"חברות על הקשקש": מה קרה לגל גיוסי האג"ח שאמור היה לשטוף את הבורסה

שוק הנפקות החוב הקונצרני בתל אביב מפגין ביצועי שיא. לפי נתוני חברת מידרוג, גויסו בו בחודש יוני לבדו 31 מיליארד שקל - זינוק של 121% לעומת החודש המקביל אשתקד. בסיכום המחצית הראשונה של 2026 עמד היקף גיוסי החוב על 119 מיליארד שקל - עלייה של 65% לעומת המחצית המקבילה.

● המשקיעים לא סולחים: אלקטרה נדל"ן איבדה 475 מיליון שקל משוויה - גם אחרי שביטלה את ההנפקה
● השותף החדש בעסקת ג'י סיטי עוקץ את כצמן ומסמן את היעד: "נהיה אימפריה"

המספרים הגדולים משקפים את נהירת המשקיעים המוסדיים להנפקות אג"ח של חברות גדולות ומבוססות (בנקים, חברות ביטוח ושאר אריות הבורסה). לעומתן, שורה של חברות נדל"ן בינוניות וקטנות המבקשות לגייס לראשונה חוב בבורסה, מתקשות להשלים את המהלך. חלקן מציגות ביצועים בעייתיים, ולרוב הן מגיעות לשוק ההון כדי לפרוע הלוואות יקרות ושיעבודים שנטלו הבעלים, וכעת יועברו לציבור בריביות נמוכות יותר.

בשוק יש מי שמסבירים שגיוסי האג"ח האלה נתקלים בקשיים בשל המינוף המאפיין בדרך כלל את החברות הללו מחד, והקושי במכירת דירות מאידך. המשקיעים הגדולים בשוק האג"ח הקונצרני מעדיפים להתמקד בחברות גדולות ומבוססות, ולהתרחק מכאלה שנתפסות כקטנות או מסוכנות.

אבי שטרנשוס, מנכ"ל מידרוג, טוען כי "שוק האג"ח פתוח ומציג פעילות ערה, אך הוא נעשה סלקטיבי יותר. חברות גדולות ומבוססות, בעלות נגישות גבוהה למקורות מימון, תזרים יציב והיסטוריית פעילות מוכחת, מצליחות לגייס בתנאים נוחים יחסית. לעומתן, חברות קטנות או לא מדורגות נדרשות להציע למשקיעים תשואה גבוהה יותר, ולעיתים גם ביטחונות משמעותיים. בתקופה של אי־ודאות, המשקיעים בוחנים בקפידה רבה יותר את יכולת שירות החוב, ולכן הפער בנגישות לשוק בין החברות הגדולות לקטנות מתרחב".

בחודשיים האחרונים הגישו מספר דו־ספרתי של חברות, רובן מתחום הנדל"ן היזמי, תשקיפים לקראת הנפקה ראשונה של איגרות חוב, אולם רק 6 מתוך 14 מהן הצליחו עד כה להשלים את המהלך. בין האחרונות נמנית חברת ההתחדשות העירונית עמים יזמות, שבשליטת אהרון מרצבך, נתנאל (נני) שטרן וניר יחיא, שגייסה כ־188 מיליון שקל בריבית שנתית של 7.2%, ומעל לשליש מהסכום מיועד לפרוע הלוואות יקרות בריבית של עד כ־13.5%.

לעומתה קבוצת הנדל"ן המניב אביגם גייסה כ־207 מיליון שקל, בריבית נמוכה משמעותית של 3.5%, כנגד שיעבוד נכס מניב באשדוד. חברות נדל"ן קטנות יותר כמו ס.י לאונרדו (התחדשות עירונית) ורם מוגרבי (ייזום), גייסו 45 ו־76 מיליון שקל, בריביות של 7.9% ו־6.95% בהתאמה.

גיוס נוסף שצפוי להיסגר בימים הקרובים הוא של קבוצת נגב (לשעבר נגב קרמיקה), יבואנית מוצרי העיצוב לבית, שמגייסת 100 מיליון שקל באג"ח הנושאת ריבית שנתית מירבית של 6.9% (לא צמודה). זאת לטובת פירעון חוב יקר לבנקים ולחברות אשראי חוץ בנקאי.

לא מאמינים בקטנות

שמונה חברות עדיין ממתינות לתורן לגייס חוב, אך לא כולן יגיעו לכך. חתם המעורב בחלק מההנפקות אומר שנוצר מצב שבו הן מתקשות לגייס, בין היתר בשל הקושי במכירת דירות.

המשקיעים, לדבריו, רוצים פרויקטים הנמצאים בשלבים מתקדמים, ומתרחקים מייזום בתל אביב או מפרויקטי התחדשות עירונית שלוקח שנים לראות את התממשותם.

לדברי החתם, "רוב החברות החדשות שמגיעות להנפיק בשוק האג"ח נמצאות 'על הקשקש' - עם שיעור מינוף גבוה, לפעמים הון למאזן של קרוב ל־10%. הבעיה הגדולה יותר היא שהפרויקטים שהן מבקשות לשעבד כנגד החוב הם לא פעם פרויקטים שקשה יהיה למכור בהם דירות".

המשקיעים, לדבריו, לא מאמינים בחברות הקטנות, "בטח בחברות שבונות בתל אביב, שפעם הייתה מאוד סקסית - אבל היום קשה שם למכור דירות. ולכן גם לגייס אג"ח עם שעבוד לפרויקטים בת"א הפך להיות מאתגר. חברות בפריפריה, עם זאת, שמשעבדות דירות זולות יותר אבל עדיין מצליחות למכור יותר מהן, מצליחות יותר לגייס אג"ח ואפילו בריביות נמוכות יותר".

יזמים עם רקורד בעייתי

בין מי שעדיין לא השלימו את מהלך ההנפקה נמצאת חברת ניצנים אחזקות ופיננסים, הפועלת בתחום ההתחדשות העירונית, שמבקשת לגייס 150 מיליון שקל באג"ח בריבית מירבית של 6.5%. החברה נמצאת בשליטת מאיר דוידי (לשעבר מאיר דוד) המחזיק ב־88% מהון המניות, ולצדו שותף מוערך בשוק ההון - שאול נאוי (בעלי חברת המימון החוץ בנקאי שאול פיננסים), שמחזיק ב־6% מהמניות ומכהן גם כדירקטור בפרויקט פינוי־בינוי של ניצנים בירושלים.

בתחילת שנות ה־90 הביאו דוידי, ושותפו דאז טל יגרמן, שתי חברות לבורסה המקומית - מירומית מפעלי מתכת ואוגדן מערכות. בתוך זמן קצר מצאו השניים את עצמם בתוך קלחת משפטית, בעקבות שורה ארוכה של בקשות פירוק ותביעות. בשנת 2008 הרשיע בית המשפט המחוזי בת"א את השניים בשורה של עבירות חמורות, ובעקבות זאת נגזרו על יגרמן 20 חודשי מאסר, בעוד על דוד נגזרו 10 חודשי מאסר.

תמורת ההנפקה של ניצנים מיועדת להקטנת אשראי בפרויקטים אחרים בסך 20 מיליון שקל, וסכום נוסף של 80 מיליון שקל נועד למימון פעילות החברה והשלמת הון עצמי בפרויקטים. בשוק ההון, יש מי שמעריך שסיכויי השלמת הגיוס נמוכים.

מי שעוד מבקש לחזור לבורסה הוא איש העסקים גדי דנקנר, בן דודו של נוחי דנקנר (בעלי אי.די.בי לשעבר), המוביל את חברת ההתחדשות העירונית דנקנר קנלוב, אותה ייסד, והנמצאת בשליטת אינטרגאמא הבורסאית של תנחום אורן.

דנקנר קנלוב מבקשת לגייס מהמשקיעים בת"א כ־45 מיליון שקל באמצעות הנפקת אג"ח, שתישא ריבית של עד 7.5%, כאשר חלק מתמורת ההנפקה (10 מיליון שקל) מיועדת לפירעון הלוואות בריבית שנתית של כ־10%.

בתחילת העשור הקודם קרסו שתי חברות שהובילו גדי דנקנר ואחיו: אלרן השקעות, שלא עמדה בהתחייבויותיה ונדרשה להסדר חוב של כ־150 מיליון שקל (בו ספגו הנושים תספורת של 50%), והחברה הבת אלרן נדל"ן, שנקלעה למשבר בעקבות השקעות כושלות שביצעה בתחום הנדל"ן ברחבי העולם. אלה הביאו אותה להסדר עם נושיה שבמסגרתו בוצעה תספורת של כרבע מהחוב, שעמד באותה העת על כ־100 מיליון שקל.

הלוואה בריבית של 9%

עוד מגייסת חוב פוטנציאלית היא שטרן ורסנו הנדסה, שבבעלות חיים ורסנו (53) ורועי שטרן (51), המבקשת לגייס 100 מיליון שקל באג"ח בריבית של עד 6.5%. בעליה, שבגלגול קודם עסקו בעבודות עפר ומחזור פסולת, התקדמו ב־2008 לייזום נדל"ן והתרחבו במקביל לעבודות קבלנות תשתית.

בין רכישותיה האחרונות של החברה, באוגוסט אשתקד נרכשה רולידר - מחברות הקבלנות שהקימו את כביש 6 ואת טרמינל 3 בנתב"ג. במאי האחרון מינו השניים את תא"ל (במיל', קצין חימוש קרבי לשעבר) צביקה קראוס כדירקטור בלתי תלוי בחברה.

גיוס גדול אחר שמתוכנן בשוק זה זמן אך טרם הושלם הוא של ברקליס מלונות, שבשליטת מוטי גרין. החברה מעוניינת לגייס כ־400 מיליון שקל בריבית של עד 5% (מול שיעבוד על מקרקעין וגם על דמי שכירות) לטובת פירעון הלוואות מבנקים שמועד פירעונן מתקרב. כמו גם לפירעון אשראי יקר מגופים חוץ בנקאיים, ובהם הלוואה של 5 מיליון שקל מקרדיט 360 הנושאת ריבית של 9%, בערבות בעל השליטה.

ברקליס עוסקת בהקמה של פרויקט "אטלנטיס סיטי" במתחם המלונות בים המלח, שצפוי להשתרע על שטח בנוי של כ־110 אלף מ"ר ולכלול הקמה של 400 סוויטות, לצד שטחי מסחר ומרכז כנסים.

חברה נוספת שפרסמה טיוטת תשקיף בת"א אך טרם השלימה את הגיוס היא סלדן נדל"ן, הפועלת בשוק הנדל"ן המניב, המסחרי והמגורים עם פעילות ענפה בדרום הארץ. החברה שבשליטת אודי סעדה מבקשת לגייס 100 מיליון שקל באג"ח, כשהיא מציגה הון עצמי של כ־144 מיליון שקל ונכסים בשווי של 458 מיליון שקל (חלקה) בתפוסה של 98%.