השקל הפך אדיש להפחתות הריבית: אלה הכוחות ששומרים על עוצמתו מול הדולר

הדעה הרווחת בשוק ההון היא כי הפחתת ריבית במשק מובילה להיחלשותו של השקל מול הדולר. זאת בשל הפער מול הריבית הדולרית (הריבית השקלית נמוכה ממנה כיום ב-0.25%-0.5%), אשר מקטין את האטרקטיביות של הנכס השקלי ומוביל לזרימת כספים החוצה.

● אפקט ימי שישי בבורסה: זינוק בסחר הזרים ושיפור בנזילות
● רשות שוק ההון מסכמת את 2025: המוסדיים נטשו את וול סטריט ונהרו לבורסה בת"א

אלא שבפועל, גם לאחר שלוש הפחתות ריבית רצופות של בנק ישראל (וחמש בשנה האחרונה), השקל שומר על עוצמתו ובסך הכול התחזק בכמעט 10% בשנה. כך קרה גם בהחלטה האחרונה, ביום שלישי שעבר, שהורידה את הריבית במשק ברבע אחוז (ל-3.25%): הדולר טיפס לקראת ההחלטה והרים ראשו לזמן קצר מעל רף 3.02 השקלים, ואז לאחר מכן נסוג לאזור ה-3 שקלים.

בשוק מסבירים מאילו מקורות שואב השקל את כוחו גם בתקופה של תוואי ריבית יורד.

ד"ר אילן גילדין, שותף ומנהל קרן גידור בקרני פמילי אופיס, ובעברו הכלכלן הראשי של רשות ני"ע, מציין כי הכוח המשפיע כיום על שער השקל הוא פחות פערי הריביות ויותר תנועת הכספים של הגופים המוסדיים בישראל (מנהלי חסכונות הציבור).

"למוסדיים יש חשיפה חסרת תקדים למניות בחו"ל", מסביר גילדין. "כל עלייה בשווקים הגלובליים מייצרת אצלם צורך אוטומטי למכור דולרים (לטובת שמירה על רמת החשיפה למט"ח בתיקי ההשקעות שלהם, ח"ש). סדר הגודל של הזרימה הזו מגמד כל השפעה של פער ריביות ברמה של 0.25%".

גילדין מוסיף כי השוק קורא את הפחתת הריבית כסימן לנורמליות, כלומר כראיה לכך שהאינפלציה בישראל מתכנסת ליעד ושפרמיית הסיכון הגיאופוליטית מצטמצמת. תסריט זה תומך דווקא בהתחזקות המטבע המקומי: "התרחיש ההפוך, שבו הפחתת ריבית נתפסת כהיסטרית, כמענה להיחלשות ריאלית או כתוצאה מלחץ פוליטי על בנק ישראל, הוא סיפור אחר לגמרי, אך כרגע איני מתמחר אותו כתרחיש מרכזי".

לגבי ההמשך, גילדין מונה שני גורמים בלבד שעשויים לבלום את המשך הפחתות הריבית בישראל: התפרצות מחודשת באינפלציית השירותים בארה"ב או "פיצוץ" פיסקלי הטמון בעליית התשואות שם (שעשויים להקטין את האטרקטיביות של הריבית השקלית). "בהיעדרם, הכיוון לשנה הקרובה הוא המשך הפחתת ריבית", הוא אומר.

גידול חד בפעילותם של שחקנים גלובליים

יוסי פריימן, מנכ"ל פריקו ניהול סיכונים, מייחס את העוצמה שמציג השקל, לצד מכירות המט"ח של הגופים המוסדיים, גם להמרות מטבע מצד יצואנים ישראלים, לרבות התעשיות הביטחוניות ולגידול החד בפעילותם של שחקנים גלובליים משמעותיים בישראל, ובראשם ענקית השבבים אנבידיה. "בהגדרה יש כאן עודף היצע מאוד משמעותי (של דולרים, ח"ש)", הוא אומר.

עם זאת, לדבריו המנגנון שהוביל את התחזקות השקל עשוי לפעול בכיוון ההפוך אם וול סטריט תרד. שכן ירידות בוול סטריט נוטות להחליש את השקל ולחזק את הדולר. "אם אני מוסדי שמחזיק תיק השקעות דולרי של 50 מיליארד דולר, ושווי התיק ירד ב-10%, אז את ה-5 מיליארד דולר האלה אני צריך לבוא לשוק ולקנות חזרה", מסביר פריימן.

התוצאה של תרחיש כזה עשויה להיות תהליך הפוך מזה שנרשם בחודשים האחרונים, אומר פריימן, שמזכיר כי היסטורית ספטמבר הוא חודש חלש יחסית בשוקי המניות.

מבחינה טכנית, הוא מציב את רף השקל-דולר על רמה של 3.03-3.08 בשבועות הקרובים. "ה-5 אגורות הללו הן מאוד קריטיות", הוא מדגיש, כשפריצה מעליהן עשויה להאיץ מהלך של היחלשות השקל. בטווח המיידי הוא מצפה דווקא ללחץ מסוים כלפי מטה על הדולר, בשל המרות של יצואנים (שיגדילו מכירות דולרים בשוק) לצורך תשלומי שכר.

"השקל הוא ביטוי מרכזי של הסיכון הפוליטי"

בהתייחסו למדיניות הריבית, מעריך פריימן כי "פוטנציאל הפחתת הריבית בארץ מוגבל", כשמנגד להערכתו הפדרל ריזרב (הבנק המרכזי בארה"ב) יעדיף להמתין בהחלטתו הקרובה בשבוע הבא על הריבית שם (עומדת כיום 3.5%-3.75%). הוא מסביר זאת בכך שהשוק בארה"ב כבר 'עשה את העבודה עבור הבנק המרכזי'. התשואה באג"ח ממשלת ארה"ב עלתה בחדות, וכיום היא מתקרבת ל-4.8% (באג"ח ל-10 שנים) - לעומת תשואה לפדיון של 4.07% באותן אג"ח לפני שנה.

"במקום שהבנק הפדרלי ירוץ ויעלה ריבית, השוק עצמו כבר דחף לו את הריבית מעלה דרך שוק האג"ח", טוען פריימן. "כך שהעלאה נוספת לא תיתן שום ערך מוסף". התוצאה לדבריו היא ש"המשקל שמייחס השוק להסתברות העלאות הריביות בארה"ב כרגע ייכנס להקפאה".

לדברי גילדין, עליית התשואות נבעה משלושה מנועים: היצע חוב ממשלתי חסר תקדים בארה"ב, בריטניה, צרפת ויפן; המדיניות של הבנק המרכזי ביפן שמחזירה את המשקיע היפני הביתה, על חשבון שווקים אחרים (ומוכר אג"ח אמריקאיות תוך כדי); והיעדרם של הבנקים המרכזיים כקוני ברירת מחדל.

המסקנה המעשית שלו היא שמחזיקי אג"ח לתקופות ארוכות (משך חיים ממוצע - מח"מ - ארוך) סופגים תנודתיות גבוהה בלי פיצוי הולם, ולכן הם מעדיפים את החלק הקצר והבינוני של עקום התשואות באג"ח. לפיכך גילדין מזהיר מפני נכסים שתמחורם נשען על היוון - ובראשם מניות צמיחה לטווח ארוך ותשתיות ממונפות.

החלטת הריבית הבאה צפויה להתקבל פחות משבוע לפני הבחירות לכנסת (שיתרחשו ב-27 באוקטובר). לדברי גילדין: "ישראל עברה חמש מערכות בחירות בתוך ארבע שנים, והשוק כמעט לא הגיב אליהן. בחירות בישראל אינן אירוע מאקרו בפני עצמו, והשוק התרגל לכך שהמדינה מתפקדת גם בהיעדר קואליציה יציבה".

שלושת המדדים שהוא ממליץ לעקוב אחריהם הינם: עצמאות בנק ישראל והכללים הפיסקליים, שהם לדבריו הסיכון היחיד שעלול להביא לפתיחה משמעותית של המרווחים; ההתחייבויות התקציביות בקמפיין והרכב הקואליציה; ומשך תהליך הרכבת הממשלה, רכיב שלדבריו משפיע דרמטית יותר מיום הבחירות עצמו.

גילדין מצביע בהקשר זה על פרדוקס פיסקלי: "דחייה באישור התקציב מובילה לשימוש בתקציב המשכי (1/12) - רשת ביטחון שבפועל מרסנת הוצאות ומניבה בטווח הקצר תוצאה פיסקלית טובה יותר".

עוד לדבריו, "השקל הוא כלי הגידור והביטוי המרכזי של הסיכון הפוליטי המקומי, ולכן הוא מגיב ראשון בעוצמה הגבוהה ביותר. האג"ח מגיבות אחריו דרך פתיחת מרווחים, ואילו מניות - למעט סקטורים החשופים ישירות לרגולציה מקומית כמו בנקים, קמעונאות מזון, ביטוח ותקשורת - הן האפיק הפחות רגיש".

לכן, עשויה להיווצר להערכתו הזדמנות להשקעה בחברות שעיקר הכנסותיהן בדולרים: "כשמשקיע זר מוכר את השוק הישראלי (מוכר מניות בשקלים, קונה דולרים ומחליש בכך את השקל, ח"ש) כמכלול בשל כותרת פוליטית, הוא מוכר על הדרך גם מניות בחברות ציבוריות בעלות הכנסות דולריות, שאין להן שום זיקה לתוצאות הבחירות בישראל". כלומר יש מניות שנחלשות בשל יציאת המשקיעים הזרים - ועשויות להפוך להזדמנות השקעה.

אין באמור ייעוץ או שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים האישיים של כל אדם, או משום עצה או המלצה לרכישה או מכירה של מוצר פיננסי כלשהו.