הנתון שמסביר מה מבהיל כל כך את וול סטריט

אחרי שנים שבהן ענקיות הטכנולוגיה האמריקאיות הפכו למכונות מזומנים, מתברר כי בניית תשתיות הבינה המלאכותית צורכת כסף בקצב מהיר עוד יותר. בתשעת החודשים הראשונים של 2026 השקיעו מיקרוסופט , אלפאבית , אמזון , מטא ואורקל יחד יותר מהמזומנים שהפיקו מפעילותן השוטפת - לראשונה בסדרת הנתונים שמתחילה ב־2011.

● ה- FBI: צפון קוריאה עומדת מאחורי שוד הקריפטו הגדול בהיסטוריה
● 300 אלף בצרפת, 100 אלף בגרמניה: גל המחאה שוטף את אירופה

הנתון מעניק הקשר לטלטלה בוול סטריט בסוף השבוע. ביום שישי איבד הנאסד"ק 2.86%, מדד S&P 500 ירד ב־1.82%, ואינטל צנחה בכמעט 30%. הירידות היו בולטות במיוחד בטכנולוגיה: הנאסד"ק 100 נפל בכ־3.5%, בעוד שמדד S&P 500 במשקל שווה ירד בכ־0.8%.

דווקא הדוחות אינם מצביעים על משבר רווחיות כולל. מתוך 60% מחברות S&P 500 שדיווחו עד יום שישי, 82% עקפו את תחזיות הרווח. צמיחת הרווחים המשולבת, הכוללת גם אומדנים לחברות שטרם פרסמו דוחות, עומדת על 30.2% לעומת הרבעון המקביל. השאלה המעסיקה את המשקיעים עוברת בהדרגה מהיקף הצמיחה למחיר שצריך לשלם כדי להשיג אותה.

פחות כסף לבעלי המניות

לפי ניתוח רויטרס, חמש הענקיות הפיקו מתחילת השנה תזרים מזומנים שוטף של 542.9 מיליארד דולר, עלייה של 29% לעומת התקופה המקבילה. השקעות ההון שלהן כמעט הוכפלו, ל־556.9 מיליארד דולר. התוצאה: מעבר מעודף תזרים חופשי של 143.5 מיליארד דולר אשתקד לגירעון מצרפי של 14 מיליארד דולר.

גם התגמול למשקיעים השתנה. שיעור התזרים התפעולי שהוחזר באמצעות דיבידנדים ורכישות חוזרות ירד מ־27.4% ל־9.3%, הנמוך ביותר בסדרת הנתונים של 15 השנים האחרונות. הדיבידנדים דווקא גדלו, אך הרכישות החוזרות צנחו ב־83%. מטא ואלפבית לא ביצעו רכישות חוזרות בתשעת החודשים הראשונים של 2026.

ההוצאות העצומות מתחילות לשנות גם את האופן שבו המשקיעים בוחנים את החברות. כלכלנים שצוטטו ברויטרס הסבירו כי ככל שגל ההשקעות נשען בחלקו על מימון חיצוני, גוברת הדאגה בשוק הן מגובה הסכומים והן מהדרך שבה החברות מממנות אותם. עם זאת, עצם הפנייה למימון חיצוני אינה מעידה על מצוקה: תנאי הגיוס שונים מאוד מחברה לחברה.

אזהרה למטא, ביקושי יתר למיקרוסופט

ביום שישי שינתה S&P Global Ratings את תחזית דירוג האשראי של מטא מיציבה לשלילית, אך הותירה את הדירוג עצמו ברמה של AA-. הסוכנות צופה גירעון של 71 מיליארד דולר בתזרים המזומנים החופשי התפעולי ב־2027, ומעריכה שהחברה תממן את הגירעון של 2028 כולו בחוב. היא מצביעה על אי־ודאות לגבי המועד שבו השקעות ה-AI יניבו הכנסות שיעלו על עלותן; במטא חולקים על הערכתה.

במקביל הכריזה מטא על תוכנית גיוס הון של עד 97.5 מיליארד דולר: 25 מיליארד במניות רגילות, 12.5 מיליארד במניות בכורה המירות ועד 60 מיליארד במכירת מניות עתידית. החלק העתידי מיועד למניות ללא זכות הצבעה, כדי לגייס הון בלי לדלל את כוח ההצבעה של מארק צוקרברג. מניות הבכורה נושאות דיבידנד שנתי מצטבר של 6.5%. אנבידיה ו-AMD הודיעו שישקיעו, בהתאמה, 3 מיליארד ומיליארד דולר בהנפקה - המחשה למעורבות ספקיות השבבים במימון לקוחותיהן.

מיקרוסופט, לעומתה, נהנית מגישה נוחה יותר לאשראי. ביום חמישי תימחרה הנפקת אג"ח של 25 מיליארד דולר, שמשכה לפי בלומברג ביקושים של כ־115 מיליארד דולר. האג"ח הארוכה לפירעון ב־2066 הונפקה במרווח של 1.05 נקודות אחוז מעל אג"ח ממשלת ארה"ב, לעומת כ־1.33 נקודות אחוז שבהן נסחרה אג"ח ל־40 שנה של אלפבית. אף שההשוואה אינה בין עסקאות זהות, היא ממחישה את ההבדלים בתנאי המימון; מיקרוסופט גם הציגה תזרים חופשי חיובי של 18.6 מיליארד דולר ברבעון.

החשבון שעוד לא הגיע

באמזון, הכנסות שירותי הענן AWS צמחו ברבעון השלישי ב־39%, אבל התזרים החופשי של החברה ב־12 החודשים שהסתיימו בספטמבר היה שלילי ב־42.4 מיליארד דולר, לעומת תזרים חיובי של 14.8 מיליארד שנה קודם. החברה צופה הוצאות הון של כ־220 מיליארד דולר ב־2026.

המחיר אינו מסתיים בהוצאת המזומנים. שרתים וחוות נתונים נרשמים לאורך שנות השימוש כהוצאות פחת, שמפחיתות את הרווח החשבונאי גם לאחר התשלום עבורם. אצל מטא, הפחת על שרתים וציוד רשת טיפס בתשעת החודשים הראשונים מ־9.34 ל־14.34 מיליארד דולר - זינוק של כ־54%. בדוח החברה נרשמו גם נכסים בהקמה בהיקף של 89.5 מיליארד דולר, בעיקר חוות שרתים ותשתיות שטרם הושלמו; ככל שיוכנסו לשימוש, הם צפויים להגדיל את הוצאות הפחת בעתיד.

אינטל, שצנחה בשישי, מציגה את הלחצים בכיוון אחר: ביקוש חזק למעבדי שרתים לצד מגבלות ייצור, וזיכרון יקר שמכביד על הביקוש למחשבים אישיים. לכך נוסף הפיצוץ במפעל בקריית גת, שבו נהרגו שני עובדים ונפצע קשה עובד שלישי, והשבית את הייצור למשך כשבועיים. אינטל אינה צופה תזרים חיובי השנה.

המספרים אינם מוכיחים שהביקוש ל-AI עומד להיעלם. הם כן משנים את המשוואה של בעלי המניות: פחות כסף חוזר אליהם כעת באמצעות רכישות חוזרות, ויותר מהתשואה העתידית תלוי ברווחים שייצרו השקעות הענק - בעוד הוצאות המימון והפחת ממשיכות להצטבר.

וול סטריט כבר לא מתמחרת רק את ההבטחה של מהפכת ה-AI , אלא גם את החשבון שהיא משאירה אחריה.