הקונים איבדו אמון: החוב והפוליטיקה בארה"ב על מסלול התנגשות

הכותב הוא עורך דין בהשכלתו העוסק ומעורב בטכנולוגיה. מנהל קרן להשקעות במטבעות קריפטוגרפיים, ומתגורר בארה"ב. כותב הספר "A Brief History of Money" ומקליט הפודקסט KanAmerica.com. בטוויטר @ChananSteinhart.

על ארבע רגליים נעמדה וצמחה הכלכלה האמריקאית ב-50 השנים האחרונות: מעמדו של הדולר, גידול מתמיד בחוב הכללי והפדרלי, מעמדה ועוצמתה הבינלאומית והצבאית, ומקומה בהתפתחות הטכנולוגיה. כל אלה הזינו זה את זה, ויצרו אמון. האמון הזה הפך את הדולר למטבע הרזרבה העולמי (אף שיחידות ממנו הודפסו ללא הפסקה), ואת איגרות החוב של הממשלה לנכס "חסר סיכון", ואפשר לממשלה ללוות כסף בלי סוף בריבית אפסית.

● לא סעודיה: זאת המדינה שקובעת את מחירי הנפט
● במאנדיי התעקשו שאין צורך בפיטורים נרחבים. פתאום הכול השתנה

האמון הזה, בשילוב עם הרתעה, הביא מדינות לבקש את קרבתה של ארה"ב, ולשלם לה במטבע כלכלי קשיח. הם מנעו מיריבותיה לאתגר את האינטרסים הכלכליים המרכזיים שלה, לרבות את הדומיננטיות של ענקיות הטכנולוגיה.

המערכת הזו אפשרה לארה"ב לעשות דברים שאף מדינה אחרת לא יכולה לעשות לאורך זמן: לממן גירעונות עצומים, לנהל מלחמות יקרות, להתמודד עם משברים באמצעות הרחבות מוניטריות, ולפתור כמעט כל בעיה פוליטית-כלכלית בהגדלה מסיבית של החוב.

כלכלת החוב: מאיפה הכסף יגיע

בשנות השמונים של המאה שעברה, עמד החוב הפדרלי של ארה"ב על פחות מטריליון דולר. כיום הוא מתקרב ל-40 טריליון. במקביל, גם החוב של משקי הבית, החברות והממשלות המקומיות המשיך לטפס, מכ-14 טריליון בשנת 1990 לכ-80 טריליון היום.

כיום סך החובות במשק האמריקאי הם כ-118 טריליון דולר. קצב גידול החוב יצא משליטה, ועל פי ההערכות המתונות של משרד התקציבים של הקונגרס, החוב הממשלתי צפוי לגדול בממוצע בכ-2.5 טריליון לשנה בכל עשור הקרוב.

בה בשעה, חובות שאר המשק צפויים לגדול ב-5-6 טריליון לשנה. בסך הכול, לפי קצב הגידול הנוכחי, המשק האמריקאי יוסיף כ-50 טריליון דולר חוב בחמש השנים הבאות וכ-110 טריליון בעשור הקרוב. אלה מספרים חסרי תקדים. והשאלה הנשאלת היא, מאיפה הכסף הזה יגיע.

כסף חדש נוצר בשתי דרכים. הראשונה היא הדפסה ישירה על ידי הבנק המרכזי. כך למשל הדפיס הפד לאחר משבר 2008 ולאחר פרוץ הקורונה טריליוני דולרים, ובשיא הגיע המאזן עד כדי 9 טריליון דולר. בדולרים שהדפיס קנה הפד אג"ח ממשלתיות ואג"ח מגובות משכנתאות.

אך רוב הכסף המיוצר בכלכלה לא בא מהבנק המרכזי, אלא מבנקים מסחריים, באמצעות מנגנון המכונה בנקאות ברזרבה חלקית. וככה זה עובד: נניח שאדם מפקיד בבנק 100 אלף דולר, ויחס הרזרבה הוא 10%. בהתאמה הבנק שומר 10 אלף דולר כרזרבה, ומלווה 90 אלף ללקוח אחר. אותו לקוח משתמש בכסף לקנות דירה או רכב, למשל. המוכרים מפקידים את 90 אלף הדולרים בחזרה, ומהפיקדון החדש שלהם הבנק שומר 10% (יחס הרזרבה), ומלווה שוב 81,000 דולר. גם סכום זה מוצא את דרכו חזרה לבנק כפיקדון חדש, ושוב הבנק שומר 10% ומלווה את היתרה. התהליך חוזר על עצמו שוב ושוב עד שבתום 10 סיבובים, התמונה היא כזו: כסף מזומן שהופקד במקור - 100 אלף דולר. סך הפיקדונות במערכת הבנקאית: מיליון דולר. סך ההלוואות החדשות שנוצרו: 900 אלף דולר.

כלומר, על בסיס 100,000 דולר של כסף "אמיתי", המערכת הבנקאית יכולה ליצור עד מיליון דולר של פיקדונות, כאשר 900 אלף דולר מתוכם הם למעשה כסף חדש שנוצר באמצעות מתן אשראי. אם למשל יחס הרזרבה היה 5%, אזי הכסף החדש שהיה נוצר בדמות חוב היה 1.9 מיליון (100,000X20-100,000) וכן הלאה.

דא עקא, בפועל בארה"ב בוטלו לחלוטין דרישות הרזרבה על רוב סוגי הפיקדונות. לפיכך היכולת של בנק להעניק אשראי שואפת לאינסוף, מוגבלת רק על ידי החלטותיו שלו, או באופן חלקי על ידי דרישות הון וכללים של הפדרל רזרב. כיום את רוב הכסף שאנו משתמשים בו יצרו הבנקים בדמות אשראי. בכלכלה המודרנית, כסף הוא חוב וחוב הוא כסף. והוא המנוע העיקרי, אם לא היחידי, של עולם הכסף.

אך לייצור הכסף לבדו אין משמעות, התנועה שלו היא שמשפיעה על הכלכלה והחברה. היא זו שמייצרת התייקרויות, עשירים ועניים. בשנת 1985 עברה ישראל מהשקל הישן לשקל החדש, בשער של 1,000 שקלים ישנים לשקל חדש אחד. השינוי נעשה באחת, בכל המשק, ולמחיקת האפסים לא היה כל אפקט. שכן הפיקדונות, השכר ומחירי המוצרים איבדו יחדיו שלושה אפסים. רק ההדרגתיות בייצור הכסף, והתנועה האיטית והמדורגת שלו בתוך הכלכלה, מביאה לעליית המחירים, לגידול הפערים בחלוקת העושר, ולעוד תופעות לוואי שמגיעות עם ייצור עוד ועוד יחידות מטבע.

 הדפסת דולרים / צילום: Associated Press, Jacquelyn Martin

המערכת יותר רגישה לשינוי באמון המשקיעים

עם העלייה באינפלציה הריבית חזרה לרמות שלא נראו כמעט שני עשורים, ויחד איתה גם עלויות הריבית של ממשלת ארה"ב. כיום כמעט אחד מכל חמישה דולרים שגובה הממשלה ממסים הולך לתשלומי הריבית, השווים לכמעט 50% מכל הוצאותיה הנתונות לשיקול דעתה, לרבות לביטחון (קרי, ללא הוצאות הקבועות בחקיקה כמו ביטוח לאומי).

הגירעון הגדל, והריבית על החוב הצומחת בקצב גבוה מצמיחת המשק, מאלצים את הממשלה להגדיל עוד ועוד את החוב, רק כדי לממן את תשלומי הריבית. כל עוד המשקיעים ממשיכים לרכוש את החוב, המערכת הזו יכולה להמשיך לתפקד. אולם היא הופכת רגישה יותר ויותר לכל שינוי באמון המשקיעים. כל שבר באמון מיתרגם לדרישות של ריבית גבוהה יותר. הריבית לאג"ח של 30 שנה כבר עתה עומדת בשיא של 19 השנים האחרונות, וזו של 10 שנים מרחפת קרוב לשיא זה. עליית בריבית מעמיקה את הגירעון ומחייבת הנפקת חוב נוספת. זו מגדילה את האינפלציה, שוחקת את הדולר ומביאה לעלייה נוספת בריבית, וחוזר חלילה - מעגל קשה מאוד לבלימה.

הגידול בעומס החוב ובאי האמון במערכת הפוליטית והכלכלית האמריקאית, סופם לקרב את הממשלה במהירות לצומת של בחירות קשות: קיצוצים דרמטיים, העלאות מסים ומיתון, או מנגד אינפלציה שיוצאת משליטה.

האפשרות הראשונה כוללת קיצוץ בהוצאות שבשיקול דעת, כולל לביטחון, אך גם בסעיפי התקציב הקבועים בחקיקה, קרי בביטוח הלאומי והרפואי מדיקר. בנוסף גם העלאת מיסים דרמטית. כל אלה מהלכים בלתי פופולריים בעליל, שלהם מתנגדים מעל 80% מהאמריקאים, והם גם מצריכים שיתוף פעולה של הקונגרס. כלומר, אופציה בלתי אפשרית מבחינה פוליטית. קיימת אופציה שנייה: לאפשר, מבחירה או מאובדן שליטה, לאינפלציה לטפס משמעותית כך שערך החוב יישחק דרמטית.

גרמניה העבירה עושר עצום ממלווים ללווים

בתום מלחמת העולם הראשונה התמודדה גרמניה עם חוב ממשלתי עצום, שנוצר בגין מימון המלחמה באמצעות הנפקת אג"ח. החוב הציבורי תפח מכ-5 מיליארד מארק בשנת 1914 לכ-155 מיליארד מארק בסוף 1918 - בערך 150% מהתוצר הלאומי של גרמניה באותה עת.

עומס החוב היה בלתי אפשרי והממשלה החליטה לשחוק אותו באמצעות אינפלציה. אך זו מהר מאוד יצאה משליטה. כך בינואר 1920 עמד שער החליפין של המארק לדולר על 49. עד סוף 1923 נדרשו 4.2 טריליון מארק לרכוש דולר אחד. האינפלציה הזו מחקה לחלוטין את החוב הממשלתי.

אולם המדינה לא הייתה היחידה ליהנות מהאינפלציה. גם המגזר הפרטי זכה למחיקת חובות עצומה. מחקרים מעריכים כי לפחות 40 מיליארד מארק של חובות משכנתא נשחקו כמעט לחלוטין, לצד עשרות מיליארדי מארקים של הלוואות עסקיות, אשראי בנקאי וחובות מסחריים. בסך הכול נמחקו בפועל חובות ב-200 מיליארד מארק לפחות. מאחר שכל חוב של אחד הוא במקביל נכס של אחר - הנושה, נמחקו נכסים בהיקף דומה. המפסידים הגדולים היו החוסכים, מחזיקי אג"ח ממשלתיות, קרנות הפנסיה, חברות הביטוח - כל מי שהחזיק נכסים פיננסיים הנקובים במארק. למעשה, ההיפר אינפלציה לא רק מחקה את החוב הממשלתי, אלא גם העבירה עושר בהיקף עצום ממלווים ומחזיקי חסכונות אל הלווים והמדינה.

מחזור החוב האמריקאי הפך לבעיה

בכל שנה משרד האוצר האמריקאי צריך למחזר טריליוני דולרים של אג"ח המגיעות לפדיון, ובמקביל להנפיק טריליוני דולרים נוספים כדי לממן את הגירעון. הסכום הזה עומד על 8-11 טריליון דולר בשנה, והוא גדל ככל שהחוב צומח. גם החוב בסך 80 טריליון דולר של הסקטורים האחרים נושא ריבית וצריך מחזור, המוערך בעוד 3-4 טריליון לשנה.

במשך עשורים מחזור החוב לא היווה בעיה. לכולם היה אמון באמריקה ובכלכלתה, וכולם שמחו להלוות לה את כספם. סין קנתה מהחוב. יפן קנתה. בנקים מרכזיים בעולם קנו. בנקים מסחריים החזיקו אג"ח אמריקאיות במאזן כנכס חסר סיכון. גם קרנות עושר לאומיות מימנו את חובות הממשלה והמשק האמריקאי. אך כל זה משתנה.

בארבע השנים האחרונות בנקים מרכזיים רוכשים כ-1,000 טון זהב בשנה, קצב הרכישות הגבוה ביותר מאז מלחמת העולם השנייה. על פי דו"ח של הבנק המרכזי האירופי מיוני השנה, לראשונה מזה עשרות שנים עקף הזהב את איגרות החוב של ממשלת ארה"ב כנכס הרזרבה הגדול ביותר של בנקים מרכזיים בעולם. לפי הדו"ח, הזהב מהווה כיום כ־27% מסך היתרות לעומת 22% בלבד המוחזקות באג"ח ממשלת ארה"ב. בסך הכול ממשלות או מוסדות מדינתיים זרים מחזיקים היום רק 13% מהחוב האמריקאי, לעומת 38% שהחזיקו בשנת 2008 וכ-19% בשנת 2020.

ההידרדרות הנמשכת באמון הכללי במערכת הפוליטית האמריקאית רק יחמיר את המצב. וכך, בעוד שאמריקה צריכה עוד ועוד קונים לחובותיה, מצבה הפנימי, הקיצוניות הפוליטית משני הצדדים, הרעיונות הכלכליים ההזויים של חומה כלכלית מצד אחד וסוציאליזם פרוע מצד שני - דווקא מרחיקים קונים.

המערכת הפוליטית הופכת לקוקטייל רעיל

מעל כל אלה מרחפות בחירות האמצע הקרבות ובחירות 2028, המעלות, לראשונה בהיסטוריה, שאלה כבדת משקל: האם הרפובליקה הדמוקרטית של ארה"ב תשרוד ככזו?

בוושינגטון מתנהל קרב על יוזמת חקיקה של הנשיא המבקשת לשנות מהיסוד כמה מחוקי הבחירות, במטרה לצמצם את יכולת ההצבעה של קהלים שונים. במקביל קומבינציות פוליטיות הפכו את הבחירות לקונגרס לבדיחה. מעל 90% מהמרוצים נחשבים לכלל לא תחרותיים, ומספר המושבים בקונגרס הנחשבים תחרותיים באמת (קרי עם פער של 5% בין המועמדים) ירד לאחרונה, בעקבות סדרת מהלכים לארגון מחדש של אזורי הבחירה, ל-33 מושבי קונגרס בלבד מתוך 435.

במקביל הנשיא טראמפ, שעד היום מסרב לקבל את הלגיטימיות של תוצאות 2020, מדבר על ריצה לכהונה נוספת - אף שזה נאסר במפורש בחוקה. מהלך המזכיר את פוטין ועקיפתו את סעיף הגבלת הכהונה בחוקת רוסיה.

בשעה שהמפלגה הרפובליקנית פועלת במרץ לבניית חומה כלכלית בין אמריקה לעולם, עוברת המפלגה הדמוקרטית טלטלה גדולה משלה, דור צעיר וקיצוני של סוציאליסטים במוצהר הולך ומשתלט על המפלגה. אלו מבקשים לשנות מהיסוד את הנהוג במערכת הכלכלית והפוליטית האמריקאית לאורך שנים, לרבות פתיחת שערים להגירה מסיבית. אם לא די באלו, החסינות הגורפת שהעניק לא מזמן בית המשפט העליון לכל מעשה שעושה נשיא מכהן, מלמדת בעליל כי אין לצפות כי מוסד זה יהיה שומר סף אמיתי.

המערכת הפוליטית האמריקאית הופכת אפוא לקוקטייל רעיל, אשר גם אם לא יביא מחר למהומות ברחובות, ספק אם יעורר אמון או תיאבון אצל משקיעים לרכוש את החוב האמריקאי העצום והגדל.

וכך, נשיא ארה"ב הורס את הבריתות הבינלאומיות, את הדמוקרטיה ואת שלטון החוק האמריקאי, שהם בסיס השיטה כולה. והדמוקרטים הסוציאליסטים מבקשים להילחם בתעשיות הטק והפיננסים, שהם המסד של כלכלת ארה"ב. ובתווך ממשיכות ההדפסות המסיביות לשחוק את ערך הדולר ואת המרקם החברתי.

תפוח האדמה הלוהט הזה סופו להגיע אל שולחן הפדרל רזרב. האם יבחר זה לקיים ריבית ריאלית אמיתית, כדי למנוע מהאינפלציה לצאת משליטה? או דווקא יבחר להחזיק בכוח את שערי הריבית נמוכים באופן מלאכותי, כדי למנוע פשיטת רגל רשמית של הממשלה וקריסה כלכלית? אולי הפד יחתור לדרכי ביניים שיכפו על הבנקים המסחריים והגופים הפנסיוניים לקנות את החוב הממשלתי? או אולי ינסה להרוויח זמן באמצעות תרגילים פיננסיים, כמו שערוך הזהב שבמחסניו? על האפשרויות שבפני הפד ועל שאלת היכולת להתגונן - בכתבה הבאה.