הבעיות של טבע: הפחתת מוניטין ועיכובים בתרופה למיגרנה

בדומה לתגובת המניה של טבע אחרי פרסום שני הדוחות הרבעוניים הקודמים, גם אחרי פרסום דוחות הרבעון הרביעי ושנת 2017 כולה, ביום חמישי האחרון, המניה הגיבה בירידה חדה. הפעם התוצאות דווקא היו מעל לציפיות המונמכות, אך הפחתת מוניטין עצומה נוספת בגין עסקי הגנריקה בארה"ב (11 מיליארד דולר) ותחזיות חלשות ל-2018, לצד דיווח על סיכון של עיכוב בהשקת התרופה המשמעותית לטיפול במיגרנה - כל זאת כשברקע ירידות חדות במדדים המובילים בוול סטריט - הובילו לצניחה של 10.6% במחיר מניית טבע ביום חמישי. ביום שישי היא נסחרה כמעט ללא שינוי, כשברקע הורדת דירוג נוספת לחוב החברה, ובסיום שני ימי המסחר האחרונים איבדה טבע כ-2.3 מיליארד דולר מערכה והיא נסחרת כעת בשווי של 18.9 מיליארד דולר. מחיר המניה הנוכחי, כ-18.6 דולר, גבוה ב-67% מהשפל של חודש נובמבר, אך נמוך ב-40% ממחיר המניה לפני שנה.

טבע רשמה ברבעון הרביעי הכנסות של כ-5.5 מיליארד דולר, ירידה של 15.9% ביחס לרבעון המקביל, ובשנה כולה ההכנסות הסתכמו ב-22.4 מיליארד דולר, עלייה של 2.2% לעומת 2016. הפחתת המוניטין הובילה את החברה להציג הפסד נקי עצום בסך 11.5 מיליארד דולר ברבעון, ובשנה כולה ההפסד הגיע ל-16.5 מיליארד דולר. נטרול ההפחתה הזו מהשורה התחתונה על בסיס Non-GAAP (וכן נטרול סעיפים חשבונאיים שונים נוספים) מוביל את טבע לרווח נקי Non-GAAP של כ-1 מיליארד דולר ברבעון, שהם 93 סנט למניה, גבוה משמעותית מתחזיות האנליסטים והחברה שהיו כ-75-76 סנט. ב-2017 כולה הרווח הנקי Non-GAAP הסתכם ב-4.3 מיליארד דולר, ירידה של 13% ביחס ל-2016.

לדברי מנהל הכספים הראשי של טבע, מייקל מקללן, "המפתח הוא להבין שאנחנו מנסים לעשות את הדבר הנכון כדי לתקן את החברה. יש הרבה מידע לעכל - הפחתת מוניטין, ביצועים טובים ביחס לציפיות ברבעון הרביעי, ואנחנו יודעים שהתחזית ל-2018 נמוכה מעט. הייתי אומר לבעלי המניות שאנחנו מנסים לעשות את הדבר הנכון כדי לבסס את טבע על קרקע מוצקה, ואחרי שתוכנית ההתייעלות תיושם במלואה, אנחנו רואים ימים טובים יותר לטבע".

- כמה מהפחתת המוניטין מיוחסת לעסקי חברת אקטביס, שנרכשה ב-2016?

מקללן: "החטיבה המדווחת, עסקי הגנריקה בארה"ב, היא שילוב של טבע ואקטביס. חלק גדול של המוניטין היה בשל רכישת אקטביס, אך שני העסקים הושפעו משחיקת המחירים ומסביבת ההשקות הגנריות בארה"ב. קשה לומר מספר מדויק, אבל הרבה מהפחתת המוניטין היה מאקטביס. בלי אקטביס, היה פחות מוניטין בספרי טבע".

בהקשר זה, מציין מקללן כי שחיקת המחירים בגנריקה בארה"ב עמדה ברבעון הרביעי על 13%, עלייה מ-11% ברבעון השלישי ומעט גבוה מהציפיות בטבע. לגבי 2018 טבע לא מוסרת תחזית מספרית לשחיקת מחירים, אך ממשיכה לצפות לשחיקה, ומקווה להתייצבות מסוימת במחצית השנייה של השנה. השקות גנריות חדשות יפצו מעט על השחיקה במחירים, אך לא יקזזו את הירידה ממנה במלואה.

טבע הגישה לאחרונה תשקיף שיאפשר לה לגייס עד 5 מיליארד דולר באג"ח. לדברי מקללן, "הגשנו תשקיף שמאפשר לנו לגייס עד 5 מיליארד דולר, זה לא אומר שזה מה שנעשה ולא אומר שנבצע זאת בזמן הקרוב, אבל אנחנו בהחלט מסתכלים על תנאי השוק שיכולים להיות חיוביים, ונוכל לעשות זאת במטרה להפחית חלק מהלחץ על החלויות השוטפות. אם תהיה הזדמנות לבצע מימון מחדש בריבית סבירה, נשקול זאת ברצינות". עם זאת לדבריו, גיוס לא יהיה בהכרח של 5 מיליארד דולר, ויכול להיות מצומצם יותר.

בהקשר של תחזיות 2018, הכוללות הכנסות של 18.3-18.8 מיליארד דולר ורווח נקי Non-GAAP של 2.25-2.5 דולר למניה, מקללן אומר שההערכות לוקחות בחשבון השקת גרסה גנרית שנייה לקופקסון 40 מ"ג של טבע בחודש אפריל. אם השקה כזו תידחה, זה יהווה אפסייד לתחזיות החברה.

תגיע לשוק באיחור עם תרופת המיגרנה

בשיחת הוועידה שנערכה לאחר פרסום הדוחות התברר שצרה נוספת עלולה לפגוע בטבע: עיכוב פוטנציאלי בקבלת אישור לשיווק בארה"ב של התרופה המקורית fremanezumab לטיפול במיגרנה. מכתב אזהרה שקיבלה חברת Celltrion מרשות המזון והתרופות של ארה"ב (FDA) בנוגע לאתר ייצור שלה בקוריאה, עלול לסבך את טבע ולעכב את השקת התרופה, שנחשבת לאחד ממנועי הצמיחה החשובים של טבע בעידן שלאחר הקופקסון. לאחר שהתרופה הציגה תוצאות חיוביות בניסויים קליניים מתקדמים כטיפול במיגרנה כרונית ומיגרנה ארעית, בטבע העריכו שיוכלו לקבל אישור לשווק את התרופה בארה"ב במחצית השנייה של 2018.

ביום חמישי אמר מנכ"ל טבע, קאר שולץ, כי לאחר שסלטריון, השותפה של טבע שמייצגת עבורה את החומר הפעיל לתרופה, קיבלה מכתב אזהרה מה-FDA, טבע החלה במגעים עם הרשות במטרה להבטיח שהדבר לא יפגע באספקת החומר הפעיל. "אנחנו אופטימיים בנוגע לכך שנוכל להבטיח את ייצור החומר הפעיל כראוי, אך כמובן שזה כפוף להחלטה של ה-FDA", אמר שולץ. בתשובה לשאלת אנליסט בנושא, אמר שולץ שמכתב האזהרה לסלטריון לא קשור ישירות לחלק של המפעל העוסק בייצור חומרים פעילים. לדבריו, אנשים מטעם טבע עובדים עם סלטריון ונשלחו גם מומחים חיצוניים. המועד הקובע לאישור מה-FDA הוא בחודש יוני, ושולץ ציין כי הוא מקווה שלא יהיו עיכובים. לדבריו, בדרך כלל לוקח 6-18 חודשים לפתור סוגיה של מכתב אזהרה, אך במקרה זה האזהרה לא נוגעת לחלק במפעל שמייצר עבור טבע.

שולץ הוסיף שטבע מתכננת שיהיה לה יצרן נוסף שייצר עבורה את החומר הפעיל, אך כרגע ישנה רק סלטריון. נזכיר שטבע רכשה בשנה שעברה שובר שמעניק לה קדימות ובחינה מזורזת של התרופה ע"י ה-FDA, תמורת 150 מיליון דולר.

לפי כלכלני קרדיט סוויס, טבע הייתה אמורה להגיע לשוק עם התרופה למיגרנה חודש אחרי שייצאו לשוק תרופות מתחרות של אמג'ן ונוברטיס, אך כעת פחות סביר שכך יהיה, ועיכוב בהשקה מצדה יהיה בשורה חיובית לדבריהם לאמג'ן ונוברטיס, וכן לחברות alder ואלי-לילי שגם הן צפויות להגיע לשוק בהמשך.

דירוג החוב הופחת - ומגדיל ההוצאות

כצפוי, סוכנות הדירוג הבינלאומית S&P הפחיתה ביום שישי את דירוג החוב של טבע, ימים ספורים לאחר שהכניסה אותו לרשימת מעקב, עם אופק שלילי. בכך הצטרפה למודי'ס ו-Fitch, שעוד קודם לכן דירגו את החוב של טבע בדרגת "אג"ח זבל". בסוף 2017 עמד החוב של טבע על 32.5 מיליארד דולר, ודירוגו ב-S&P הופחת כעת מ-BBB מינוס ל-BB באופק יציב. לדברי כלכלני חברת הדירוג, "מאז רכישת אקטביס באוגוסט 2016, טבע נתקלת בשוק גנרי אמריקאי קשה ותחרותי במיוחד, במיעוט השקות גנריות ובתחרות מוקדמת מהצפוי למוצר הרווחי-מאוד שלה, הקופקסון. אנו מאמינים שעסקיה של טבע הפכו לתנודתיים בהרבה וקשים לחיזוי, ומפחיתים את תחזיותינו משמעותית בכל הנוגע לתוצאות התפעוליות בארבע השנים הקרובות, על רקע התחזית שמסרה החברה ל-2018". עם זאת, כלכלני S&P מוסיפים כי הקיצוץ בהוצאות והתייצבות השוק הגנרי ב-2019 יתמכו בהפחתה הדרגתית של המינוף.

הורדת הדירוג בשתי רמות מגדילה עוד יותר את הוצאות המימון של טבע. לפי ההסכמים עם הבנקים המלווים (הנוגעים לחוב של כ-3 מיליארד דולר נכון לסוף 2017), הורדת דירוג על-ידי מודי'ס או S&P גוררת עלייה של 12.5 נקודות בסיס לכל הורדת דירוג ברמה אחת של כל סוכנות. במודי'ס הדירוג הופחת לאחרונה בשתי רמות לכן העלייה הייתה של 25 נקודות בסיס, וכך יהיה כעת גם ההורדה של S&P.

שני עדכונים נוספים הקשורים לטבע מסוף השבוע נוגעים להשקת גרסה גנרית לתרופה Syprine, המיועדת לטיפול בחולים במחלת Wilson. התרופה המקורית נמכרת ב-155 מיליון דולר בשנה. העדכון השני הוא על החזקותיה של Capital Research, שהייתה בעבר בעלת המניות הגדולה בטבע מקרב הגופים המוסדיים, וברבעון השלישי ירדה להחזקה של כ-6.5%. ברבעון הרביעי הגדילה Capital Research את החזקתה בטבע באופן משמעותי כשרכשה כ-52 מיליון מניות, ובסוף הרבעון החזיקה ב-11.9% מטבע, מניות בשווי נוכחי של קרוב ל-2.3 מיליארד דולר.

 מניית טבע