אינפלציה | פרשנות

השאלה שמטרידה את הכלכלנים הבכירים בעולם ותשפיע גם עלינו: האם האינפלציה היא זמנית בלבד?

בכירי הבנקים המרכזיים בעולם עסוקים בוויכוח האם האינפלציה היא תופעה חולפת שתעלם יחד עם הקורונה, או שאנו עדים לשינוי עומק בכלכלה • התשובה תעצב את מדיניות הריבית של הפד, שתשפיע על העולם וכמובן גם על בנק ישראל

יו''ר הפד ג'רום פאוול (מימין) ולאל בריינארד, חברת מועצת הנגידים של הפד / צילום: Reuters, Ann Saphir
יו''ר הפד ג'רום פאוול (מימין) ולאל בריינארד, חברת מועצת הנגידים של הפד / צילום: Reuters, Ann Saphir

רק בגלל שכלכלנים צעירים לא חוו מימיהם אינפלציה גבוהה, זה לא אומר שהם לא צריכים להתייחס אליה בתור אפשרות אמיתית. זאת הייתה האזהרה שהציע פרופ' לארי סאמרס, מי שהיה שר האוצר של ארה"ב בתקופת הנשיא קלינטון ויועצו הבכיר של הנשיא אובמה, כשהתארח בכנס מכון אהרן במרכז הבינתחומי הרצליה, בחודש יוני השנה.

סאמרס סיפר שם שכשהיה כלכלן צעיר, בשנות ה-80, נושאים מימי השפל הגדול, כמו איך להתמודד עם "מלכודת נזילות", נראו לו כמו תרגיל היסטורי שלא רלוונטי לימינו. 30 שנה מאוחר יותר, ב-2008, זה הפך לנושא הבוער ביותר על סדר היום. "אני טעיתי", הודה סאמרס, והציע לכלכלנים בשנות ה-30 וה-40 שלהם להיזהר מאותה טעות. זה שהאינפלציה הגבוהה שייכת לעבר, לא אומר שהיא לא תחזור.

ארבעה חודשים מאוחר יותר, והאינפלציה בארה"ב, שהגיעה בסוף אוגוסט לקצב שנתי של 3.6%, הפכה לנושא בוער העומד בלב סדר היום הכלכלי. השאלה הגדולה היא האם אנחנו אכן נמצאים בפתח זינוק מתמשך באינפלציה, או ברגע של עלייה חולפת במחירים, שתתהפך בקרוב. השאלה הזאת תשפיע באופן מכריע על מדיניות הריבית של הפדרל ריזרב האמריקאי, שלמעשה מכתיבה במידה רבה את סדר היום לשאר העולם, כולל בנק ישראל. יותר מכך, בבנקים המרכזיים שוב חוזרים לדון בשאלות בסיסיות, כמו האם אנחנו בכלל מבינים את הדינמיקה שמביאה לאינפלציה.

אולי זה רק משבר קטן וזה חולף

אז האם הזינוק באינפלציה, שנרשם ברוב הכלכלות המתקדמות אבל במיוחד בארה"ב, הוא חולף או לא? בצד ה"יוני" של הוויכוח אפשר למצוא למשל את לאל בריינארד, חברת מועצת הנגידים של הפד, שהסבירה בנאום שנשאה בשבוע שעבר שהאינפלציה הגבוהה שנרשמת לאחרונה נובעת משיבושים שקשורים לקורונה, ויחלפו בעתיד הלא רחוק מדי, ולכן סביר שהאינפלציה הגבוהה הנוכחית היא "חולפת". הזינוק במחירי המכוניות המשומשות בארה"ב, למשל, כבר נבלם.

ומעבר לזה, המשיכה בריינארד, בחצי שנה האחרונה האינפלציה אומנם הייתה גבוהה יותר מ-2%, היעד שהציב לה הפד. אבל צריך לזכור שלפני זה, האינפלציה בארה"ב נתקעה מתחת ל-2% במשך 25 שנה. מבחינתה, יש סיבות טובות להניח שכשהמגפה תחלוף נשוב לאותם גורמים מבניים שגרמו לאינפלציה להישאר נמוכה.

הניתוח הזה משמעותי במיוחד לאור העובדה שבריינארד נחשבת למועמדת אפשרית להחליף את יו"ר הפד הנוכחי, ג'רום פאוול, אם כהונתו לא תוארך בסוף ינואר הקרוב.

במחנה ה"ניצי" יותר אפשר למצוא למשל את ג'ים בולארד, נשיא הבנק הפדרלי של סנט לואיס, שהזהיר השבוע שהוא מזהה שינוי מנטליות בכלכלה האמריקאית. אם בעבר עסקים חששו להעלות מחירים ולאבד לקוחות, היום הם מרגישים "שהם פשוט יכולים לגלגל בקלות את המחירים הגבוהים ללקוחות שלהם". במילים אחרות, יש כאן סכר שנפרץ.

בולארד חושב שהאינפלציה הגבוהה עשויה להתמשך גם לאורך שנת 2022, והיה רוצה שהפד ייצור לעצמו בהקדם מרווח תמרון להעלאת רבית. החל מינואר, בולארד יצטרף ל"ועדת השווקים הפתוחים", שקובעת את מדיניות הפד. יהיה לו מה להגיד בעניין.

האזהרה של רוביני: הבנקים לא יזדרזו להגיב

זה ויכוח עתיר סיכונים, וחשוב להבין נכון את הדינמיקה שהביאה לעלייה הנוכחית במחירים: האם היא נובעת מגורמים כמו מחסור בשבבים, או מחסור באנרגיה בסין, כלומר מקשיי אספקה עולמיים, או שהיא נובעת ממדיניות הריבית הנמוכה של הפד. חשוב לא לבלבל בין הדברים.

כך מסביר למשל פרופ' ארין דובה, מכלכלני העבודה הבולטים בארה"ב. מבחינתו, קיימת אפשרות אמיתית לחזרה לתעסוקה מלאה באמריקה בשנה הבאה - אם המדיניות הכלכלית תמשיך לתמוך בהתאוששות. לדעתו, היא לא הגורם העיקרי לעליות המחירים.

גם כאן יש צד שני לוויכוח, ובו ניצב פרופ' נוריאל רוביני, רואה השחורות הידוע. רוביני מזהיר מתרחיש שבו וריאנט הדלתא ידעך, הפקקים בשרשראות האספקה ישתחררו, ואז יתברר שהאינפלציה דווקא כן נובעת מכך שהכלכלה "התחממה" יתר על המידה, בין היתר באדיבות הסיוע הנדיב של הממשלות והבנקים המרכזיים. במקרה כזה, הסכנה מבחינתו היא שהבנקאים המרכזיים "ישתפנו" ועדיין לא ימהרו להגיב ולבלום את הזינוק באינפלציה.

הלקח של פאוול: להימנע מהערכת חסר

מי שעדיין ניצב מאחורי ההגה הוא יו"ר הפד פאוול, שחווה לאחרונה תקופה לא קלה, בין היתר בגלל שערוריית מסחר במניות של בכירים בפד. השבוע הכריזה הסנאטורית הדמוקרטית אליזבת וורן שפאוול נכשל כמנהיג, והובילה את דוברות הבית הלבן להכריז שהנשיא ביידן סומך על פאוול. כשאתה נזקק להצהרות תמיכה כאלה, מצבך לא משהו.

נכון לעכשיו, בכל מקרה, פאוול דבק במדיניות שאימץ הפד בתקופתו, ולפיה הבנק המרכזי לא ימהר להעלות ריבית, על מנת לאפשר להתאוששות הכלכלית לצבור תאוצה. זה נכון שבאופן "מתסכל", האינפלציה ממשיכה להיות גבוהה לתקופה ממושכת יותר מהצפוי. אבל הנחת העבודה, כך הסביר בהופעות פומביות בשבוע שעבר, היא שהאינפלציה תתחיל לרדת בשנה הבאה, ולכן הפד לא יצטרך לבחור בין הורדת האבטלה (על ידי הישארות בריבית נמוכה) להשתלטות על האינפלציה (על ידי העלאת ריבית מהירה יותר).

הדיון הזה רלוונטי לישראל, כאמור, פשוט בגלל שהחלטות הריבית בארה"ב משפיעות על מרחב התמרון של בנק ישראל. אבל בדברים שנשא פאוול, בכנס של הבנק המרכזי האירופי, הסתתר עוד לקח חשוב. כמעט בכל מחזור גאות ושפל כלכלי, פאוול הסביר, "אנחנו נוטים להעריך בחסר את הנזק, ואת התגובה שנדרשת". לדבריו, הפעם הפד הצליח להימנע מכך.

זה לקח שעשוי להיות רלוונטי גם לקובעי המדיניות בישראל, כולל שר האוצר ליברמן, שהשבוע המעיט בחשיבות נתוני האבטלה בהופעתו בוועדת הכספים, והעדיף לדבר על ממדי הכלכלה השחורה. למרות החזרה לצמיחה, ושלל הנתונים המעודדים, צריך להיזהר לא להעריך בחסר את עוצמת הנזק הכלכלי של משבר הקורונה, לפני שהוא באמת חולף.

צרו איתנו קשר *5988