המערכת הפיננסית בארה"ב הרימה דגל אדום, והנגיד פאוול בפלונטר

הפדרל ריזרב ("הפד", הבנק המרכזי של ארה"ב) פועל לאחרונה במגוון חזיתות לאור הטלטלות בכלכלה האמריקאית: החל מהורדת הריבית (שהתקבלה תוך חילוקי דעות) שהחלה כבר לפני כשנה, וכן בהודעה חשובה על צמצום המאזן שלו שהתרחב דרמטית בתקופת הקורונה, תוך שינוי בתמהיל הנכסים שהוא מחזיק. קובי לוי, ראש דסק אסטרטגיות שווקים בבנק לאומי, עושה סדר במה שקורה בעולם המוניטרי בארה"ב.

● אזהרת בועה: מה הסיכוי שה־AI יצדיק את השוויים וההשקעות בו
● WSJ | בוול סטריט נערכים: איך יראו יחסי העבודה עם ממדאני?

אמנם התוצאה (הורדת הריבית ב־0.25%) הייתה יחסית צפויה, אבל היא לא התקבלה בקונצנזוס: היו ריבוי דעות בפד, לרבות נציג אחד (מינוי של ממלא מקום מטעם הנשיא טראמפ) שהיה מעוניין להוריד אותה ב־0.5%, ואחר שהיה מעוניין להשאיר את הריבית על כנה. "זה מראה בעיקר על הפילוג בתוך הפד, זהו משהו שלא נראה הרבה שנים", אומר לוי. הוא גם מצביע על החשש הנרחב מפרישת יו"ר הפד ג'רום פאוול בשנה הבאה, ומי ימנה טראמפ במקומו.

בעוד שהורדת הריבית האחרונה נצפתה על ידי השווקים, אלו גם צפו הורדת ריבית נוספת בחודש דצמבר. אך במסיבת העיתונאים שהתלוותה להחלטה, פאוול התייחס לכך מפורשות ואמר שלמרות הציפיות, המציאות "רחוקה מזה". באותו הרגע, התעדכנו ציפיות השווקים והתמתנה הציפיה להורדת ריבית נוספת בדצמבר מסיכוי של 100% לסיכוי של כ־60% בלבד.

ריפיון בשוק העבודה

זו גם הייתה החלטה שבוצעה בחלקה "על עיוור". לוי מעיר על כך ש"ההחלטה התקבלה על בסיס נתונים חלקיים בגלל השבתת הממשל "שמתרחשת בשל אי העברת התקציב האמריקאי. ה־BLS (הלמ"ס האמריקאי) מושבת, סקרי שוק העבודה לא מבוצעים כעת, וחברי הפד נאלצים להסתמך על סקרים חלשים יותר, שממשיכים להצביע על רפיון בשוק העבודה (מה שתמך בהפחתת ריבית). "למרות האתגר, יו"ר הפד אמר שאם היה שינוי דרמטי מהנתונים האמינים האחרונים, נתוני הסקר השונים שכן מתפרסמים על ידי גופים פרטיים ומוסדיים שונים, היו מראים זאת. מכיוון שלא כך, אין אלא להאמין ששוק העבודה ממשיך להיחלש ומשרות חדשות נפתחות בקצב נמוך יחסית".

מורכבות נוספת בהחלטת הריבית האחרונה הייתה שהאינפלציה בארה"ב (3%) היא מעל היעד, ו"בנק מרכזי שמוריד ריבית לתוך סביבת אינפלציה גבוהה זה בעייתי ומורכב", מציין לוי. אך על פי הפד, הוא מוסיף "הסיבה להאצת האינפלציה היא מכסים ולא עודפי ביקוש במקומות בהם האינפלציה דביקה, כמו דיור ושירותים. בפד מאמינים שהדבר חד פעמי, למה? כי המכסים יתמכו באינפלציה למשך פרק זמן קצר (כאן ועכשיו), ולא לאורך זמן. היו"ר פאוול אמר שהמחירים יתייקרו, אבל לא ימשיכו להתייקר. כלומר, כשהמחירים ישתרשו למדד והוא יחלוף, נתחיל לראות את האינפלציה יורדת". אך זה כמובן מזכיר את האמירה של הפד לגבי האינפלציה בשנת 2020 ואילך שהיא "מעברית", דבר שהתברר כלא נכון בכלל, והיווה נקודת פתיחה לתקופה יחסית קשה של אינפלציה גבוהה בארה"ב.

קשיי נזילות במערכת

רכיב נוסף שהפד התייחס אליו הוא מאזן הנכסים שלו: "הפד מחזיק נכסים פיננסיים במאזן, אג"חים ממשלתיים ואג"חים מגובי משכנתאות (MBS). בעקבות משבר הקורונה, ההחזקות בהם עלו בצורה חדה לרמה של 9 טריליון דולר כדי לייצר לשוק תנאי נזילות", אומר לוי. בדרך זו, הפד קונה אג"חים ומשחרר תמורתם מזומן לכלכלה. "מצד אחד, זהו גם אחד הגורמים לאינפלציה", אומר לוי "אך הדבר איפשר להוריד את התשואה לטווח הארוך ולשמור על יציבות השווקים הפיננסים בעת הקורונה, בנוסף לריבית האפסית של הפד שמורידה את האינפלציה לטווח הקצר". ובשנים האחרונות, הפד החל לקצץ ל־6.5 טריליון דולר "בלבד" את כמות הנכסים.

"אבל כעת, בבנק המרכזי בולמים את הצמצום הזה", אומר לוי "למה? כי מתחילים להראות סימנים לקשיי נזילות במערכת. המזומן ששוחרר לכלכלה וחנה עד כה בקרנות כספיות מתחיל להצטמצם. ועכשיו, הריבית על ההלוואות עולה מעבר לריבית הפד. היקף הנזילות במערכת הצטמצם במקביל לצמצום המאזן, היצע הנזילות הצטמצם ומחיר הכסף (הריבית על הלוואות) עלה. התרחבות הפער בין ריבית ההלוואות לבין ריבית הפד מעידה על מצוקת נזילות".

מצוקה זו הגיעה לרמה שבה מתחילים לנצל את המאגרים של הפד לשעת חירום בכלי הנקרא SRF: "בעבר הפד קיבל כסף מזומן מקרנות כספיות ונתן אג"חים כביטחון, עכשיו מתרחש המצב ההפוך - לוקחים ממנו כסף מזומן ומפקידים אג"חים במקום. אמנם בשלב הזה מדובר על 'רק' כמה מיליארדי דולרים, אך הביקוש מתמשך, ופער הריביות המתרחב, מצדיקים דריכות", מסביר לוי.

לדבריו, הפד נזהר מאוד ממשברי נזילות עקב הלקחים ממשבר 2008. זה מה שמביא אותו להפסיק לצמצם את המאזן, ולהשאיר אצלו טריליוני דולרים בנכסים. "זו הודעה משמעותית מאוד", אומר לוי. הוא מוסיף כי זהו גם איתות לשוק: "הפד אומר 'אני בשטח, אני מטפל' וזה משמעותי כדי להפחית סיכון. יש איתותי אזהרה למשבר, אבל אנחנו עוד לא שם. זה חלק ממה שסייע להרגיע את הרוחות אחרי החלטת הריבית, עם זאת ייתכן והירידות האחרונות במניות קשורות גם לסיבה זו".