רוסיה | ניתוח

100 מיליון הדולר שהפילו את מוסקבה: כל מה שכדאי לדעת על פשיטת הרגל של רוסיה

לראשונה מאז המהפכה הבולשביקית, נושי חוב ממשלתי רוסי לא קיבלו את תשלומי הריביות שהובטחו להם, זאת למרות מאבק של מוסקבה לנסות ולהעביר את הכסף •  המשמעות: רוסיה נכנסה למצב של "חדלת פירעון" לאחר שהסנקציות המערביות שהוטלו עליה בעקבות הפלישה לאוקראינה, מנעו ממנה להעביר כ-100 מיליון דולר לנושים • בעלי החוב צפויים לחכות לפני שיגישו תביעות לסילוקו

נשיא רוסיה ולדימיר פוטין, ונגידת הבנק הרוסי,  אלווירה נביולינה / צילום: Reuters, RIA Novosti
נשיא רוסיה ולדימיר פוטין, ונגידת הבנק הרוסי, אלווירה נביולינה / צילום: Reuters, RIA Novosti

מזה ארבעה חודשים מאז שהחלה במלחמה נגד אוקראינה, נאבקת רוסיה כדי להתחמק מההגדרה הרשמית שלה כמדינה "פושטת רגל". היא חזרה בה ברגע האחרון מאיומים שלה לשלם את החוב ברובלים ולא במטבע זר, הושיטה יד עמוק אל תוך כיסי המט"ח של הבנק המרכזי שלה ואף יצרה חקיקת חירום, שתאפשר לנושים לקבל את כספם ברובלים לחשבונות נאמנות, אך כל זה לא עזר לה. בלילה שבין ראשון לשני פגה "תקופת החסד", שבמסגרתה הייתה רוסיה עוד יכולה להעביר את תשלומי הריבית על האג"ח שלה, וסוכנויות הדירוג בדרך להגדיר אותה כ"חדלת פירעון".

בהתייחסות ראשונה אמרה נגידת הבנק המרכזי הרוסי אלווירה נביולינה בתגובה כי "לא יהיו השלכות מיידיות" למצב של חדלות־פרעון, והבהירה כי הבנק עדיין יכול לשלם את החוב הפנימי שלו, כלומר תשואות וקרן על אג"ח המוחזק על ידי תושבי רוסיה.

הסיבה לפשיטת הרגל היא טכנית בלבד. לרוסיה יש עדיין מאות מיליארדי אירו ודולר בעתודות מטבע, ומיליארדים נוספים בהכנסות שוטפות ממכירת גז לאירופה, והיא גם הביעה נכונות להמשיך ולשלם את החוב הזר שלה למי שרכש ממנה אג"ח ממשלתיות. המצב כיום אינו דומה לפעם הקודמת - והיחידה - שבה נרשם אירוע דומה ברוסיה, כאשר בתום המהפכה הבולשביקית ב־1918 התכחש מנהיג רוסיה דאז, ולדימיר איליץ' לנין, להחזיר את החובות הזרים של רוסיה הצארית, שעל חורבותיה הוקמה ברית המועצות.

אבל כחלק מהסנקציות הבינלאומיות על המדינה, בתגובה לפלישה לאוקראינה ולמעשי הזוועה של הצבא הרוסי, נמנע מהגוף הרוסי האחראי להעברת תשלומי הריבית והקרן על החוב הממשלתי שלה (NSD) לשגר את הכסף בפועל לנושים במערב דרך מוסדות פיננסיים מערביים. הממשל האמריקאי, בתיאום עם האיחוד האירופי, איפשרו את הדבר רק עד סוף מאי, ואז סגרו את הפירצה שהייתה קיימת בסנקציות כדי לאסור זאת באופן כולל.

למה עכשיו? מה ההשלכות? ומה הצעד הבא?

ההגדרה החריגה של רוסיה כמדינה "חדלת פירעון" דה־פקטו מעלה מספר שאלות לגבי הדרך שהובילה אותה לשם, המשמעויות וההשלכות בהווה ובעתיד.

מדוע רוסיה נכנסה עכשיו למצב של "חדלות פירעון"? 
לרוסיה יש חוב זר של כ־40 מיליארד דולר. מחציתו מוחזקים על ידי נושים מחוץ למדינה. חלק ממנו הוא באגרות חוב שהתשואות עליהן אמורות להיות משולמות בדולרים ובאירו. כחלק מהתשובה של המערב לפלישה לאוקראינה, בסוף מאי ארה"ב והאיחוד האירופי מנעו מהמוסדות הפיננסים ברוסיה להעביר תשלומים דרך מוסדות פיננסיים מערביים, כך שהנושים אינם יכולים לקבל את התשואות על האג"חים שרכשו.

כך, תשלום של 100 מיליון דולר כתשואה על שתי סדרות אג"ח לא הועבר ב־27 במאי. ב־27 ביוני פגה "תקופת החסד" של 30 הימים המקובלים. המשמעות: רוסיה לא שילמה את חובותיה ונמצאת במצב רשמי של "חדלות פירעון".

מה טוענים הרוסים? 
הרוסים אומרים כי מדובר ב"פשיטת רגל מלאכותית" וכי הם מוכנים לשלם את החוב בכל מטבע, באירו ובדולר אם יתאפשר להם, וכמובן ברובלים. הם מאשימים "פורס מאז'ור" באי־התשלום, וטוענים כי הם עומדים בהתחייבויותיהם.

לרוסיה יש עתודות מט"ח של מאות מיליארדים, והיא מרוויחה כמיליארד דולר ביום רק מיצוא אנרגיה, גם בימים אלה. במערב טוענים מנגד כי פשיטת הרגל אכן נגרמה מהסנקציות, אך אלא הוטלו בשל החלטתה של רוסיה לצאת למלחמה נגד אוקראינה, כך שהאחריות היא על מוסקבה.

מה ההשלכות של הגדרת רוסיה כ"פושטת רגל"?
לכאורה, ועדה מיוחדת של סוכנויות דירוג ובנקים בינלאומיים יכולה להגדיר את רוסיה כעת כפושטת רגל ולהתחיל תהליך שבו יהיה על המדינה להשיב את כל החוב הזר שלה, כ־20 מיליארד דולר. גם התאגדות של כרבע מהנושים יכולה להוביל למצב דומה. הדבר יפתח דיון משפטי שיחל בסוגיה היכן יתקיים ההליך - ברוסיה או במערב. לנושים יש שלוש שנים להגיש תביעות להשבת החוב מהרגע שבו המדינה מוגדרת כ"חדלת פירעון". מדובר בהליך משפטי סבוך, אך קרן המטבע הבינלאומית הבהירה כי "אין סיכון מערכתי" לכלכלה הגלובלית אפילו אם כל החובות ייחשבו כאבודים.

מה יהיה הצעד הבא של בעלי החוב?
לפי רוב הציפיות, הנושים במערב, ובעיקר קרנות שהשקיעו בשווקים מתפתחים ובנקים, ימתינו להקלה אפשרית של הסנקציות הבינלאומיות על רוסיה, אם המלחמה תסתיים. "רוב בעלי האג"ח ימשיכו בגישת 'לחכות ולראות'", מעריך אנליסט ממכון המחקר היפני Nomura. גם כעת ניתן לרכוש אג"ח רוסיות בתשואה אסטרונומית, של 20 סנט לדולר. האלטרנטיבה היא הליך משפטי מסובך.

האם רוסיה פשטה רגל בפעם האחרונה ב־1998 או ב־1918?
רוב כלי התקשורת הזכירו ביממה האחרונה כי מדובר בחדלות פירעון של חוב זר לראשונה מאז המהפכה הבולשביקית. על רקע הקמתה של ברית המועצות, הכריז מנהיג המהפכה הבולשביקית, ולדימיר לנין, על התכחשות כללית לחובות של האימפריה הצארית הרוסית למערב.

ב־1998 נרשמה חדלות פירעון לחוב הפנימי של המדינה, שגרם לקריסה כלכלית ולחילוץ בשווי יותר מ־22 מיליארד דולר על ידי קרן המטבע הבינלאומית. אז, המדינה הקפיאה את החוב הזר שלה, אולם שילמה אותו לאחר מכן. בכל מקרה, המצב הנוכחי משקף את הבידוד של המדינה מהשווקים הפיננסיים העולמיים, שנשלטים כעת על ידי ארה"ב בסיוע האיחוד האירופי ובריטניה.

בסך הכל 100 מיליון דולר

התוצאה היא שתשלומי ריבית בערך צנוע יחסית של 100 מיליון דולר, שהיו אמורים להיות מועברים בדולר ובאירו כתשואה על שתי סדרות אג"ח רוסיות, אינם יכולים להגיע לבעלי החוב. התשלום המקורי היה אמור להתבצע ב־27 במאי, ותקופת החסד המקובלת של 30 יום הציבה את ה־27 ביוני כתאריך האחרון בהחלט לתשלום. הרוסים אומרים כי ה־NSD העביר את הכספים כרגיל, בדולרים ובאירו, אך הם לא הועברו הלאה. מוקדם בבוקר (בין יום ראשון לשני), דיווחו כמה נושים בטייוואן שהם לא קיבלו את התשלומים, ולכן אנליסטים וחברות השקעה העריכו כי רוסיה נמצאת דה-פקטו ב"חדלות פירעון".

לרוסיה יש חוב זר בשווי של כ־40 מיליארד דולר ב־15 סדרות של אג"חים הנקובות בדולר או באירו. מחצית מהחוב מוחזקת על ידי בנקים רוסים, ומחצית על ידי מוסדות פיננסיים, קרנות השקעה ומשקיעים מחוץ למדינה. מתוך 15 הסדרות, שש מהן מכילות פסקה משפטית המאפשרת לשלם את התשואה ברובלים. שתי אגרות החוב שהתשלום עליהן בשווי 100 מיליון דולר לא הועבר - לא מכילות את הפסקה הזו.

סוכנויות הדירוג - שהן אחד מהגורמים בעלי הסמכות להכריז על מדינה כ"פושטת רגל" - הבהירו כי כל חריגה מאופן התשלום הרגיל באמצעות מוסדות פיננסיים כמו "Euroclear" הממוקם בבלגיה, תיחשב כאי־תשלום של החוב. Euroclear סירבה למסור אם קיבלה תשלום רוסי בימים האחרונים, אך הבהירה שהיא "מצייתת לכל הסנקציות הבינלאומיות" שהוטלו על המדינה.

תשלום ברובלים לפי שער מלאכותי

עד לאחרונה, הרוסים נלחמו נגד עצם ההכרח לשלם בדולרים ובאירו. המדינה טענה שבמסגרת הסנקציות הבינלאומיות "הוקפאו" יתרות המט"ח האדירות שלה בבנקים זרים, כך שהיא נאלצת להעביר את התשלום ברובלים לפי שער מלאכותי, שנקבע על ידי הממשלה. סוכנויות הדירוג סירבו לקבל את ההסבר. לפני כחודשיים, בתום תקופת חסד על תשלום נחוץ של 117 מיליון דולר, התקפלה רוסיה ברגע האחרון והסכימה להעביר את הכספים מתוך יתרות המט"ח שלה עצמה. אבל אפשרות זאת, כאמור, בוטלה בסוף מאי, והרוסים מצאו את עצמם בחודש האחרון בפני חוסר יכולת טכני לשלם את החובות הבינלאומיים שלהם.

בניסיון של הרגע האחרון, חתם לפני כשבוע נשיא רוסיה ולדימיר פוטין על צו המאפשר לשלם את הריביות ברובלים לחשבונות בנק שיוחזקו בנאמנות, ורוסיה הבטיחה לאפשר המרה עתידית של הרובלים הללו לדולרים ולאירו כך שיהלמו את תשלומי הריבית הנחוצים. ואולם, לא בטוח שהדבר יהיה אפשרי מבחינה פיננסית, בעקבות החרם המעשי על רובלים ועל הבנק המרכזי הרוסי שהטיל המערב, וזו סיבה נוספת לכך שתסריט "חדלות פירעון" רוסית מתממש.

במצב עניינים רגיל, הגדרה כזו היתה שולחת את הרובל לצלילה מול הדולר ומדירה את המדינה באופן קבוע משווקי החוב הבינלאומיים, לפחות עד שתסדיר את חובותיה. אבל בפועל, הרובל - שהשער שלו מלאכותי, המסחר בו אינו חופשי והוא נשלט באופן קפדני על ידי מוסקבה - לא צנח, ורוסיה מנועה גם כך מלהנפיק חוב חדש בשל הסנקציות על הבנק המרכזי שלה.

משרד האוצר הרוסי הגדיר את המצב הנוכחי כ"פארסה". שר האוצר הרוסי, אנטון סילואנוב, שב ואמר בשבועות האחרונים כי "לרוסיה יש את כל היכולת לעמוד בחובות שלה, וגם את הנכונות לעשות זאת". דובר הקרמלין אמר כי אם תוכרז, הרי שיהיה מדובר ב"פשיטת רגל מלאכותית" בלבד.

הגדרה לא רשמית והשלכות לא ברורות

לא ברור אילו השלכות יש לעובדה שרוסיה נמצאת כבר כעת במצב של "חדלות פירעון", אך אינה מוגדרת רשמית ככזו על ידי הגופים המוסמכים. באופן תיאורטי ועדה משותפת של בנקים בינלאומיים וסוכנויות הדירוג אמורה לקבוע אם מדובר במקרה של "חדלות פירעון", וגם אם ניתן להפעיל את החוזים לביטוח מפני מצב כזה (Credit Default Swaps), שאמורים להגן על מי שמחזיק בחוב. במקביל, אם רבע מהנושים יתאגדו ויכריזו כי לא קיבלו את כספם, תוגדר המדינה כ"חדלת פירעון".

הגדרה כזו תאפשר לנושים את הזכות לדרוש באופן מיידי את יתרות החוב, גם כזה שאמור לפקוע בעתיד הרחוק וגם כזה שאמור להיות משולם ברובלים. בכל מקרה, היקף החוב הזר המוחזק על ידי נושים זרים - כ־20 מיליארד דולר - אינו גדול מספיק כדי לגרום לחשש מקריסה של מוסדות פיננסיים. יושבת ראש קרן המטבע הבינלאומית קריסטלינה גיאורגייבה אמרה כי "אין סיכון מערכתי למוסדות פיננסיים" גם בתסריט של פשיטת רגל ממשלתית רוסית.

אין סיכון למשבר כלכלי בתוך המדינה

מומחים העריכו בחודשים האחרונים כי ייתכן קרב משפטי של שנים סביב אגרות החוב הללו. אחת מהשאלות המרכזיות תהיה היכן יתנהל הקרב המשפטי הזה, אם ברוסיה כפי שדורשים הרוסים או בלונדון, שהיא המוקד הפיננסי העולמי לתחום זה.

לאגרות החוב המונפקות ישנם סעיפים משפטיים שונים הנוגעים לסוגיה זו, והם אינם ברורים לחלוטין, לפי מומחים. לנושים יש כשלוש שנים להגיש תביעה בנושא וייתכן שחלקם יעדיפו להמתין להקלה אפשרית של הסנקציות הבינלאומיות במקום להגיש תביעה. כעת נסחר אג"ח ממשלתי רוסי ב־20 סנט לדולר, לעומת קרוב ל־100 לפני המלחמה.

מבחינה פנים־רוסית, לצעד לא צפויות להיות השלכות משמעותיות על מצב האזרחים. רוסיה נמצאת כבר כעת בבידוד פיננסי וכלכלי מהמערב, והכלכלה שלה בדרך לצניחה של יותר מ-10% בתוצר, לפי הערכות אחרונות.

"הדגמה מעניינת לכוח האמריקאי"

בשנות ה־‎90, אחרי קריסת ברית המועצות, הגיעה רוסיה למצב של חדלות־פרעון בנוגע לחוב הפנימי שלה, מה שהביא למשבר כלכלי בתוך המדינה, לאובדן חסכונות של תושבים ולסיוע חירום מקרן המטבע הבינלאומיות בשווי עשרות מיליארדי דולר. כעת אין סיכון כזה, לדברי הממשלה. מחירי הנפט והפחם הגבוהים, העובדה כי הם מוצאים קונים במזרח, ועשרות המיליארדים הזורמים בהכנסות ממכירת הגז הטבעי הנמשכת לאירופה יוצרים עודפי מט"ח גדולים ברוסיה.

"אני חושב שזו הדגמה מעניינת של מה האמריקאים יכולים לעשות אם הם רוצים", אמר ל"פייננשייל טיימס" מנהל קרן השווקים המתפתחים בחברת ההשקעות GAM, "אבל איני סבור שיהיו לכך השלכות דרמטיות על רוסיה".

צרו איתנו קשר *5988