ועתה היא על סף הפיכה למתחרה ראש בראש מול חמש קבוצות הביטוח הגדולות, וכחלק מהן. וזאת, בעוד שהרוכש הפוטנציאלי האחר, רון ויסברג, עדיין בתמונה ומעוניין ברכישת פסגות עם קבוצת משקיעים זרה שהוא מגבש.

העסקה במסגרתה אלטשולר שחם רוכש את פסגות אינה עוד עסקה בשוק ההון, אלא ה-עסקה בהא הידיעה. אבל זו גם לא עסקה ברורה מאליה.

לצד הצורך של שני הצדדים להגיע להסכמות ביניהם ולחתום על הסכם מפורט, יהיה עליהם לצלוח שורת רגולטורים, החל מרשות שוק ההון, שמפקחת על שוק החיסכון לטווח ארוך (שהוא עסק ליבה של שני הגופים), דרך רשות ניירות ערך שמפקחת על שוק החיסכון לטווח קצר (שהוא תחום פעילות חשוב לשניים, אך כנראה מהווה שיקול משני בעסקה עבור אלטשולר שחם), ועד לרשות התחרות שאמונה על קידום התחרות במשק. ייתכן שגם הבורסה עצמה היא מעין רגולטור תחת רשות ניירות ערך, ביחס לחברים בה.

תחרות - מול הביטוח ולטובת הצרכנים 

סביר שרשות שוק ההון תדרוש מהצדדים שורה של התאמות בנכסים ובפעילויות שיעברו ידים, על מנת שהיא תאשר את העסקה, אם בכלל. הרשות רואה בבתי ההשקעות ובחברות הביטוח כתחרות מלאה לקבוצות הביטוח. כך, ייתכן שמיזוג הגמל והפנסיה של שני בתי ההשקעות לא בהכרח יסמן עבור רשות שוק ההון אובדן אחד משלישיית השחקנים הגדולים בשוק, אלא יציאה של מתחרה וחיזוק של אחד מבין 8-9 שחקנים גדולים ותחרותיים. מה גם שבפסגות אין מנכ"ל "מלא" בבית ההשקעות ובחברת הגמל והפנסיה שלו.

פעם רשות שוק ההון כנראה לא תהיה המשוכה הגבוהה הבלעדית. נשאלת השאלה האם רשות התחרות תחזור על מה שעשתה לאחרונה בבנקאות. בספטמבר האחרון מוזג בנק אגוד, הבנק השישי בגודלו במערכת הבנקאית בבנק מזרחי טפחות, הבנק השלישי בגודלו בשוק הבנקאות. הפיקוח על הבנקים תמך מאוד במיזוג הזה, אך רשות התחרות אסרה על קיומו. זאת, למרות שגם לאחר המיזוג מזרחי טפחות נותר השחקן השלישי בגודלו בבנקאות, אחרי שני ענקים שהמדינה עצמה מחפשת להגביר את התחרות בהם - הפועלים ולאומי.

רשות התחרות התנגדה להוצאת אגוד מהמשחק כבנק עצמאי, אלא שהעמדה של רשות התחרות בנוגע לאגוד אותגרה בבית הדין לתחרות, שם הרשות ספגה מפלה משפטית כשביהמ"ש בשבתו כביה"ד לתחרות תמך בעמדה המנוגדת. לפרשה הזאת אפשר להוסיף גם, שכבר היו מיזוגים דומים בבתי ההשקעות, בעיקר זה של מיטב ושל דש איפקס.

פחות יד בשוק ההון ויותר יציאה לחו"ל

לחיבור הזה יהיה ההשפעות האדירות על שוק ההון. מיזוג של שני הגופים ייצור גוף שמנהל סדר גודל של כ-300 מיליארד שקל וזה אומר שהם יוגבלו הרבה יותר ביכולת להחזיק במניות רבות, דבר שיגרום להם ללכת לחו"ל עוד יותר מאשר היום (וכבר היום אלטשולר שחם משקיע הרבה בחו"ל).

זה גם אומר פחות דעה עצמאית בשוק ההון, פחות יד באסיפות כלליות - שם יש לפסגות קול - לעתים ייחודי ורם בהיבטים של ממשל תאגידי ואקטיביזם מוסדי, ופחות נותן אשראי לא סחיר. זה אומר גם פחות יד רוכשת בהנפקות. לכל אלה תהיה השפעה על מחזורי המסחר והנזילות בשוק ההון המקומי, שגם ככה קטן על שני הגופים האלה, כשהם עדיין נפרדים.

בנוסף, אם אלטשולר שחם ירכשו את פסגות הם יקלטו את הנכסים בפעילויות ובצוותים קיימים, ויפעלו ליעילות. כלומר, מיזוג בבית ההשקעות המתחרה כנראה יהיה חדשות רעות עבור רבים מעובדי פסגות, שכנראה מעדיפים רכישה על ידי גוף שיזדקק לעובדים.

מהצד השני בחינת התשואות לאורך זמן עשויה לרמוז שמיזוג הוא חדשות טובות ללקוחותיו, וזה יכול להביא לחזק את פסגות, שחווה פדיונות ערים. מה גם שהתחרות של אלטשולר שחם היא גם מול הראל, הפניקס שתתחזק עם רכישת הלמן אלדובי, כלל ביטוח, מנורה מבטחים ומגדל - ולא רק מול מיטב דש ויתר בתי ההשקעות, שלכאורה יאבדו גובה וכוח מול אלטשולר שחם, אבל מנגד יהיו זריזים ממנו בהרבה בשוק המקומי.

ועוד היבט: לאורך השנים רוב רכישות קרנות הנאמנות התבררו כטעות עבור הרוכש. זה קרה גם לאלטשולר שחם שרכש קרנות ממנורה מבטחים. כמו כן, המנטליות הניהולית בשוק קרנות הנאמנות של אלטשולר שחם שונה מהותית מזו של פסגות. לא נופתע אם אלטשולר שחם ירכשו את הקרנות הללו בגלל שלאייפקס חשוב למכור הכול במכה אחת, אבל יפעל להעברתן לצד שלישי - דבר שגם יעזור מול הרשויות.