טרנד ה-SPAC מתדלק את האופוריה בשווקים – וזה עלול להסתיים במפח נפש

קדחת המיזוגים עם חברות הארנק מתדלקת את האופוריה הקיימת בשווקים ממילא, ומסתמן כי בינתיים הרגולטורים מסתפקים בהצהרות והגבלות שלא מצליחות לצנן את ההתלהבות הגואה בשוק

השקעות ספאק / צילום: Shutterstock
השקעות ספאק / צילום: Shutterstock

השנה החולפת בשווקים סיפקה תסריט שכנראה גם טובי המוחות לא היו יכולים ליצור. אם בתחילה היה נראה כי התפרצות מגפת הקורונה והקריסה שבאה בעקבותיה בשווקים גוררות את הכלכלה העולמית לתקופה רדופת מהמורות, הסערה דעכה תוך מהרה, במה שהסתמן כמעבר חד מסנטימנט פסימי להתרוממות רוח. השווקים הפיננסיים נהנו מחידוש זרימת הכספים, גם נוכח צעדי התמיכה הכלכליים של הבנקים המרכזיים בעולם, באקט שסיפק רוח גבית למדדים המובילים מסביב לעולם לנפץ שיאים בזה אחר זה.

בתמיכת האווירה החיובית ששררה בשוק החלה גם קדחת הנפקות של חברות ממגזרי פעילות שונים, בראשם סקטור הטכנולוגיה, שלמעשה הכתירו את 2020 כשנת שיא בהנפקות. עד שהגיעה 2021. השנה הנוכחית מאותתת כי אם חשבנו שהשנה הקודמת הייתה לוהטת בשוק ההנפקות, כנראה שזה רק היה קדימון לעתיד לבוא.

את גל ההנפקות חסר התקדים מאז תחילת השנה הנוכחית יש לייחס גם, ואולי בעיקר, לטרנד שתפס תאוצה ומאפשר לחברה פרטית שרוצה להנפיק עצמה ולהפוך לציבורית להתמזג עם חברת SPAC. למעשה, מדובר בתהליך מזורז החוסך לחברה המנפיקה את כל שרשרת ההליך המסורתי (IPO) הכולל בין היתר עמידה בהוראות והגבלות הרשות לניירות ערך לרבות אחריות משפטית, פרסום תשקיף לציבור, רוד שואו מול הגופים המוסדיים והרשימה עוד ארוכה.

אותן חברות SPAC (Special Purpose Acquisition Company) הן חברות ציבוריות ללא ליבה עסקית המגייסות כסף מציבור המשקיעים במטרה לרכוש חברה כלשהי תוך פרק זמן קצוב, לרוב שנתיים, או שיידרשו להחזיר את הכסף לאותם המשקיעים. כמו-כן, עסקת המיזוג עם החברה הפרטית כפופה לאישור בעלי המניות.

אלא שכאן גם נעוצה הבעיה. כאמור, לחברת ספאק ישנו דד-ליין לביצוע המיזוג ולכן היזמים, הנהנים לרוב מעמלות שמנות ביותר, עשויים להיות מונעים מתוך מוטיבציה עליונה להשלמת התהליך במסגרת הזמן ובכל תרחיש. כלומר, אותם יזמי ספאקים עשויים לחזר גם אחר חברות מטרה שאינן ניצבות בשלב מתאים במחזור חייהן לביצוע הנפקה - הבשלות מבחינת ניהול החברה, הסטנדרטים, גיבוש מלא של המוצר וכיוצא בזה, אינם עומדים בקנה אחד עם רצון שני הצדדים להנפיק. כמובן שבמקרה כזה התוצאה עשויה להיות עגומה והתשלום על האכזבה מביצועי החברה ומיכולתה להתפתח, יוגש למשקיעים.

אבל זהו רק היבט בודד מתוך מכלול הבעיות של אחד הטרנדים המסוכנים של השנים האחרונות. כאמור, הערכות השווי המנופחות, דחיפת המחירים מעלה ופרסום תחזיות אופטימיות מדי של חלק מהחברות המתמזגות הם אינטרס מובהק של יזמי הספאקים. למעשה, מכיוון שהכסף נזיל ונגיש לאותן החברות, כך כנראה גם הקלות לייצר מצג של עתיד ורוד.

נורות האזהרה כבר מהבהבות

המסוכנות הזו לא חלפה מעיניה של הרשות לניירות ערך בישראל שהשכילה להבין כי צונאמי ההנפקות במתכונת ה-SPAC עשוי לשטוף בקרוב מאוד גם את השוק המקומי וגיבשה מנגנון מגביל יותר ביחס לזה שקבע ה-SEC (מקבילתה של הרשות בארה"ב). כך לדוגמה, מלבד מסגרת זמן קצובה של שנתיים לאיתור חברת המטרה, המודל קובע בין היתר כי הכנסת הפעילות תהיה בשווי של 80% לפחות מסכום הגיוס.

לצד זאת, ההיקף הגיוס המינימלי יעמוד על 400 מיליון שקל לצד השקעה מצד היזם החל מ-40 מיליון שקל; השתתפות גופים מוסדיים בשיעור מינימלי של 70% מהיקף ההנפקה; איסור על היזם לקחת הלוואה לצורך ההנפקה ולמשכן את תמורתה או את המניות שיתקבלו בעתיד ; על מניות היזם תוטל חסימה עד הכנסת פעילות וחסימה חלקית למשך שישה חודשים לאחר מכן, וכמו-כן נקבע כי היזם לא יקבל תגמולים עד הכנסת הפעילות, והתקרה לדמי ההצלחה תחושב בעד 10% מההון.

ועל אף הגבלות אלה, ספק אם זה מה שנדרש כדי לבלום את הטרנד הסוחף. אם נסתכל על המספרים מאחורי הנפקות הספאק בארה"ב אפשר לקבל אינדיקציה על עוצמתו של ההייפ בתחום. כך, מהיקף של 59 הנפקות ספאק בסכום מצטבר של כ-13.5 מיליארד דולר בלבד בשנת 2019, זינקו מספר ההנפקות ל-248 במהלך 2020 בסך של כ-80 מיליארד דולר. השיא נשבר עוד בטרם הגענו למחצית השנה הנוכחית עם מעל ל-300 הנפקות ספאק.

נתונים אלו אמורים להטריד כל אחד, ובייחוד את הרגולטורים, מפני יצרני בועה חדשים. זה גם עשוי להסביר את האזהרה ששיגרו לאחרונה ב-SEC מפני תחזיות אופטימיות מדי המפורסמות על-ידי חלק מהחברות המתמזגות באמצעות SPAC.

לסיכומו של עניין , גל ההנפקות החריג בהיקפו עשוי היה לשקף יציאה ממשבר הקורונה, פריחתו המחודשת של המשק וחזרה לפעילות כלכלית מואצת, אלא שהפעם ייתכן וזה לא בהכרח המקרה. טרנד מיזוגי ה-SPAC מעלה את השאלה האם חלק בלתי מבוטל מהחברות רוכבות על המומנטום החיובי ומנצלות את ההזדמנות יוצאת הדופן במטרה להנפיק בזריזות ובעלויות נמוכות, לזכות בגישה לצינור מימון זול ומעל הכל - לקבל שוויים מוגזמים ביחס להערכות וכאלו שלא מצדיקים למעשה את ביצועי החברה. נראה כי נורות האזהרה בנוגע למגמה המסוכנת כבר מהבהבות וכעת זו העת של הרגולטורים להוכיח שיש ביכולתם לבלום, או לפחות להאט, את אחד הטרנדים המסוכנים של השנים האחרונות.

** הכותב הוא מנכ"ל ומייסד חברת קרני פמילי אופיס.

צרו איתנו קשר *5988